長安基金銀閏鋮功5號的清盤，讓2013年問鼎私募冠軍的劉增鋮再度置於輿論的風口浪尖之上，與去年評論者的驚嘆和褒獎不同，這次裹挾他的是質疑和唏噓。

　　重倉豪賭固然是其失敗原因，但是為什麼一份不活躍的合約也會令劉增鋮折戟沉沙?到底是誰終結了劉增鋮的絕地反擊之夢?

　　而劉增鋮的沉浮故事，也令人聯想到陶雲峰、劉其兵等一度風光無限的期貨高手的悲劇，造成他們悲劇的原因是什麼?起起伏伏之間，這些“悲情英雄”又有著怎樣的遺憾和警示?

　　劉增鋮：遭現貨巨頭“獵殺”

　　2014年10月23日，城頭變幻大王旗。當劉增鋮的部落格首頁還停留在2013年度中國私募基金最高殊榮——“總冠軍”獎牌的展示頁時，轉折卻悄然來臨：銀閏鋮功5號10月23日因為投資標的價格波動引發凈值從前一天的0.8元/份跌至0.647元，當日跌幅達到23.16%，同時也跌破預警線0.75元以及止損線0.70元，故而觸發清盤訴求。

　　根據劉增鋮的道歉信以及相關知情人士的透露，事情的大致經過復盤如下：10月23日之前，劉增鋮大部分基金産品的凈值都在0.8-0.9之間，他需要一個極佳的行情來完成反轉。劉認為最近外盤原油大跌，國內前期化工産品大部分都跌幅可觀，只有PVC期貨跌幅較小，便將最後一根救命稻草押在了PVC期貨的補跌上。

　　豪賭跌停失敗導致2013年冠軍私募被清盤23日開盤PVC期貨主力1501合約很像要跌停的樣子，劉便加倉做空1501合約，PVC期貨1501合約順勢跌停。

　　劉增鋮的預想是在第二天順勢獲利平倉，但令其沒有想到的是，當天跌停後不久，1501合約便涌現出不可小覷的多頭力量，該合約在跌停板停留幾分鐘後開始大幅反彈，並觸及其止損位。劉增鋮決策平倉，但是因為合約流動性較弱，並未如他所願平倉，導致其基金産品凈值隨行情波動跌幅較大。

　　發人深省的是，PVC期貨是一個並不活躍的品種，大部分時間成交量不足萬手，持倉不超過3萬手。這樣一個弱流動性品種，為什麼會葬送劉增鋮的絕地反擊之夢?其背後的終結者到底是誰呢?

　　“不要小看不活躍的品種，PVC期貨雖然不活躍，但是自2009年5月25日上市，長時間以來沉澱了許多現貨企業。他們對市場有著敏銳的判斷，而且有著套保、套利的需求，隨時聞風而動。而且，劉增鋮看空PVC期貨的邏輯本身就有漏洞，這讓現貨商捕捉到了市場糾偏的機會。”一位知情人士王先生向中國證券報記者表示。

　　王先生表示，多頭以國內一家塑化貿易領域內的龍頭企業為主，還有其他5-6家現貨商或私募機構跟蹤這一市場。“這些現貨企業和私募有豐富的期貨交易經驗，他們認為當前PVC期貨已經相對現貨貼水，而且23日當天跌停後的基差十分罕見，原油期貨下跌並不支援PVC期貨如此大跌。”

　　據王先生透露，23日5型電石料華東市場自提報價在5990-6060元/噸，華南主流在6070-6100元/噸自提，當時期貨已經貼水，而當日跌停價為5350元/噸，基差(現貨-期貨)高達600元/噸以上。

　　“一位日常與我們溝通較多的現貨商認為，這麼大的基差是罕見且不合理的，於是給我們打電話，説出現做多機會，我們分析後認可他的邏輯，就在當天做了一把多。事實證明現貨商的邏輯是對的，大家也都沒想到劉增鋮在做空，事後才知道。”一位參與做多的私募人士表示。

　　陶雲峰：重倉隔夜 成敗蕭何

　　“劉增鋮去年和今年截然相反的業績，讓我想起了當年震驚國內的桃子基金，也是一年風雲、一年折桂，當年叱吒風雲的大佬陶雲峰已亡命天涯，有人説，他逃命在小島國，做中文家教，業餘刷墻、裝空調，積累資金準備東山再起。期貨一起一落，再正常不過，這才是人生。”一位期貨人士在其微網志上寫道。

　　陶雲峰，從一名中學政治老師華麗轉身為嘉興盈豐投資總經理，主管桃子基金，從事期貨投資。2011年從50萬元做到250萬元，年收益率400%，一時風光無限。但很快風雲突變，2012年底，其所管理的7隻桃子基金産品幾乎全部爆倉，虧損總額據説上億。

　　“重倉”、“隔夜”是陶雲峰成功的原因，同樣也是他失敗的關鍵。有細心的市場人士發現，“桃子基金”賬戶在操作初期的回撤通常較小，但一旦有了較多利潤之後，回撤便會加大，最大回撤一度曾達到50%左右。倉位方面，“桃子基金”賬戶打底倉位是50%左右，而且大部分交易日都是100%左右的隔夜倉位。

　　對此，陶雲峰如此解釋：“這個基金的資金是自己的，我可以承受極大的波動。做生意，白幹是可以的，生意不成情誼在。但虧本就是失敗，所以一開始以求穩為主，有了利潤之後，一般允許回吐利潤的50%甚至100%來追求收益的最大化。重倉與否關鍵看是否有爆倉幾率，在不太可能出現爆倉的前提下可以去充分挖掘資金的利用率。”

　　“他的交易模型我最清楚：重倉，賭某一個突破點，套了不砍，固定比例止損。這種手法，在2009-2011年單邊行情好的時候有效，到了2011年下半年，就開始失效了，導致他賬面一直虧損。後來停不下來了，便開始借錢交易，近乎賭博。其實是錢來的太快，自我膨脹了。”一位接近陶雲峰的人士表示。

　　該人士補充説道：“早些年，陶雲峰在一個月不到的時間內，小資金賺了一千多萬，以為打遍天下無敵手了，其實是因為當時的行情很大，自己膽子也大，重倉賭到的，並不是因為自己的交易系統有多好。期貨就是這樣，贏的時候很精彩，敗的時候也很精彩。”

　　 劉其兵：罔顧套保 投機空銅

　　劉其兵，是2005年震驚中外的“國儲銅事件”的主角。2002年至2006年，LME銅價自1457.5美元/噸的低價漲至最高8800美元/噸，而他是早在20世紀90年代就率先發現了銅的超級牛市。

　　在國儲局任職的他自1999年就開始積極做多，從銅價1000多美元到3000美元期間，為調節中心帶來了豐厚利潤，因此也成為期貨界的一位神奇人物。

　　但他嚴重低估了這輪超級牛市的持續時間和點位，2004年LME銅價攀上3000美元/噸之後，他由多翻空，在3000美元以上大肆放空，建立的空頭頭寸據説約為15萬至20萬噸。曾經有人勸阻他放棄做空，但他依然固執己見，結果被斯邁爾金屬公司、瑞福期貨、倫敦標準銀行、巴克萊銀行、曼氏集團、AMT、薩頓公司、以及一家總部在法國里昂的基金公司等眾多海外對衝基金盯住，他們聯手做多，導致銅價破天荒地突破了4000美元，當時堪稱天價。

　　2004年10月的一天，LME銅價突然暴跌10%，決定拼死一搏的劉其兵在其結構性期權組合中越權大量賣出看漲期權。但是天不遂人願，國際銅價仍然一路攀高，直接衝破4000美元/噸，此時劉其兵的賬面虧損已經很大。

　　在此之後，國儲局有關部門成立了應對小組，數次拍賣儲備銅，試圖平抑銅價;大量銅現貨被運至倫敦金屬交易所在亞洲的數個倉庫作實物交割。通過實物交割、平倉、展期等多種方式止損，將原有的損失降低，但仍無法挽回巨虧的局面。

　　事後，業內人士對此點評道：國儲局作為國家行政部門，理應起到物資緊張時供應市場放儲平抑價格，物資充足時收購入庫以備今後不時之需。當倫敦銅折算進口價小于上海期貨市場銅價時，買倫銅賣滬銅，再加上國內現貨市場是最終需求方，國儲局的套利行為當立於不敗之地——即使套利最終無利可圖，也能在國內現貨市場迅速賣出。

　　而自2004年起，這一天平傾斜了，倫敦銅折算進口價明顯高於滬銅，國儲局最終喪失了應有的立場，開始從事所謂的反向套利——賣倫銅買滬銅，這相當於把國內的銅賣到國外，而中國由於電力行業的急劇擴張正張著大口需求精銅!

　　“從事件本身來看，劉其兵的行為並不是套期保值，純粹是個人主義的投機行為。其大肆拋空的動機是因為當時銅價處於歷史最高點，並不是因為國儲手中持有大量貨物的保值行為。其實從國儲本身而言，低位收儲保企業生存，高位拋儲平抑物價是其主要職能，但在2004年國內銅價高企，同時供應十分緊張的情況下，國儲的行為應是在國內市場釋放庫存來滿足需求，但劉其兵卻在國際市場上拋空，一來這與國內銅市場的實際情況相違背，二來也與國內為銅的凈進口國、出口基本不可行的事實相違背。國儲拋銅的警示不是在於套保本身的問題，而是在於內部控制和監管上面。”期貨界人士車先生表示。