諾亞財富：A股納入MSCI引導投資風格轉變 短期提升增量資金預期

　　諾亞財富 MSCI下篇 引導A股估值及投資風格轉變，短期提升增量資金預期

　　諾亞財富研究與發展中心 汪波 王映雪 王玲 金海年

　　之前的《MSCI上篇：重識MSCI》和《MSCI中篇：從海外股市經驗看MSCI的影響》中分別向大家介紹了MSCI的背景資料，以及中國台灣股市與南韓股市納入MSCI指數的案例及影響，今天我們主要探討一下A股納入MSCI指數可能帶來的影響。

　　1.層次式指數編制方法及逐步納入佔比

　　1)編制及篩選成分股方法

　　在成分股選擇方面，MSCI對於成分股的篩選需要其滿足市值、自由流通市值、流動性、交易頻率等要求。在市值方面，因為MSCI在篩選過程中首先將所有股票按照總市值排序，再由上而下累加流通市值至總流通市值99%作為選股樣本，所以市值較大的個股通過篩選。在流動性方面，MSCI對於最小流動性提出要求，MSCI採用兩種指標衡量流動性，分別為最小年化成交金額比率和3個月換手率，所以股票流動性較大的個股通過篩選。第三，要求股票滿足最小自由流通調整因子(FIF)，FIF為外資在公開市場上可購買的股票比例，MSCI要求FIF最小值大於0.15，而FIF較小的個股通常為流通股比例較低的個股，所以流通股比例較高的個股通過篩選。最後，MSCI要求股票滿足最小交易時間要求，所以交易時間較長的個股通過篩選。

　　數據來源：MSCI，諾亞研究

　　2)A股加入MSCI將逐步納入A股佔比變化

　　A股納入MSCI新興市場指數(若初始5%納入比例) A股納入MSCI新興市場指數(若100%納入)

　　數據來源：MSCI，諾亞研究

　　預計約1100億境外增量資金流入A股。根據MSCI的估算，全球有10.5萬億美元的資産規模以MSCI系列指數作為業績指標，其中跟蹤MSCI新興市場指數為1.5萬億美元。從納入計劃看，A股首批加入的比例為5%，佔MSCI新興市場指數1.1%，對應流入資金約1100億人民幣。若A股全額納入後，對應流入資金1.8萬億人民幣。目前已批准QFII投資額度為809.96億美元，已批准RQFII累計額度4805.25億元人民幣。預計約550億人民幣流入金融股，尤以銀行股為重。

　　當前MSCI中國相關指數中金融股權重佔比第一，預計納入MSCI新興市場指數的金融股約為40%左右。而且金融成分股中尤以銀行股權重最大，而銀行股體量大、流動性強、估值低等特點符合境外資金偏好，板塊有望迎來超過權重的資金比例。預計在初期流入資金中會有近半資金流入金融股，帶動金融股整體走勢，即初次將引流550億人民幣進入金融股，而隨著全額納入，共有9000億左右資金流入金融股。

　　2.加入MSCI將影響A股市場表現、估值以及投資風格

　　根據MSCI指數將台灣與南韓股市納入的經驗看，從初始納入MSCI指數到全面納入MSCI指數需要經歷幾年的時間，是一個漸進的過程。被納入MSCI指數後，相關股市會階段性帶來外資被動配置性的需求，從而引入新增資金。但若要得到海外資金的持續性流入，則需想關經濟體宏觀經濟基本面向好的配合。以目前的情況來看，如果最終MSCI決定開始納入A股，在中長期對市場的影響將是積極的。

　　MSCI納入A股將帶動A股市場的估值與全球市場接軌。被納入MSCI指數後，台灣與南韓股市均迎來外資持股比例的較大幅度提升，因此外資對其股市的影響力增強，將引發其股市風格的變動，主要體現在相關股市與全球市場的聯動性增強，股市的換手率顯著降低，股市的波動性降低，以及絕對估值中樞的降低。

數據來源：Wind，諾亞研究

　　南韓和中國台灣的案例，我們認為加入MSCI有望給A股市場帶來更多的海外投資者和機構投資者，從而在邊際上改變A股市場以散戶為主的投資環境，改變成交頻繁、換手率高的投資風格。2015年全年，A股年度換手率達到480%，南韓股市換手率僅107%，台灣股市2015年數據尚不可獲得。從2014年數據看，A股年度換手率達到200%，南韓股市換手率僅為82%，台灣股市換手率僅為81%。參考南韓與台灣股市被納入MSCI指數後換手率顯著下降的經驗，我們有理由相信A股在被納入MSCI指數後，隨著外資影響力的增強，整個A股的換手率將迎來有效下降。

　　綜上所述，MSCI納入A股市場後約有1100億的境外增量資金流入。根據國際先例經驗，從初始納入MSCI指數到全面納入MSCI指數是一個漸進的過程，對A股市場的影響主要體現在帶動A股市場的估值與全球市場接軌，以及逐步改變A股市場散戶結構為主、成交頻繁、換手率高的投資風格。