過去一年，以基金為代表的機構資金在四季度的藍籌拉升行情中幾乎滿盤皆輸。未來機構投資者會如何應對呢？本報特約中國銀河證券基金研究中心總經理胡立峰和國泰基金量化事業部負責人沙骎來共同探討這個市場關注的焦點問題。

　　自然人借助杠桿

　　佔有稀缺藍籌資源

　　證券時報記者：在目前我國股市自然人投資者、專業機構投資者、一般法人投資者的投資者構成中，過去一年專業機構的收益您如何評價？

　　胡立峰：我觀察，自然人投資者佔據資金的主力。前面3年中，上海股市中自然人投資者資金成交佔比都是80%-82%左右。2014年下半年，由於融資規模增長而大幅增加，自然人投資者甚至達到85%-90%。目前萬億融資規模中，約95%-99%的持有人是自然人投資者，幾乎沒有專業機構投資者。2014年是“得金融者得2014”，但基金對金融股大大低配，主動持股部分的行業偏好比例是22%左右，標配是100%，金額上大約只持有500億元金融股，以基金為代表的專業機構投資者顯然更青睞中小盤成長股。

　　沙骎：增量資金，我認為主力不來自“外”而是來自“內”，較可能是追求高收益的資金如銀行理財資産池入市，疊加個人加杠桿資金推動了量價齊升的行情。為什麼説不是“外”？最直觀的證據就是港股並沒有漲。而2012年外資流入是港股先啟動，隨後入內。另外一個指標，外匯佔款在2012年底、2013年初有大幅增加，而今年沒有出現這種情況。三季度大部分機構的重倉依然在成長股，四季度的快牛來臨後大部分機構開始增加對藍籌的配置，但受調倉時間、成本及倉位的限制，機構大概率在四季度跑輸指數。

　　胡立峰：本來秉持價值投資、長期投資、穩健投資的專業投資機構，應該更多持有藍籌股票。但實際情況是，老百姓不僅增持藍籌股票，而且通過融資新買入1萬億元，把寶貴、稀缺的藍籌資源給佔住了。

　　 改革紅利惠及股市

　　A股復興藍籌攻堅

　　證券時報記者：您認為本輪行情走牛最根本的原因是什麼？

　　胡立峰：行情走牛的最根本原因是中國藍籌股票估值非常便宜。2014年7月底，藍籌股票估值水準創中國股市15年來歷史最低水準。從全球股市角度看，不僅大大低於美國藍籌股票，也低於香港藍籌股。十八屆三中全會推出全面深化改革，我在2014年7月將行情定性為“一輪全面深化改革的結構性大牛市”，去年判斷2014年底上證指數上3200點，年底收盤3235點，上漲主力是藍籌股，而高估值股滯漲甚至下跌。展望2015年，股市復興藍籌攻堅，上證指數預期4500點，謹慎一點是4000點，樂觀一點是5000點。即便到4500點，上證A股全部股票基於2014年的總利潤計算的平均市盈率水準大約是20倍。而在歷史上上證A股曾經在2007年10月創下69倍平均市盈率。而截至2014年底，深圳主機板是25倍、中小板是40倍、創業板是60倍。因此，即便到4500點，上證A股估值依然不貴，也大大低於深市，基本上沒有泡沫。

　　沙骎：推動本輪行情的最重要原因是增量資金入市，當然這背後也是因為央行今年較寬鬆的貨幣政策、無風險利率下行等因素推動了增量資金進場。個人判斷2015年權益資産較之其他資産依然是較優的選擇，但我們認為類似去年12月這種急速拉升的增長不可重現，但高點難以預測。原因很簡單，增量不會一直持續高速進入，今年更多可能看到的是增量放緩，最終變為存量之間的博弈。從市場的主導者來看，中國股市組成中散戶依然是大頭，但前幾年由於市場低靡造成其活躍度下降。隨著市場回暖及融資融券業務增加，我們相信其對市場未來的影響力不容小覷。

　　機構投資者應理性

　　應對市場構成變革

　　證券時報記者：您覺得機構會在未來行情中扮演什麼樣的角色？

　　沙骎：我認為目前機構的增量資金有限，因此對行情的影響可能更多是風格切換。當風格轉變時，若融資的資金去向與切換方向相合將會顯著推動這一塊的上漲。中小板、創業板過去兩個月的下跌主要原因還在於一小部分存量資金從中撤離切換至主機板，未來看，2015年這樣的情況會逐步改善，但風險依然取決於增量資金規模的變化。我們強調當增量資金效應遞減後，成長股依然有投資機會。

　　胡立峰：中小創公司在推動經濟轉型、創新發展方面扮演重要角色，但我希望的是基於規範公司治理水準上的真正意義的轉型與創新，而不是虛無的概念，更不是炒作。未來中小創板塊要降低目前過高的估值，主要途徑就是展示真實的高成長的業績，通過業績大幅度提升來緩解高估值壓力。需要指出，四中全會確定的依法治國必將推動股市的依法治市，這對不少玩概念與炒作的公司有極大壓力。