證券時報記者 梅菀 孫璐璐 劉筱攸

　　在銀行不良餘額不斷攀升的大背景下，不良資産證券化時隔八年後重啟。

　　證券時報記者經過廣泛調查了解到，首批試點不良資産證券化的基礎資産以對公不良為主，且對入池資産風險度有嚴格要求。考慮到四大資産管理公司（AMC）在不良資産處置上的豐富經驗，試點階段四大AMC將成為不良資産證券化次級檔最大的潛在投資者，而不良重災區的中小銀行也正摩拳擦掌，準備應戰。

　　試點以對公不良為主

　　“首批試點不良資産證券化的基礎資産應該以對公不良資産為主，基本不會涉及到銀行零售業務的不良資産。”一家試點大行投行部內部人士告訴證券時報記者。

　　不良資産證券化即將重啟的消息傳出之後，不少市場人士都認為，初期試點階段的基礎資産池為個人按揭不良資産及信用卡不良資産，但事實並非如此。“交易商協會制定的不良資産支援證券資訊披露指引正在行內徵求意見，從內容上看，針對的也是對公不良資産。”上述內部人士告訴記者。

　　這一説法得到了另一家試點銀行的認同。對於首批入池的資産，招商銀行投行部人士表示以對公資産為主。“資産包一定要有一定的共性。個人住房貸款和信用卡透支資産，在定價、評級和操作模式上，與對公還是有很大區別。目前我們首批主要做對公。”

　　據了解，除了中行外，其他5家銀行的試點工作進展相對緩慢。目前，中行已完成産品的評級並報送監管部門。

　　“我們行目前的不良資産證券化試點工作是風險政策部主導，投行部輔助，現在的工作主要有兩項，第一是確定交易安排人，承銷商、仲介機構、入池資産以及首單額度等；第二是內部討論信披指引，資産池內不良資産資訊需要披露到什麼程度，大家爭議還比較大。”上述試點大行投行部內部人士説。

　　一家四大AMC省級分公司業務人員認為，銀行試點不良資産證券化的初始階段，資産池資産的甄選尤為重要。“考慮到不良資産證券化的優先級主要投資方仍為同業資金或者銀行理財資金對接，而銀行理財現階段仍具有剛性兌付的特點，試點初期的入池資産很可能是抵押物重組，不良主體無未決訴訟，以及不良催收的法律流程已經有實質性進展，如已經到達立案、判決或者執行階段的不良資産。”

　　中小行完善管理系統

　　除了試點的六家銀行，包括農商行在內的不少中小銀行也在積極準備。

　　據了解，一些城商行和農商行不良增長相對較快，不良處置經驗不足，交給第三方處置又沒有話語權，證券化對他們來説是一個較好的選擇。“不少中小行高管都向監管層表達過這個訴求，預計首批試點後也會有中小銀行加入。”一家券商投行部人士告訴記者。

　　事實上，系統搭建也是制約中小銀行開展不良資産證券化的因素之一。

　　“我們今年下半年會啟動不良資産證券化。這首先是我行自身的考慮，現在我們的需求不是很旺盛，有些不良資産我們衡量後，認為還沒有到要打這麼低的折扣率出表的時候。其次，還有一個更為重要的原因，我們還在搭建我們的線上智慧賬務處理系統。”上海一家城商行投行部人士告訴記者。

　　據他介紹，以前這些資産不出表，他們都是採取手工記賬，但如果以後要開展資産證券化，比如量非常大的住房質押貸款證券化，手工記賬耗時耗力。“之前很多銀行都是在已有的信貸系統升級一個模組，但現在越來越多銀行都是找IT公司和我們對接開發出一個全新的（信貸資産證券化）管理系統。”

　　這一説法得到華東區另一家股份行人士的認可。該人士稱，很多銀行即使有動力做不良資産證券化，也要等到整個信貸資産證券化管理系統搭建好。

　　AMC參與次級檔投資

　　不良資産證券化試點的重啟，除了需要銀行對不良資産出表有強烈意願外，還需要有投資者的認可。北京一券商投行部總經理向記者表示，為保證資産池的現金流能對利息形成支撐，可以考慮在基礎資産中添加一定比例（如10%~15%）的正常類貸款。

　　“不良資産證券化能否發行成功，關鍵是看定價問題。既然不良資産都可打包處理，證券化是對基礎不良資産做了結構化處理，只要定價合理，就無需為發行擔心。”上述券商投行部總經理稱。

　　在不良資産證券化的各檔産品中，次級檔産品的風險最高。這意味著，次級檔的收益需要與風險相匹配才能吸引投資者。一位來自四大AMC的資産經營部人士稱，不良資産證券化次級檔的收益應該至少在10%以上，這需要銀行讓利，否則對投資者（尤其是AMC）的吸引力不足。

　　不少業內人士認為，AMC是次級檔最大的潛在投資者，因為AMC有著多年對不良資産處置和定價的經驗。上述券商投行部總經理稱，為了能讓次級檔潛在投資者更加了解基礎資産的情況，方便合理估值定價，發起人應該在項目啟動初期就尋找次級檔的潛在投資者，並讓其參與基礎資産的盡調估值，以便實現次級檔較大比例的對外銷售。建行在2008年發行的“建元2008-1重整資産證券化信託資産支援證券”，就是為中國信達資産管理公司設計的。信達資産作為特定買方在項目初期就介入，對每筆基礎資産進行盡調估值。

　　據了解，包括信達資産在內的一些AMC已經介入與中行等首批試點行合作，合作方面就包括次級檔投資。

　　從試點轉常態化的關鍵

　　在試點重啟初期，讓AMC參與固然利於産品的順利發行，為了推動不良資産證券化的規模化發展，需要從政策層面擴大投資者範圍，尤其是次級檔投資者的範圍。

　　“銀行發行不良資産證券化的目的就是為了實現不良資産的出表，因此，現有的關於信貸資産證券化風險自留的規定需要作適當修改，否則銀行手中的不良資産仍無法全部出表。其次，還應擴大投資者範圍，實際上私募機構對不良資産證券化次級檔還是感興趣的，但前提是基礎資産估值需要透明化，發起人要為次級檔收益讓利。”上述券商投行部總經理稱。

　　此外，該投行部人士還建議引入保險機構參與不良資産證券化，通過設計違約險等産品，為不良資産支援證券提供外部信用增級。

　　值得注意的是，不少人士反映，不良資産證券化能否從試點變為常態化的關鍵，是需要有成熟、專業的資産服務商（即資産處置機構），負責對基礎資産情況的跟蹤和現金回收等。

　　一創摩根投行部執行總經理王學斌稱，在國外不良資産證券化市場相對發達的市場，投資者非常看重資産服務商的資質，資産服務商的不同，會對資産回收率産生較大的差別。以義大利為例，該國有兩三家較為知名的不良資産證券化服務商，其業務佔據當地不良資産證券化市場約七成以上的份額。

　　上述AMC資産經營部人士也表示，對中國而言，不良資産證券化未來要實現規模化發展，離不開專業的資産服務商。其中，AMC和從商業銀行獨立出來的資産管理團隊都是比較合適的資産服務商。