穩匯率應成貨幣政策短期著力點
- 發佈時間：2015-11-20 01:09:36 來源：中國證券報 責任編輯：田燕
□安信證券固定收益部 袁志輝
正值美聯儲加息前夜、人民幣加入SDR評選之際，開放經濟條件下的匯率約束將是貨幣政策的著力點。
貨幣寬鬆的中短期目標主要是穩定經濟增長，而二季度以來，貨幣政策開始大幅超預期寬鬆，商業銀行超儲率最高接近3%，拆解回購利率也降到1%以下，這説明貨幣供應實際相當寬鬆。如果沒有地方政府債務置換帶動的融資規模增加，全社會融資規模增速是持續下降的，尤其是此前兩年很火的委託貸款、信託貸款等表外非標融資快速萎縮，這説明實體經濟的融資需求非常低迷，那麼投資肯定也是下滑的，固定資産投資增速已經從去年的20%快速下行到三季度的10%附近。
貨幣持續大幅寬鬆的必要性正在下降。宏觀經濟面臨嚴峻的去産能、調結構任務，必須啟動實質性的改革，推動存量債務重組出清，激發新的增長潛能。繼續寬鬆貨幣政策，可能導致更多的困境，貨幣流通速度以及貨幣增長與實體經濟背離，都已經釋放出經濟自身深刻的結構化矛盾。
在資本自由流動視角下，美元加息進入實質性操作階段，匯率穩定構成貨幣政策操作的現實約束。當美國10月份新增非農就業數據超預期向好之後，市場對於CPI繼續抬升的預期自然形成，進一步對美聯儲加息的預期也大增。聯邦基金期貨價格數據顯示，美聯儲在今年12月加息的概率從8、9月份的30%以下回升至目前的接近70%。
綜合跨境資本流動的風險收益比，目前的人民幣相對回報已很差，在此背景下，對資本的吸引力也將大幅下跌。三季度人民幣匯率下調了3.5%，而資本流出的規模卻較大，三季度外匯佔款累計下跌接近2500億美元。説明匯率貶值引發的市場恐慌和衝擊相當大，央行維護匯率穩定的壓力隨之大增。
11月底，國際貨幣基金組織將對人民幣是否納入SDR做出決議，而國際化的貨幣需要有相對穩定的幣值做支撐。因此，央行貨幣政策操作必將著重維護人民幣匯率的穩定。11月以來，在岸以及離岸人民幣對美元匯率均出現快速調整，但近期已經企穩。
公開市場以及其他貨幣操作層面，都沒有市場預期的繼續大幅寬鬆舉措，市場利率甚至有小幅回升，尤其是三季度快速消耗掉的超儲資金可能尚未得到有效補充。如果央行貨幣政策操作的重點，短期轉移至匯率穩定，那麼銀行間市場的資金面有小幅惡化壓力，這對於債券市場高杠桿投資、提前透支貨幣寬鬆預期的投資者而言，也是一種壓力。（本文僅代表作者個人觀點）
