華商基金：如此實用的估值法，請收藏

　　導語:

　　攻玉之道，嘗問于賢。面對投資市場的風雲變幻，華商基金誠意推出《華商好基會》專欄，以期通過華商基金資産配置部獨立、專業的研究視角，為各位投資者提供專業、審慎的觀點，傳播長期、理性的投資世界觀與方法論，分享合理、實用的資産管理智慧與經驗。華商基金立志超越一時的市場低谷或高峰，努力成為投資者駛向財富彼岸的忠實、長期的伴侶。

　　正文：

　　在投資修煉之路上，認識到估值的重要性只是財智人生的一小步，如何把握其中細節才是決定成敗的關鍵。

　　估值原理

　　首先要有信念，估值之所以重要，不僅僅在於價格大幅偏離價值後可能會催生套利機會，更在於物極必反的原理，所謂“盛極必衰,動極必靜”，萬事萬物遵循法則變化，當變化達到了極點，也必然會走向反面。很多時候，人只有站在最艱難的關頭，才有積極求變的決心，回顧人類歷史，類似案例比比皆是，放眼股市也一樣。

　　估值方法

　　投資者知曉的估值方法在耳濡目染下可能不盡其數，但有些方法可能只適用於微觀領域。如果要聚焦市場大勢，常見的估值有市凈率、市盈率、股息率相比國債利率、市盈率倒數相比國債利率等。

　　先來診斷下各自的問題或局限性。

　　市凈率——歷史波動區間趨於收窄，投資者看估值更多圖的是均值回復，如果沒了彈性，自然就影響該估值方法的利用價值。

　　市盈率——缺少機會成本對比。市盈率=市值/盈利，當市盈率觸及歷史低位時，意味著市場盈利水準可能被低估，但低不低是相對的，假如A股市盈率在低位，但投資A股的機會成本上升可能更快，也很難説A股很有吸引力；相反，即便市盈率在高位，但機會成本或許會掉得更快，也很難斷言A股沒有吸引力。

　　基於股債比價的估值——有助於解決機會成本的問題，比如“股息率-國債利率”或者“市盈率倒數-國債利率”。如果兩者再作淘汰，可能前者的瑕疵相對明顯一些，因為股息率的演算法沒有考慮股息支付率的變化，如果股息率上升並非源自盈利能力上升，而僅僅是分紅意願被動上升，那麼它所反映出的性價比提升就可能僅限表面。

　　一番優勝劣汰後，“市盈率倒數-國債利率”就成為相對更看重的估值方法。

　　接下來再分享下觀察指數的心得。論可比性，相比中證1000、上證指數等覆蓋度較廣的指數，滬深300、上證50等龍頭指數或更勝一籌，因為衡量機會成本的國債近乎無違約風險，但構成指數的上市公司卻有盈利不及預期等風險，在規避風險方面，龍頭指數或更具優勢。滬深300、上證50的市盈率數據還更久遠，能額外回溯2006-2008年的早期牛熊週期。

　　估值策略

　　衡量極值有兩種技巧，一種是看當前值放在歷史排序有沒有到極端水準，另一種是看當前是否突破歷史均值向上N倍標準差。

　　對於第二種，通過歷史數據觀察，當“上證50市盈率倒數-10年期國債利率”突破過去三年均值向上1.5倍標準差時，對應隨後半年的指數攻勢可能較為淩厲。而最近一次的突破就在2023年12月中旬，前三次分別在2022年10月、2020年2月、2018年12月。

　　本文來自華商基金資産配置部研究員李健。