針對國際金融形勢的變化可能對我國的影響，我國政府在抓緊調整政策，以便為下半年可能出現的情況做準備。人民幣匯率政策變化很可能是重點所在。重點或許會放在增加匯率彈性上，而不是匯率貶值上。人民幣正在爭取加入IMF特別提款權的貨幣籃子，這需要維持匯率的穩定。但就市場而言，下半年人民幣仍存在不少貶值下行的風險。匯率變化總是匯率政策與市場博弈的結果。因此，人民幣匯率走向，還取決於我國政府對匯率趨勢利弊的權衡。

　　國家外匯管理局上周發佈了上半年外匯管理情況。人民幣匯率大致穩定在1美元兌換6.2元人民幣的區間內，且略有升值。即期匯率在中間價引導下震蕩走強。人民幣對非美元貨幣的匯率則隨美元匯率的變化而上下波動。不過，在看似平穩的走勢背後，上半年人民幣匯率實際已經歷了“顛簸”行情：1至2月，境內和境外人民幣兌美元的即期交易價分別貶值1.05%和1.1%，其中1月14日至2月2日13個交易日，人民幣即期匯率以日均13個基點的速度連續下跌，相對中間價的偏離幅度由745個基點拉升至1200個基點；從3月起，人民幣境內境外交易價開始分別反彈1.13%和1.29%，從4月至7月中旬，人民幣匯率波動趨於穩定，中間價和即期匯率分別圍繞6.12和6.20左右波動。而伴隨著人民幣匯率階段性波動的，是從去年延續至今的“衰退式貿易順差”。

　　回望過去半年的國際匯市，人民幣是唯一對美元升值的貨幣。不過，最近有三個方面情況發生了巨大變化，遂使下半年人民幣匯率可能面臨新的選擇。

　　首先，是滬深A股行情的大跌宕及政府的強力救市。這反映了當前中國金融市場化改革嚴重滯後，這當然包括人民幣匯率的市場化改革滯後。因此，股市震蕩對中國金融市場的進程及中國金融市場化的改革都將産生重大影響。這些影響不僅在於整個金融市場發展戰略會有所調整，而且在於現有的一些具體金融政策也會調整。這些調整肯定會波及人民幣匯率的穩定，或央行對當前匯率政策也會有不同程度的改變。如果這樣，這些人民幣匯率政策調整將在下半年逐漸展開。

　　其次，今年下半年美聯儲加息已是大概率事件，這種趨勢基本上不會改變。最近，國際貨幣基金組織（IMF）的年度評估國際金融風險的《溢出影響報告》説，下半年美國加息在望。而美聯儲加息，是與當前其他主要大國央行的貨幣政策背道而馳的，必定會對其他國家産生嚴重的溢出效應風險，無論是發達國家還是新興市場國家都難以倖免。尤其新興市場國家，其貨幣和資産在經濟持續放緩情況下已疲態盡顯，美國加息無疑會形成對這些國家金融市場的雙重夾擊，並對全球市場造成嚴重的負面影響。

　　近日，新興市場經濟國家的股市及匯率劇烈的波動，國際市場的大宗商品價格暴跌，都是對美國加息的提前反映。國際油價及黃金的暴跌，還有其他大宗商品下跌行情，也莫不如此。所以，針對國際金融形勢的變化可能對我國的影響，我國政府也在抓緊調整政策，以便為下半年可能出現的情況做準備。筆者估計，人民幣匯率政策變化很可能是重點所在。

　　復次，國務院辦公廳7月24日發佈的《關於促進進出口穩定增長的若干意見》（以下簡稱《意見》）指出，要保持人民幣匯率在合理均衡水準上基本穩定。完善人民幣匯率市場化形成機制，擴大人民幣匯率雙向浮動區間。進一步提高跨境貿易人民幣結算的便利化，擴大結算規模。這也就是説，國務院正在著手制定應對的措施，而人民幣匯率的應對措施包括了人民幣浮動區間進一步擴大。

　　這些年來，人民幣匯率浮動區間一直在擴大。央行去年3月把人民幣匯率浮動區間從1%擴大到目前的2%。如果人民幣匯率的浮動區間進一步擴大，從目前的2%擴大到3%，甚至於擴大到5%，這就可能讓人民幣匯率彈性進一步增強。而處在美元升值週期中，人民幣匯率浮動區間擴大，也可能意味著對非美元貨幣過於強勢的人民幣在適度釋放貶值的壓力，從而扭轉因匯率缺乏彈性導致有效匯率升值的困境，進而提振我國的出口。

　　所以，《意見》公佈之後，市場對人民幣貶值的預期即刻升溫。截至上週五晚11時，離岸人民幣（CNH）兌換美元即期匯價急挫0.23%，報6.2281，與在岸人民幣（CNY）差價擴大超過150點。再清楚不過，市場預期，如果人民幣匯率浮動區間進一步擴大，人民幣面臨著貶值的可能。因為，這樣可提振中國的出口，也有利於改變人民幣對非美元貨幣的過強態勢。問題是，就當前的市場環境和條件而言，通過貨幣貶值對我國出口增長作用會十分有限。比如，去年以來，也曾出現人民幣小幅貶值，但結果出口增長並沒有多少好轉，反而引發資金外流。以此判斷，當前的匯率制度改革重點或許會放在增加人民幣匯率彈性上，而不是人民幣匯率貶值上。

　　更何況，當前人民幣匯率的選擇還得權衡人民幣國際化的進程。比如，人民幣正在爭取加入國際貨幣基金組織(IMF)的特別提款權（SDR）貨幣籃子，這就需要維持匯率的穩定。還有，目前我國外債高達1.6萬億美元，其中短期債佔70%。假如人民幣大幅貶值，就可能觸發大量人民幣兌換美元以準備償債。這將不利國內金融穩定。還有，如果人民幣貶值幅度過大，也容易引發資金的流出。

　　不過，由於最近一個多月以來滬深A股市場行情巨幅震蕩，而中國經濟增長下行的壓力仍然很大，加上國際金融市場的形勢出現了巨大變化，國內企業及居民已經形成了一定程度的人民幣貶值預期。看上半年的人民幣走勢，儘管人民幣對美元匯率基本上保持穩定並略上升，但國內居民持有美元的意願則越來越強。統計顯示，上半年國家外匯儲備減少了1492億美元以上。當然，我國外匯儲備減少可能是由多方面的因素造成的，但同樣也與國內居民的人民幣貶值預期增強而增持美元有關。如果人民幣的匯率彈性空間進一步擴大，只要人民幣出現少許貶值，就會更為強化國內居民對人民幣貶值的預期。在這種情況下，儘管政府可增強對人民幣匯率的控制能力，但是，就市場而言，下半年人民幣仍然存在不少貶值下行的風險。

　　匯率的變化總是匯率政策與市場博弈的結果。如果市場力量過於強勢，人民幣可能面臨貶值的較大風險。而人民幣匯率貶值風險的大小，還取決於我國政府對人民幣匯率趨勢利弊的權衡。對此，投資者要密切關注相關動向。（作者係中國社會科學院金融研究所研究員）