本期看點

　　2、國常會定調，為企業減負擔，部署以更優營商環境

　　3、央行發佈《標準化債權類資産認定規則（徵求意見稿）》

　　4、知識分享：不良資産投資模式新利潤點

　　1、不良資産行業快訊

　　業內大事

　　融創成功截胡萬科，拿下杭州城北43萬方大型商業綜合體萬融城項目。2019年9月5日，萬融城項目100%股權及部分債權以總對價31.5億在北京産權交易所掛牌轉讓，報名截止日期為10月10日。據了解，上述項目資産包分為3個項目掛牌，其中股權轉讓部分報價5億元，債權部分26.5億元。期間，市場一直傳言，萬科已與萬融城的最大債權人以及現控股股東中國東方資産股份有限公司達成協定，將整體接盤萬融城。得知萬科有意接盤萬融城後，融創馬上啟動與東方資産的談判。有了萬科的背書，大幅縮短了融創項目盡調和決策時間。

　　點評：近一年來，融創在杭州及寧波不良資産市場頻頻出手，已是最大的買家。融創10個月內花在不良資産上面的投資就超過92億元。萬融城成功易手，將化解杭州地産界一個重大的不良資産項目，東方資産因“假萬通”而對萬融城投放的近30億逾期貸款將得到化解。（出處：葦草資服）

　　10月15日，*ST蓮花發佈公告稱，蓮花健康産業集團股份有限公司于2019年10月15日收到河南省週口市中級人民法院送達的(2019)豫16破申7號《民事裁定書》及(2019)豫16破7號《決定書》，裁定受理債權人國厚資産管理股份有限公司對蓮花健康的重整申請。

　　點評：《決定書》指定由北京市金杜律師事務所擔任公司管理人。這意味著昔日的“中國味精第一股”*ST蓮花，終於走上了破産重整之路。國厚資産成立於2014年4月，註冊資本為人民幣25億元，由中國東方資産全資子公司上海東興投資控股發展有限公司牽頭並聯合優勢資源企業共同設立。國厚資産參與*ST蓮花的破産重整不僅是地方AMC參與上市公司破産重整的首例，而且此前四大AMC也只有ST超日等極少數成功案例。這是地方AMC化解金融風險，服務實體企業，參與上市公司或問題企業紓困的經典案例。（出處：不良資産頭條）

　　10月12日，上海聯合産權交易所網站公告，中國信達資産管理股份有限公司將以75億元的轉讓底價出售幸福人壽51.66億股股份（佔總股本的50.995%），這是繼信達拋售信達財險之後，再一次揮別保險業。與幾年前各大資産管理公司競相收集銀行、保險、信託、租賃的熱潮相比，這次去綜合化的趨勢來得更加猛烈。

　　點評：不堪承受虧損之累，是信達清空幸福人壽的主要誘因。2018年，幸福人壽虧損68.01億元，成為保險行業“虧損王”。在基本放棄保險牌照之外，2018年11月，中國信達還發佈公告擬通過北京金融資産交易所轉讓金谷信託25%股權，轉讓完成後，中國信達持有的金谷信託的股權將從92.29%下降至67.29%。中金公司撰寫的研報曾指出，預計公司未來或將出讓更多此類資産。近日，在擬出清幸福人壽的消息公佈後，中金公司再度發佈研報認為，金融服務板塊子公司瘦身以回歸主業為股權轉讓的主要原因。（出處：財經眾議院）

　　近日，由湖南湘江新區發展集團有限公司發起組建的長沙湘江資産管理有限公司註冊成立。湘江資産在獲得金融監管部門相關批復後，最快有望在2019年底正式揭牌開業。湖南第二家持牌AMC的出現，將打破了湖南省地方AMC僅有一家的局面，形成區域不良資産行業“4+2+N”的競爭新格局。

　　點評：“當前，地方AMC進入擴容提速的新時代，許多地方AMC正在加速擴張，有的開始佈局全國。一些市場化程度較高的公司往往更能搶佔先機，跨越發展。”湖南省股權投資協會秘書長余斌如是説。業內人士分析，未來，長沙湘江資産管理公司將與湖南省資産管理公司“並駕齊驅”發力區域金融不良資産板塊，有望呈現錯位發展的業態格局。（出處：不良資産頭條）

　　10月11日，一位接近賈躍亭債權人的知情人士向媒體透露，剛剛收到一份賈躍亭在美國法庭主動申請個人破産重組（Chapter 11 ）的文件。該文件內容顯示，賈躍亭將把全部資産通過債權人信託的方式，轉讓給債權人，該信託由債權人委員會和信託受託人控制和管理。

　　點評：這就意味著，賈躍亭在提交個人破産重組後，將主動給債權人提供額外的特殊保障。其中包括，所有國內債權人依然保留對賈躍亭及其他債務人國內被凍結資産的處置權；前樂視相關企業等原有債務人將繼續履行還債義務；與原有通過擔保程式向賈躍亭提起償債請求相比，現在債權人通過債權人信託相當於提前拿到了賈躍亭全部資産及收益權，所有債權人也將得到平等以及未來足額償債的權利。即，債權人將提前拿到賈躍亭全部資産及其收益權，賈躍亭也不再持有任何電動汽車製造商FF（FaradayFuture）股權。（出處：不良資産頭條綜合整理）

　　近日，全國首例具備個人破産實質功能和相當程式的個人債務集中清理案件在溫州市平陽法院順利辦結，“214萬元債務只需還3.2萬元”成為媒體報道焦點，10月11日，浙江溫州市中級人民法院黨組成員、執行局局長陳衛國在接受澎湃新聞獨家採訪時對案件進行了梳理與解釋，也對溫州市個人債務集中清理試點工作的經驗與意義進行了介紹。

　　點評：陳衛國表示，本次案件的個債清理程式強調意思自治原則，即債務清理方案必須要所有債權人都同意才能通過，如果有債權人不同意，那清理方案就需要修改調整或不通過，“所以這個案件中不存在投反對票的債權人，但同時這也增加了管理人和法院的工作難度，我們要盡可能地引導好，達到一個平衡點，債權人要認可法院與管理人的財産調查結果，也要有同情心。”（出處：澎湃新聞）

　　2、宏觀新聞速遞

　　國內

　　10月過半，從中觀高頻數據看，經濟穩中向好格局延續。一方面，終端需求好壞參半，地産銷量增速繼續回升，但乘用車批、零增速雙雙回落。另一方面，工業生産繼續改善，發電耗煤增速創下新高，鋼企産量降幅收窄，而汽車、鋼鐵、化工等主要行業開工率也是漲多跌少。

　　點評：在減稅降費、降低融資成本等各項政策協調配合之下，當前國內經濟已經出現好轉跡象，而外部壓力也有所緩和，因而無需對經濟增長前景過度悲觀，穩增長政策重在落實和確保，而非加碼。（出處：姜超宏觀債券研究）

　　國務院總理李克強10月16日主持召開國務院常務會議，聽取今年減稅降費政策實施彙報，要求確保為企業減負擔、為發展增動能；部署以更優營商環境進一步做好利用外資工作。

　　點評：1、前8個月全國減稅降費1.5萬多億元，促進了企業減負、居民增收和就業增加，有效激發了市場活力，對對衝經濟下行壓力、做好“六穩”、保持經濟運作在合理區間發揮了重要支撐作用。據測算，全年減稅降費總額將超過2萬億元。

　　2、下一步要落實落細減稅降費政策，及時研究解決企業反映的突出問題，確保製造業等主要行業稅負明顯降低、建築業和交通運輸業等行業稅負有所降低、其他行業稅負只減不增。進一步治理違規涉企收費。

　　3、指導各地加強財政預算管理，政府要堅持過“緊日子”，嚴控一般性支出。落實省級政府主體責任，支援基層財政困難地區保工資、保運轉、保基本民生。落實增值稅留抵退稅分擔機制，減輕部分地區財政壓力。

　　4、研究進一步推改革、促發展、增就業措施，聚焦鼓勵創業創新，研究對製造業重點行業加大研發費用加計扣除比例，增強發展內生動力和後勁。

　　5、要持續深化“放管服”改革，打造更有吸引力的營商環境，進一步做好利用外資工作。

　　6、擴大對外開放領域。清理取消未納入全國和自貿試驗區外商投資準入負面清單的限制措施。全面取消在華外資銀行、證券公司、基金管理公司業務範圍限制，落實好新修改的外資銀行和外資保險公司管理條例。

　　7、優化汽車外資政策，保障內外資汽車製造企業生産的新能源汽車享受同等市場準入待遇。修訂乘用車企業平均燃料消耗量與新能源汽車積分並行管理辦法，允許外資在華投資的整車企業間轉讓積分。

　　8、促進投資便利化。擴大資本項目收入支付便利化改革試點範圍。支援外資企業自主選擇借用外債模式，鼓勵其資本金依法用於境內股權投資。對外資項目，合併規劃選址和用地預審，合併建設用地規劃許可和用地批准

　　9、平等保護外商投資合法權益。不得強制或變相強制外國投資者和外資企業轉讓技術，依法保護商業秘密，完善電商平臺專利侵權判定通知、移除規則。政府採購不得限定供應商所有制形式、投資者國別、産品或服務品牌等。

　　10、支援地方加大招商引資力度。對招商部門、團隊內非公務員崗位實行更加靈活的激勵措施，對出境招商活動、團組申請等予以支援。在中西部地區優先增設一批綜合保稅區。（出處：券商中國）

　　國際

　　摩根大通全球研究主管張愉珍近日表示美國及全球其他國家經濟增速放緩可能會在未來導致一些困難，但這並不意味著全球經濟即將陷入衰退。預計未來12個月全球經濟出現衰退的概率僅為四成。根據摩根大通的預測，2019下半年全球GDP增速為2.3%。由於美國經濟增長面臨放緩的風險，三季度全球經濟增速預期為1.5%。預計未來幾個季度全球GDP增長將持續下降，但根據摩根大通的衰退追蹤指標，預計未來12個月出現衰退的概率僅為40%。

　　點評：張愉珍分析稱，美國在發達經濟體中依然保持領先的增長率，因此美元未來仍可能居高難下。同時，中國也在新興市場國家中保持強勁的增長勢頭，因此，儘管人民幣可能面臨走弱壓力，但在全球負收益資産擴容的背景下，中國資産的收益率對全球投資者而言仍極具競爭力。（出處：第一財經資訊）

　　3、金融市場

　　10月12日，央行發佈《標準化債權類資産認定規則（徵求意見稿）》，意見反饋截止時間為2019年11月10日。這也是資管新規的重要配套細則。

　　點評：2018年4月發佈的《資管新規》對標準化債權類資産的認定提出了“等分化，可交易；資訊披露充分；集中登記，獨立託管；公允定價，流動性機制完善；在銀行間市場、證券交易所市場等經國務院同意設立的交易市場交易”五大條件。此次，《規則》在《資管新規》的基礎上進一步細化了這五大條件。《規則》明確指出，下列資産屬於標準化債權類資産：“債券、資産支援證券等固定收益證券，主要包括國債、中央銀行票據、地方政府債券、政府支援機構債券、金融債券、非金融企業債務融資工具、公司債券、企業債券、國際機構債券、同業存單、信貸資産支援證券、資産支援票據、證券交易所掛牌交易的資産支援證券，以及固定收益類公開募集證券投資基金等。”（出處：中國經濟網）

　　10月10日，為加強信用評級業務自律管理，增強信用評級機構的利益衝突管理約束機制，保障信用評級的獨立性、客觀性及公正性，中國銀行間市場交易商協會發佈《銀行間債券市場非金融企業債務融資工具信用評級業務利益衝突管理規則》。

　　點評：《規則》旨在規範銀行間債券市場非金融企業債務融資工具信用評級業務，保障信用評級的獨立性、客觀性及公正性。評級虛高、經營利益衝突、缺乏有效的內控制度和合規流程等是國內評級行業多年來被詬病的主要問題。體現了規範評級行業發展，建立解決經營利益衝突長效機制的政策意圖。（出處：券商中國）

　　10月10日，為加強信用評級業務自律管理，增強信用評級機構的利益衝突管理約束機制，保障信用評級的獨立性、客觀性及公正性，中國銀行間市場交易商協會發佈《銀行間債券市場非金融企業債務融資工具信用評級業務利益衝突管理規則》。

　　點評：《規則》旨在規範銀行間債券市場非金融企業債務融資工具信用評級業務，保障信用評級的獨立性、客觀性及公正性。評級虛高、經營利益衝突、缺乏有效的內控制度和合規流程等是國內評級行業多年來被詬病的主要問題。體現了規範評級行業發展，建立解決經營利益衝突長效機制的政策意圖。（出處：券商中國）

　　10月16日下午，湖南金融局官網對外發佈公告，稱湖南整治名單內納入行政核查的24家網貸機構P2P業務均不符合監管相關規定，予以取締。湖南金融辦及互金整治小組從2016年以來一直進行專項整治，至今未有一家平臺完全合規通過驗收。重要的是不光是湖南本土的網貸平臺被取締了，其他地方在湖南開展P2P業務的分支機構一併予以取締。

　　點評：從2019年以來，全國各地加快了“清退”P2P的節奏，網貸機構清退名單時不時的就公佈出來了。截止2019年10月，北京、上海、深圳、寧夏、雲南等地陸陸續續清退P2P平臺累計800余家。截至2019年9月底，網貸之家數據顯示，P2P網貸行業正常運營平臺數量已經由最高峰的6600家到僅剩600余家。（出處：財兔金融説）

　　浙商銀行(2016.HK)，10月11日官宣獲證監會核發IPO批文。浙商銀行同時在港交所公告稱，10月11日接中國證監會書面通知，其A股發行已獲核準。此次A股發行股數不超過25.5億股，有效期為核準之日起十二個月內。

　　點評：2019年8月9日晚間，浙商銀行在港交所披露其2019年中期業績公告顯示：截至今年6月末，浙商銀行集團總資産為1.74萬億元，客戶存款餘額近1.05萬億元，客戶貸款及墊款凈額為9327億元，較上年末分別增長5.5%、7.71%和7.8%。2019年上半年，浙商銀行實現營業收入225.74億元，同比增長21.39%；實現歸母凈利潤75.28億元，同比增長16.07%；年化平均總資産收益率0.91%，年化平均權益回報率16.03%。截至6月末，該行不良貸款率為1.37%，撥備覆蓋率為240%。（出處：中國證券報）

　　財政部公佈的最新數據顯示，今年前9個月累計發行地方債41821.91億元，其中發行新增債券30367.09億元，發行進度99.43%，今年新增債券發行基本收官。

　　點評：國盛證券固收首席分析師劉鬱認為，隨著年內新增限額臨近使用完畢，後續的新增地方債供給需關注2020年新增地方債額度的提前下達進度。

　　十一長假後首個證監會例行發佈會上，新聞發言人高莉宣佈證監會將在2020年落實提前取消期貨公司、基金管理公司以及證券公司外資持股比例。

　　點評：資本市場開放的格局歷經多年積累在近兩年快步走，一方面是大形勢的需要，另一方面國內市場也需要真正的外資機構參與提高市場的競爭，促進境內機構的快速發展，從之前的經驗來看，持股比例對這些合資機構來説是非常大的一個障礙，引發了很多合資機構內部的問題，但股比的徹底放開意味著境內資本市場外資機構實質性參與競爭的時代來臨。（出處：21世紀經濟報道）

　　4、産經新聞

　　李嘉誠繼續告別內地資産，長實集團（01113.HK）最近把在遼寧省大連市一個八年還未完工的項目賣給了融創中國（01918.HK）董事長孫宏斌。作價超過40億元。目前，該項目地塊已被融創壹號院項目的廣告牌包圍起來。

　　點評：對於本次交易，長實稱過去10年來，其在內地的物業銷售收入平均每年約為280億港元，出售大連西崗山黑嘴子項目只相當於不足公司兩個月的平均收入。長實方面表示，內地一直是集團的重點市場，集團也一直在內地物色包括地産、能源、港口、零售等行業的發展機會，但能否落實則還要看投資回報。長實稱，地産方面長江實業在內地擁有50多個房地産項目，分佈于20多個城市。（出處：澎湃新聞）

　　知識分享

　　不良資産投資模式新利潤點

　　自2013年本輪不良資産週期開啟以來，已經過去了近7年的時間，7年裏，基本確立了本輪不良資産處置以市場化為主的基調，這也是我國首次依賴市場化來消化不良風險。

　　在此過程中，新處置模式、新業務邏輯層出不窮，尤其是相比本輪不良資産週期開始的前期。2017年之後，不良資産的供給方從銀行擴容到非銀金融機構以及非金融機構，受讓方也從當初單純的四大資産管理公司（AMC）擴充到70余家地方AMC，投資方和仲介平臺也越加豐富。

　　畢馬威亞太區特殊資産主管合夥人彭富強日前在2019（第二屆）不良資産管理和企業紓困重組論壇上説，在新形勢下，不良資産的投資模式已發生變化，區別於過去的非市場化處置，如今的不良資産市場正在構建“政策支援、金融産品、科技創新、專業人才、市場機制、國內外投資者”之間“共生、共存、共贏”的生態圈體系。

　　從銀行到非銀

　　本輪不良資産週期從2013年開始，最早始於長三角一帶，2014年之後擴散到珠三角、東北、環渤海灣，2018年又進一步擴散到中部地區。

　　根據銀保監會數據，截至2019年二季度末，商業銀行不良貸款餘額2.24萬億元，較上季度末增加781億元，不良貸款率1.81%，關注類貸款餘額3.63萬億元。

　　銀行，一直以來都是不良資産的主要供給方。儘管去年以來，國內金融監管形勢從嚴從緊，對不良的認定標準日趨完善，銀行的不良暴露更加充分，不良貸款餘額持續增加，但從不良率的走勢來看，去年四季度末，在商業銀行不良率達到1.87%的頂點之後，開始大幅回落。

　　在商業銀行不良踩剎車的同時，非銀不良還在持續暴露中。

　　根據中國信託業協會數據，截至2019年二季度末，信託業資産規模為22.53萬億元，風險項目1100個，規模為3474.39億元，信託資産風險率為1.54%。

　　在債券市場，根據Wind數據，2015年以來，債券市場違約債券累計金額達到3000.92億元。再加上目前約100萬億元各類資管産品，也存在一定比例的不良資産。

　　而隨著網貸平颱風險暴露，近年來也在逐漸步入不良資産的範疇，根據網貸之家截至2019年9月的數據統計，全國出現問題的網貸平臺共計2861個，長三角地區及北京、廣東地區為問題平臺的高發地區。

　　而在非金融機構方面，根據國家統計局數據，截至2019年二季度末，國內規模以上工業企業應收票據和應收賬款16.61萬億元，同比增長4.4%，實體經濟化解不良資産的需求也在增加。

　　從盲目樂觀到日趨理性

　　在一級市場，不良資産的成交價格走出了一條“拋物線”的趨勢，從2013年開始，不良資産投資炙手可熱，投資人紛紛涌入，導致一級市場成交價格持續上升，直到2017年成交價格和成交規模均達到頂峰，不少不良資産的投資人大呼無利可圖。

　　2017年之後，隨著不良資産供給的越發充足以及參與各方日趨理性，國內資産包成交價格開始從高位持續回落。

　　“尤其是今年以來，不良資産市場逆週期屬性體現，呈現出量升價跌的趨勢，正是難得的歷史機遇。”德賽資産管理集團董事長閔衛國説。

　　一般來説，不良資産市場的參與方主要包括四類：一是上游供給方，即不良資産出讓方，如銀行，非銀金融機構等；二是中游受讓方，即不良資産受讓方，如四大AMC、地方AMC等；三是下游投資方，如財務投資者和産業投資者等；四是服務仲介與平臺，如律師事務所、會計師事務所、評估機構、諮詢機構、金融資産交易所和網際網路交易平臺等。

　　與前兩輪不良資産投資週期相比，四大參與方均擴充了各自的陣營，就受讓方來講，地方AMC“軍團”成為繼四大AMC之後新增的持牌機構；下游投資方中，市場化主體十分活躍；仲介平台中，新的不良資産交易模式接踵而至，如目前火熱的交易所模式。

　　據彭富強介紹，交易所模式也是本輪不良資産週期中比較典型的創新模式，這其中包括跨境交易試點的深圳前海金融資産交易所、廣東金融資産交易所；線上交易平臺如阿裏拍賣、京東拍賣、中國司法拍賣網等；以及市場交易平臺，如北京金融資産交易所、海峽金融資産交易中心、廈門國際金融資産交易中心、上海聯合産權交易所等。

　　從“二道販子”到生態圈

　　正是由於不良資産從供給方到服務仲介、平臺都得到了極大豐富，在這一波不良投資週期中，生態圈的概念才開始被廣泛提及。

　　在生態圈中，不良資産的參與各方按照市場化原則分工明確，拿走自己能夠拿走的利潤。

　　東方前海資産管理有限公司董事長姜國勇分析，不良資産各類投資者的商業公式應為：投資利潤=不良債權總收入-收購價格- 收購價格×資金成本×處置時間-各項費用

　　不同收入者應有所不同，假設一級投資者80%項目是需要通過再次轉讓，20%項目通過最終處置，那麼，一級投資者的商業公式應為：投資利潤=80%的流轉收入+20%債權處置收入-收購價格×資金成本×處置時間-各項費用

　　“由此可見，一級投資者的債權總收入，由於必須讓利給下一層投資者，債權總收入一定為減少，由此類推，不同層級投資人根據其處置能力的大小，來確定其利潤目標和投資成本。”他説。

　　彭富強認為，未來在不良資産市場中，如何利用“政策支援、金融産品、科技創新、專業人才、市場機制、國內外投資者”構建生態圈體系，如何利用生態圈快速處置、盤活資産，實現“共生、共存、共贏”至關重要。

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來源：    | 撰稿：    | 責編：田燕    審核：張淵

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