中國今年的巨量地方債置換計劃已行至半程，而週五遼寧省地方債公開招標結果卻令人“大跌眼鏡”，一般和專項地方債較區間下限明顯上浮，其中專項債招標情還出現流標。

　　中國遼寧省財政廳週五公告，今日採用定向承銷方式發行了總額61.2839億元人民幣的地方政府債券，其中一般債券43.5968億元，專項債券17.6871億元。各期限利率較下限上浮幅度均為15%。

　　遼寧省本次定向發行的一般債券期限包括三年、五年、七年和10年四種，利率分別為3.31%、3.67%、3.98%和3.99%。發行規模上，三年期為12.5228億元，五年及七年均為13.0790億元，10年為4.9160億元。

　　專項債券三、五、七和10年，利率依次為3.31%、3.67%、3.98%和3.99%；發行量各為3.2811億元、5.6730億元、4.9010億元及3.8320億元，利率和較下限上浮幅度與一般債券相同。

　　遼寧省本週五下午稍早招標的一般和專項地方債，中標利率全線高於投標區間下限至少20個基點，為今年地方債啟動公開發行以來中標利率與下限利差最大的一次；其中10年專項債甚至未招滿，中標利率高至上限，為地方債逾四年來首現流標。

　　彭博社分析人士表示，除與發行人的財政和經濟增長水準相關外，銀行承接地方債的能力亦出現下滑，推動地方債券的市場化定價趨勢逐漸明朗。

　　民生證券點評稱：

　　1、地方債置換債首次招標利率全面上行甚至流標，但考慮到市場流動性充裕，股市大幅調整，打新資金回流，為債券市場提供了增量資金，似乎不是市場流動性不足所致。

　　2、此次發行利率上浮與流標不一定與地方政府的信用溢價。遼寧財政收入1-5月25.6%負增長，全國倒數，但我們並不認為本次發行反應了不同地方發行人的信用溢價。有類似經濟基本面的黑龍江吉林等省份沒有出現上浮和流標，遼寧第一次發債也未出現類似的利率上浮和流標。考慮到實體高收益資産難尋，資金面寬裕趨勢不改，隱性擔保，地方項目和財政存款誘惑下，不同地方債很難提供不同信用溢價。

　　3、究竟是什麼導致了遼寧地方債發行利率上浮和流標？在地方債發行的過程中，之所以定價偏低得益於地方債發行與財政存款和地方項目掛鉤。本次發行利率上浮和流標可能與遼寧的財政存款集中，可能與部分銀行沒有分配到財政存款從而更改了標位有關。

　　申萬宏源分析師陳康在電話採訪中稱，

　　此次招標利率整體上浮情況較明顯，以及10年期專項債在3.99%的水準還出現流標，需考慮發行人遼寧自身情況，可能是它能夠給銀行的資源相對不多。從銀行自身來講，隨著地方債供給的增加，銀行承受能力在下降。

　　央行能做什麼？除非是央行提供專項承接地方債的資金，不然就不是單純提供流動性就能有效緩解需求的問題。整體看，地方債定價市場化趨勢漸漸明朗，銀行的話語權在增加。

　　展望未來，預期會有更多市場化的定價變化若地方債真能市場化定價，有望看到地方債、國債、政策性金融債，這三種利率債三足鼎立的狀態形成。

　　南京銀行金融市場部分析師郭偉在電話採訪中稱，

　　地方債發行仍相對非市場化，猜測此次利率走高的原因也許是遼寧省經濟在全國相對偏弱，政府和當地金融機構博弈協商後的結果。目前來看，尚難斷定地方債將出現市場化發行的趨勢。

　　可能需要等到第二批第三批越來越多的地方債出臺，大量供給壓力下，銀行難以承壓，地方債定價合理溢價慢慢形成趨勢才會更有可能。

　　三菱東京日聯銀行中國首席金融市場分析師李劉陽在電話採訪中稱：

　　10年3.99%的利率應該有一定配置價值，但依然沒有招滿，説明10年債的供給較多，配置吸引力不大，或已超過銀行配置需求。不光是價格問題後續若7/10年供應繼續增加，相關期限的其他無風險利率産品料亦將受其影響。

　　利率存上行風險未來政策上需要央行對長期債券給予支援，比如PSL。整體看，遼寧債定價大幅上升一方面説明地方債定價已逐步向正常水準靠攏，同時也跟遼寧的財政和經濟增長相關預計後續地方債定價將出現分化。把各地財政情況納入考量，不再一刀切下半年財政穩增長基調已定，地方債將繼續發行，跟國債利差將逐步擴大。