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民生證券李奇霖:10年期國債收益率進入“2”時代

  • 發佈時間:2015-10-16 00:31:46  來源:經濟參考報  作者:民生證券 李奇霖  責任編輯:胡愛善

  本週三,新發10年期國債票面利率為2.99%,自2008年12月以來首次跌破3%。

  近期有哪些利好令10年期國債收益率進入“2”時代?首先是通脹超預期下行,9月CPI同比上漲僅1.6%,後續三月CPI漲幅預計約為1.5%、1.4%、1.8%,全年高點不會超過2%,此前對豬週期引發通脹的擔憂基本解除;其次是人民幣匯率穩定,外部流動性好轉也推動了利率下行。

  投資者如果踏空了怎麼辦?目前來看,收益率迅速向下主要還是交易盤主導,配置盤並未明顯跟進,再加上可能有債市擴容的供給壓力,短期市場可能有獲利了結壓力,可以等市場震蕩後再進入。此外,10年期非國開債與國開債的收益率差有15BP左右,對配置盤來説,可以關注非活躍券的配置價值。

  未來利率下行將是長期趨勢。房地産開發投資長週期下行、重工業産業鏈産能去化、傳統增長動能缺失意味著利率下行是長期趨勢。在大的下行週期中,只有一種情況可能引發債市劇烈調整,那就是因流動性引發的脈衝式衝擊:産能出清過程中,因信用風險引發的流動性壓力;實體缺資産和外匯佔款流出過程中,因為資金面波動引發的去杠桿和流動性壓力。其他因短期波動引發的債市下跌都是“上車”的機會。

  後續行情將如何演變,需要分兩種情況討論:一是後續有穩增長和穩地産政策出臺,收益率走向牛市陡峭化。當然,穩增長也會與貨幣寬鬆對應,以對衝資本外流和壓低利率防範財政的擠出效應,若如此,寬鬆之時可以先獲利了結,後續長端能否再度下行取決於穩增長政策的效果。如果資金面穩定,3年期AAA企業債與R007還有140BP的空間,歷史上看也不算低,這種組合就可以繼續在信用債高等級上做杠桿套息交易;二是政策保持緘默或注重於結構調整,收益率會繼續牛平甚至倒挂。在央行對中間價調控能力減弱的背景下,匯率對利率的影響無疑是增強的,而外匯佔款和匯率貶值預期能否企穩取決於人民幣資産的賺錢效應。如果沒有好的穩增長和穩資産價格措施出臺,或者説出臺了仍對衝不了經濟下行壓力,那麼長端仍然有避險配置價值,但資金面中樞仍然易上難下。後續需觀察信用債(可能因信用風險引發流動性風險,也可能因外匯佔款波動引發流動性風險),以及去杠桿對長端利率債産生的流動性衝擊。筆者認為,在上述兩種情況中,前者出現的概率大於後者。

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