隨著以存款利率為代表的無風險利率持續下行,債券基金因其較低波動的特徵正成為越來越多投資者的理財選擇。
另一邊,債券投資端也迎來了新的變化——利率下行帶來高收益資産的稀缺、市場調整頻次加快使策略的運用邁上新臺階、市場震蕩也給基金經理應對申贖帶來了不小的挑戰……如何在由專業機構投資者主導的債券市場中“求生”並“求興”?基金經理鄧娟有著自己的思考。
作為當前共同管理公司零售客戶佔比最高的貨幣基金的基金經理,鄧娟對於債券投資、投資者行為、産品管理有著自己的感悟。她的新作——興證全球恒嘉30天持有債券基金正在發行中,如何將過往經驗運用於産品管理中?本文帶你走進。
鄧娟
●9年固收從業經驗,2015年畢業即加入興證全球基金●“投資+研究+交易”經驗全覆蓋,歷任固收研究員、交易員、基金經理助理
● 豐富貨幣、純債基金管理經驗:現任興全添利寶貨幣基金(共同管理)、興證全球恒利一年定開債券發起式基金(共同管理)基金經理,共管規模達1929.12億元,獲超1800萬持有人認可(規模數據截至2024年三季報,其中1895.90億元為貨幣基金共管規模;持有人數據截至2024年中報,戶數簡單相加未去重)
觀點概覽
● 隨著市場利率走低,高收益債券資産日益稀缺,所以“做得精細”可能是未來投資端獲取收益的關鍵來源。
● 客戶怎麼樣才能選擇到一隻匹配的固收産品?收益可能不是唯一的標準,一些較為激進的收益策略的代價是承擔更高的波動。
● 管理貨幣基金出身的基金經理的一大特點在於對短端的感知會比較細緻,因此對於管理偏短債的産品或許具有一定優勢。
● 我認為在投資的過程中要把握主動性,不與大趨勢作對,同時要保持一定的獨立性,逆勢思考。
● 對於定位偏穩健策略的産品,我認為盡力去匹配客群的波動容忍度、把收益率曲線做得平滑一些並且控制好回撤,會是一種比較理想的狀態。
經歷塑造個人關於個人經歷與投資風格
問:可否簡單介紹一下您的投資風格
鄧娟:我的投資理念是“順勢而為,擇時而動”,在組合配置和久期的大方向上會根據經濟基本面、政策面和市場所處環境來決定,避免與大趨勢作對;同時秉持逆向思維,靈活運用杠桿、騎乘等收益策略,于不確定市場中挖掘勝率較大的投資機會。我在操作上整體偏穩健均衡,會避免大開大闔,注重波動與回撤控制。
問:當前您共同管理著公司零售客戶佔比最高的貨幣基金和一隻以機構持有人為主的純債基金,以上管理經驗是否可以沿用到您未來的産品管理中?
鄧娟:我覺得有兩點經驗是可以分享的。其一是配置層面,我會根據賬戶屬性來定制策略。興全添利寶貨幣是一個1800億的大賬戶,它的體量導致其配製需求是巨大的。現在市場越來越“卷”、調整的時間越來越短,對於大賬戶而言是有一定挑戰的,對於這類客群相對穩定但是體量龐大的賬戶,我會抓緊機會在左側做一些積極的配置。而對於純債這類凈值型的産品,如果賬戶比較小且申贖端比較不可控,我的操作可能會偏右側一些,視情況靈活進行資産與負債端的平衡。其二是需要根據客戶屬性,去做投資上的匹配。零售客戶對於波動的容忍度通常會比機構客戶更低一些,過往我也能通過客戶的申贖行為感知到他們的情緒。對於固收類産品而言,波動越大往往客戶的流失幅度可能會更大,因此基金經理要儘量去適應客群的波動容忍度,同時去做一些收益的考量,這是一個不斷雙向適應的過程。
問:有人説,一個人的經歷會塑造他成為現在的樣子。過往的成長經歷是否會對你的投資方式産生影響?
鄧娟:我從2015年畢業實習便在公司,到現在已有9年的時間,期間從債券交易、資金交易、信用研究,再到管理賬戶,有幾段經歷令我印象深刻:
●其一是入行不久就經歷了2016-2017年的債券熊市。還記得熊市前夕市場情緒比較高漲,甚至“零利率”觀點盛行,但是隨著後續經濟回暖延續再加上央行流動性的收緊,市場遭遇了顯著回調,也讓一些債基遭遇了較大的回撤。這段經歷加強了我對“週期”的感知——市場存在週期,且情緒會放大波動,因此要敬畏市場、敬畏趨勢。
●其二是交易經歷對於我的性格和對市場行為的理解提供了支援。例如2017、2018年是市場資金鏈最緊的兩年,資金交易普遍處於“從早借到晚”的狀態,從中我的抗壓能力也增強了很多。此外,在債券交易中,期初的交易仲介滲透率沒有像現在那麼高,當時會有機會直接接觸一些市場機構,因此對於機構行為偏好有了比較直觀的了解。此外,交易經歷也增加了我對於市場趨勢的感知度,有助我在日常配置和止盈點位上把控得更好。
●其三是在債券研究期間見證了2018年的民企違約潮,讓我對於發債主體資質和債券信用風險的判斷有了更深入的理解。我個人包括我們團隊買債的前提是信用風險可控,然後再去看收益率的性價比,因為本金損失對於債券投資的殺傷力是巨大的。以上經歷對於我當下和未來的産品管理都會有一些幫助。
問:作為已在興證全球基金9年的一員,你覺得公司的固收團隊有什麼特別的文化?
鄧娟:我眼中的團隊特色,其一是專注,大家都專注在自己的業務上,努力想把持有人的錢管好,不只是投資團隊,還有信評、交易、風控等部門,都專注于業務本身並注重團結協作。其二是精細,債券市場的資金體量很龐大,收益的獲取是一份“積小勝為大勝”的工作,因此我們的收益來源不止是把握市場趨勢,也會在市場波動時積極爭取一些看似不那麼豐厚的獲利機會。此外,公司不會單純以規模為目標,例如過往在一些市場很瘋狂的時候理論上是可以吸引很多資金的,但如果我們認為不是一個很好的投資時點,可能會採取一些限購措施,其實最終都是希望讓客戶擁有更好的持有體驗。
低利率時代下,債基投資怎麼做?關於獲取收益與應對波動
問:最近有不少投資者感受到手裏的債基波動變大了,你如何看待這樣的趨勢?
鄧娟:我們知道債券的收益來源主要分為票息和資本利得,前者通過持有獲得、後者通過交易獲取。過往票息偏厚時,能夠給日常價格波動提供的緩衝支撐就比較多,但是隨著利率中樞下移、票息收入變薄,債券價格的變動對於賬戶的影響就會變大,一個比較直觀的感受是,隨著收益率水準的下降,債基的波動表現反而會比以前要大一些,所以“震蕩”可能是債基投資者需要去適應的“新常態”。
問:長期來看,我國利率水準正處於下行通道,例如十年國債收益率已經從10年前的3.6%左右下探到如今的2.1%附近。低利率環境會給債券投資帶來怎樣的改變?
鄧娟:近幾年,市場利率水準的下降導致了高票息資産日益稀缺,通過票息獲取收益的空間有限,所以現在債基管理普遍會做得比較精細,會在交易上下功夫,精細化管理或許是未來債券投資端的趨勢之一。相較信用下沉,團隊也更鼓勵我們在研究和交易策略層面去挖掘可持續的超額回報,具體體現在對收益率曲線的觀察、投資主體的持續跟蹤等。
問:債券市場是一個機構參與度很高的市場,這對收益策略的運用可能帶來哪些影響?
鄧娟:機構投資者對於市場的研究深度和動向觀測還是比較敏感的,當發現哪一端策略比較有效,才會去做相應的操作。歷史上來看,不同市場環境下,不同策略對於債基收益的貢獻程度也會此消彼長。例如從2019年到2024年三季度,交易向的久期策略的貢獻會相對偏多。而在偏震蕩的市場下,例如今年9月至今,配置向的票息和杠桿策略可能會更加穩健。所以在策略的運用上也要依據時局適時而動,去選擇性價比較高的收益策略。
問:您會採取哪些收益增強策略?
鄧娟:波動的市場意味著我們也有望在風格切換或者波動狀態下抓住機會去做一些有彈性的操作。其一是運用杠桿對票息收益進行適度增厚,但是該策略在不同時境下的效果也會不同,例如今年以來杠桿策略對於利率債基並不友好,因為利差薄,而對信用債較有性價比,因此後續在配置券種和資金利率有利差的情況下,會比較積極地運用杠桿。其二是基於收益率曲線和利差的變化去做騎乘、券種切換等交易策略,以獲取買賣債券帶來的資本利得,其中會有一些逆勢佈局的思路,爭取去做勝率較高的操作。
問:我們關注到例如在今年9月底、22年11月,債市遭遇了幾輪顯著的調整,讓投資者理性意識到債基波動性的同時,也讓基金經理更加重視負債端流動性的管理,從中您是否有心得分享?
鄧娟:債市的影響因素有很多,除了基本面以外,還有政策面、資金面、情緒面、股債效應等因素,例如今年三季度末股市反彈對債券市場會有一定的抽水效應,22年11月則由流動性變化和政策出臺為始,疊加市場恐慌情緒加劇了市場下跌。從過往幾輪經驗來看,如果在贖回潮發生的時候,産品的倉位很高並且底層資産流動性很差的話,可能就會陷入“越跌-越贖-越賣-越跌”的負迴圈,所以我覺得要在投資中把握主動性,避免陷入一種非常被動的境地。市場是不可預測的,難免一些灰犀牛或者黑天鵝,所以在投資過程中預留安全墊很重要。
問:您會採取怎樣的風險控制手段去應對波動?
鄧娟:我認為一方面要順勢而為,不與大趨勢作對,但是同時要保持一定的獨立性,逆勢思考,具體體現在三個方面:首先是久期的擺布,需要結合市場環境和産品定位,避免重大的偏離和風險暴露。當市場整體偏順風且負面情緒基本出盡、或者曲線比較陡時,可以適當拉長久期。但如果市場不確定性較高且曲線較平,或者産品的風險定位本身很低,久期設置應較為謹慎。其次是券種的切換,一方面通過均衡配置分散風險,另一方面根據利差和市場情緒的變化去做適時調整,比如在市場較為火熱時,把一些低流動性的品種切換成高流動性的品種,以便應對後續市場轉向帶來的一些贖回。另外是保持勤奮的狀態,對於市場的日常跟蹤更緊密一些,在交易上也會做得更精細一些。
客戶如何挑選到適合自己的産品?關於産品定位和選基指南
問:存款利率在近2年經歷了6輪調降,定期存款利率現已邁入“1%”時代,部分投資者將目光轉向了預期風險較低的債券基金産品,作為理財的選擇之一,如何看待這類産品的發展前景?
鄧娟:目前來看,存款利率在這幾年的下行趨勢是很明顯的,當存款不能滿足居民的理財需求,他可能會稍微加大一點對於波動的容忍度,去選擇有一定波動但是不高的産品,例如短債或純債型的産品,因此定位偏穩健的基金産品未來的需求空間是比較大的。對於這類産品,盡力去匹配客群的波動容忍度、把收益率曲線做得平滑一些並且控制好回撤,我認為會是一種比較理想的狀態。
問:可否介紹一下興證全球恒嘉30天持有債券基金的産品定位?
鄧娟:新産品是一隻純債基金,不投股票、可轉債(*可分離交易可轉債的純債部分除外)、可交債,面向風險偏好較低或有債券配置需求的投資者。投資目標優先注重賬戶的絕對收益,在其基礎上力爭控制回撤。在配置上以信用債打底,同時會比較關注中短端的券種機遇,例如存單、信用債、二永債、利率債等。在久期的選擇上偏穩健,同時輔以票息、杠桿、騎乘等策略,在配置和交易層面力爭挖掘多元收益升級。
問:市面上債基基金經理的背景比較多元,其中也不乏像您一樣管理貨幣基金出身的基金經理,這類經驗對於純債産品的管理是否會有所幫助?
鄧娟:我認為管理貨幣基金出身的債券基金經理的一大特點在於對於短端的感知,包括短端資金面變化、央行的操作和市場情緒會跟進得比較細緻,反映在投資上可能是對産品回撤的關注度也會較高。如今央行的一些操作或者説短端的資金利率對於整個債券市場的中長期利率走勢具有不容忽視的影響,可以看到從2016年開始,整個債券市場與短端資金利率曲線的走勢整體是一致的。雖然短端對於長端利率的影響較為間接,但由於央行的操作是政策面的反應,因此對於長端也具有一定的指導意義。
問:對於債基而言,持有期的設置能帶來哪些意義?
鄧娟:持有期對於投資者的持有體驗和基金的投資運作都會有一定的幫助。債券屬於“上有頂,下有緩衝”的資産類型——當債券價格波動時,還有一層票息保護。持有期能夠讓一部分低風險偏好的投資者自然度過期間的波動,從而降低虧損的概率;另一方面,持有期産品所承受的申贖壓力相比每日開放式産品會相對更小一些,更穩定的産品規模有助投資端去做更多的收益嘗試,總體而言是對賬戶有利的。
問:對於想要挑選純債基金的投資者,是否有一些實用建議供分享?
鄧娟:在債基的挑選中,收益不應是唯一的標準。投資者可能在沒有經歷一個完整週期的時候,只會看到這個産品漲得特別好,但是其實如果經歷了一個完整的週期,就知道有的産品可能在漲的時候很猛,但是在回撤的時候也會比較大。背後的原因在於一些偏激進的收益策略的代價可能是更高的波動,例如拉長久期、信用下沉和放高杠桿。因此建議投資者在選擇産品前理性思考,儘量選擇與自己風險承受能力相匹配的産品。此外,債券是一個由時間貢獻價值的品種,在不發生實質性違約的前提下,有望通過長期持有帶來回報。
未來債市如何走?關於市場觀點和後市展望
問:市場利率自2018年以來震蕩下探,債市也基本走牛了6年,如何看當前債市所處位置?
鄧娟:當前寬鬆的貨幣政策和偏弱的經濟基本面仍對債券市場形成支撐。基本面來看,經濟仍處於新舊動能的切換過程中,房地産預期延續下行,地方政府化債進行時,新動能尚在培育,雖然10月階段性數據有所改善,但是尚未形成趨勢性扭轉的情況。政策面和資金面來看,廣義利率的下降和貨幣政策的寬鬆對債券市場整體仍偏有利。債券市場進一步的變化需關注後續財政政策的力度和經濟基本面的修復情況。
問:如何看待當前短債和長債的配置價值?
鄧娟:在當前“寬貨幣,寬信用”的政策組合下,我認為短端資産可能具備較好的安全邊際和投資價值,當前短端利率定價相對合理,且央行近期對短端資金的投放比較慷慨,另外從維護銀行息差和降低社會融資成本的角度而言,短端利率或有一定的下行空間。長端債券在整體債務壓力較大和高品質發展的框架內,可能在波動中具備配置和交易價值,需視經濟走勢等其他變數綜合觀察。在配置層面,當前我傾向選擇確定性較高的短端資産作為配置底倉,同時適時交易一些流動性較好的長債品種,力爭攻守兼備。
問:長期維度,如何看待債券基金的配置價值?
鄧娟:在廣義利率下降的背景下,居民金融資産對債券基金的配置需求可能增加。債券是金融資産中的壓艙石,長期回報值得期待。基金産品長期的生命力很重要,生命力源於産品長期的業績表現和客戶良好的持有體驗。因此,我希望在投資中不僅關注賬戶如何做出收益,也注意加強與客戶的溝通,注重回撤控制,力爭提升持有人體驗。
觀點分享于2024年11月,觀點僅代表個人,不代表公司立場,觀點具有時效性,僅供參考。
鄧娟女士履歷:2015年6月加入興證全球基金管理有限公司,歷任研究員、交易員、興全添利寶貨幣市場基金、興全天添益貨幣市場基金、興全磐穩增利債券型基金基金經理助理、興全貨幣市場證券投資基金基金經理、興證全球恒遠債券型證券投資基金基金經理。現任興全添利寶貨幣市場基金基金經理(2019年6月26日起至今)、興證全球恒利一年定期開放債券型發起式證券投資基金基金經理(2022年02月28日至今)。
興證全球恒嘉30天持有債券基金為債券型基金,預期收益和預期風險高於貨幣市場基金,但低於混合型基金、股票型基金。基金管理人對其評級為R2。本基金每份基金份額的最短持有期為30天。因此,對於基金份額持有人而言,存在投資本基金後30天內無法贖回的風險。本基金對債券的投資比例不低於基金資産的80%,本基金每個交易日日終在扣除國債期貨合約需繳納的交易保證金後持有現金或者到期日在一年以內的政府債券投資比例合計不低於基金資産凈值的5%。其中,現金不包括結算備付金、存出保證金、應收申購款等。本基金不投資于股票,也不投資于可轉換債券(可分離交易可轉債的純債部分除外)、可交換債券。本基金的業績比較基準為:中債綜合全價(總值)指數收益率。
風險提示:興證全球基金承諾以誠實信用、勤勉盡責的原則管理和運用基金財産,但不保證基金一定盈利,也不保證最低收益,投資人應當認真閱讀本基金基金合同、招募説明書等基金法律文件,了解本基金的風險收益特徵,並根據自身的投資目的、投資期限、投資經驗、資産狀況等判斷本基金是否和投資人的風險承受能力相適應,自主判斷基金的投資價值,自主做出投資決策,自行承擔投資風險。我國基金運作時間較短,不能反映股市發展的所有階段。基金管理人管理的其他基金的業績或擬任基金經理曾管理的其他組合的業績不構成基金業績表現的保證。過往業績並不預示未來,基金收益有波動風險。基金投資須謹慎,請審慎選擇。
(責任編輯:葉景)