自2014年中以來，隨著美國經濟復蘇，美國加息預期不斷增強。業內認為，美國可能在今年9月份啟動升息進程。在經濟與政策的週期性力量主導下，美債收益率或步入上行通道。結合歷史數據來看，中美兩國長期利率走勢趨同，未來美元利率潛在上行壓力難免給中國利率走勢施加影響，但最終決定中國利率水準和變動趨勢的因素是中國經濟。就目前看，中國經濟增長趨緩、貨幣政策趨松，將限制利率水準大幅上行。

　　利率相關度階段性下降

　　對比近十年中美10年期國債收益率變化，有如下三個特點：

　　其一、中美兩國國債收益率趨同性較高，特別是2008年以後收益率明顯趨同，兩者相關性為0.2431，其中2013年和2014年相關性高達0.7959和0.8535。其二、儘管兩國國債收益率同向波動較為明顯，但是波動幅度不一，美債收益率波動幅度總體高於中債收益率。其三、近十年兩國國債收益率有兩次明顯背離；第一次位於2005-2006年，美債收益率趨勢性向上，中債收益率趨勢性向下；第二次位於2010年，美債趨勢性向下，但中債以震蕩橫盤為主。自2015年以來，中美國債收益率相關度又開始下行，目前僅為0.1210。

　　“兩個週期”主導利率異同

　　近年來，中美兩國長期利率走勢趨同，根本原因還是兩國經濟週期趨同。兩國經濟週期趨同性上升的原因大致有四：其一、中美兩國是經濟體量居世界第一和第二的經濟體，在各國開放程度不斷上升的背景下，大國之間的相互影響遠遠高於小型經濟體；其二、過去十年，出口是拉動中國經濟的主要引擎之一，美國成為中國主要的對外出口國，美國國內需求的強弱不可避免影響中國的對外出口；其三、中國幾無大宗商品定價權，一方面、國際原油、鐵礦石等原材料價格的漲跌同時影響中美兩國企業的成本和盈利，另一方面、通脹通過大宗商品價格變動可在不同國家之間傳導；其四、人民幣匯率以盯住美元為主，美元的貶值和升值將影響人民幣有效匯率的升跌，國際資本的套息和套利可同時推升或者壓制兩國利率。

　　但是，兩國利率除受經濟週期影響，同時還受貨幣政策的影響。近十年來兩國利率發生兩次趨勢性背離，其原因均在於兩國貨幣政策出現分化。2005-2006年，中國經過2004年由糧食危機引發的通脹後，貨幣政策由緊轉松，長端利率趨勢性下移；美聯儲卻因國內房地産市場的持續高漲而處於加息週期中，長端利率顯著上行。2010-2011年期間，美國正處於次貸危機後的重建時期，美聯儲通過直接購買長端資産壓低長端利率。在此期間，中國正經歷2010-2011年的通脹週期，貨幣政策收緊，短端利率明顯上移，從而帶動長端上行。

　　美元升息影響有限

　　2015年以來，中美兩國利率相關度僅為0.12。在大勢趨同、個別時點背離的背景下，美聯儲的加息以及美債收益率的趨勢性上行會否帶動中國債券收益率上行？答案很可能是否定的。

　　從經濟基本面看，美國經過七年修復，私人部門資産負債表已重歸健康，自2014年中開始率先實現經濟持續復蘇。無論是非農就業人數還是消費者信心指數，均突破了危機前的高點。未來幾年隨著經濟持續復蘇，美國大概率進入加息週期。美國一旦啟動加息，長端利率也將持續處於上行通道。

　　但中國經濟能否在美國經濟復蘇的帶動下，實現築底企穩或者溫和復蘇，目前尚不明確。如果中國經濟能夠企穩回升，那麼長端利率將趨於上行。否則，長端利率上行的概率不大。因為經濟運作不穩，需要較為寬鬆的貨幣政策托底，流動性的釋放必然限制長端利率的上行。

　　總之，從中美利率趨同性角度看，美國利率走升將給中國利率帶來上行的壓力，甚至在個別時點上，會造成中國利率的上衝，但最終決定中國利率水準和變動趨勢的因素是中國經濟基本面。就目前看，中國經濟基本面仍較為疲軟，即便個別時點上長債利率會隨美債收益率上行而上衝，幅度也有限，且不可持續。