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資金成本決定長債上漲“錢景”

  • 發佈時間:2015-10-15 00:31:19  來源:中國證券報  作者:佚名  責任編輯:鄭夢琦

  國慶節後幾個交易日,國債收益率出現大幅下行,10年期的收益率由節前的3.25%最低下行至3.10%,有效突破年內前期低位。在如此關鍵的點位上,市場非常關注10年期國債的收益率到底能到什麼水準。我們認為,未來10年國債上漲空間很可能視資金成本的下行幅度而定。

  2014年以來,債券基本是牛市氛圍,每次調整的時間不超過1個月,調整的收益率高點依次下降。走出大牛市的根本原因在於,經濟高增長一去不復返。從長期來看,中國已經進入低利率時代,未來的收益率中樞已經降低,利率降低是長期趨勢。

  不過,這並不意味著利率可以一步到位降至最低位,中間走勢可能會有反覆。目前,在各項因素中,對債市走勢影響最大的還是流動性,而具體到收益率點位,則很大程度上取決於資金成本的高低,因此可從10年國債與7天回購利率的利差走勢來對國債收益率進行分析。

  外匯佔款的不利影響暫時消除,短期內流動性無需擔憂。8-9月份,由於人民幣大幅貶值,外匯佔款的流出壓力很大,銀行間市場流動性因此受到影響。進入10月份後,人民幣走勢穩定,甚至出現離岸匯率與在岸價格的倒挂,外匯佔款的流出壓力大為減輕,銀行間市場流動性已不存在太大的負面因素。

  資金成本存在下行趨勢,但隔夜和7天回購利率難以回到前期低點。在流動性平穩後,隔夜和7天回購利率存在下行動力。但是與4-5月份相比,現在資金面最大的變化是,市場的杠桿率已經遠高於當時,導致隔夜和7天的資金供需兩旺,交易所市場體現得尤為明顯。因此,隔夜和7天回購利率的下行空間可能較為有限,更多將體現為各期限回購利率之間的利差收窄。初步認為,隔夜和7天回購利率的運作區間有可能是1.7%-1.8%和2.2%-2.3%。

  統計2008年7月以來,10年期國債與7天回購利率的利差,均值大致在60BP。利差走勢呈現以下特點:第一,在流動性趨緊時,7天回購利率上行更快,會導致利差迅速縮減,甚至出現負值。第二,在流動性趨於寬鬆時,往往10年期國債的反應更快,利差也會收窄。第三,在流動性逐漸平穩,資金利率進入下行通道後,10年期國債的下行速度趨緩,此時10年期國債與7天回購利率的往往擴大。

  當前時點上,資金面已過拐點,正在向平穩演進,照此規律,國債收益率已經有了提前反應,接下來的空間視資金成本的下行幅度而定。如果7天回購利率在2.2%-2.3%,利差空間保持在當前60BP的水準,那麼10年期國債的利率在2.8%-2.9%,如果利差回升至70BP左右,那麼10年期國債的利率在2.9%-3.0%。其中,3%是關鍵點位,不排除在3%-3.2%的區間震蕩一段時間。

  後期在10年期國債的收益率越來越向3%靠近的過程中,操作難度不斷加大,繼續增持的風險加大,反而可視機會進行減持。而如果行情出現調整,10年期國債重新回到3.2%或以上,可進行加倉。從時點上來看,明年一季度出現階段性行情的概率較大,今年12月份是較好的增持時點。

  銀行間十年期國債收益率逼近3%

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