鄭糖主力1509合約站上5500元/噸以後進行了長達5周的高位整理，市場步入滯漲階段。美元指數反彈導致商品價格普跌在一定程度上拖累了糖價，為糖價的回調提供了條件。我們認為，回調有助於産業鏈中下游補庫，也意味著未來的牛市能走的更遠。

　　白糖依舊是強勢品種

　　基於歐洲寬鬆延續以及美國經濟數據強勁等因素影響，美元指數在本週的前三個交易日從93點上漲至96點附近，從而導致以美元計價的大宗商品價格出現快速下跌，恐慌的情緒蔓延至國內市場。

　　5月20日，前期反彈行情的龍頭品種橡膠下跌超過5%、鎳跌停，貴金屬、基本金屬、化工品、豆類、油脂類均有明顯下跌。受此影響，白糖期貨主力合約SR1509合約跌幅超過2%。我們認為，驅動糖價上漲的基本邏輯沒有改變。白糖仍是商品裏面的強勢品種。本輪糖價下跌有利於市場擔憂糖價過高情緒的釋放。

　　銷區正在加速去庫存

　　截至4月底，糖廠累計銷售食糖737萬噸，同比增加87萬噸。由於澱粉糖價格優勢明顯，我們認為終端需求並沒有實質性增加。因此，增加的這部分銷量應該是轉為産業鏈中下游的庫存。

　　目前産銷區糖價出現倒挂，銷區去庫存的速度正在加快，銷區庫存去化以後，較低的産區價格有利於刺激産業鏈中下游再次補庫。不過市場似乎並不給中下游低價補庫的機會。雖然期貨價格下跌明顯，但是産區集團報價並沒有下調。這表明糖廠的信心遠強于市場，未來終端企業仍將長時間被動接受高糖價。

　　長期牛市仍在路上

　　國內減産超預期、進口政策超預期以及需求擴張是驅動本輪糖價上漲的主要因素。從目前的情況來看，2014/2015榨季國內食糖産量即將塵埃落定，需求的第一輪擴張也基本完成，未來進口量以及進口政策將成為影響國內糖價的最關鍵因素。

　　我們認為行業政策仍將以扶持行業發展為主，食糖進口總量將受到嚴格管控，階段性進口增加並不足以改變總體格局。此外，2015/2016榨季國內産需缺口將由本榨季的500萬噸擴大至600萬噸。屆時國家可能會通過拍賣以及適量擴大進口來補充，但是前提是拍賣和進口仍將是有序的。雖然糖價振蕩幅度有望加大，但是糖價整體上行的趨勢不會改變。

　　我們認為階段性利空造成糖價明顯回調有利於釋放市場恐高的情緒。由於驅動糖價上漲的長期邏輯沒有改變，未來産業鏈中下游的補庫行為有望驅動糖價再次上漲。因此我們堅信回調是更好的買入機會。我們認為，5200元/噸是主産區現貨價格的價值洼地，5300—5400元/噸的SR1509合約價格具有很高的安全邊際。投資者可關注逢低回補多單的機會，預計三季度糖價有望隨著庫存的消耗出現進一步上漲。

　　(作者單位：國泰君安期貨)