4月27日，富春通信、唐人神集團等兩家上市公司發行股份購買資産事宜未獲證監會審核通過。一時間，市場似乎聞到了並購重組審核趨嚴的“味道”。

　　上海某私募基金公司負責人告訴中國證券報記者，隨著並購重組難度增大，許多私募投資機構項目退出的“快速通道”受阻。這一背景對私募投資機構的投資能力提出更高要求，也就是説，必須找到有較強盈利能力的標的才能順利退出。

　　據估計，在上海有超過1000傢俬募基金公司專門從事並購重組業務，他們的業務競爭勢必加劇。

　　意外卡殼

　　4月27日有兩家上市公司的並購重組方案未獲通過，其中，證監會對唐人神集團的審核意見為，根據申請材料所披露的資訊，無法判斷本次重組標的公司之一比利美英偉業績的真實性。

　　“業績真實性的提法還是第一次看到。”上海一傢俬募基金公司的負責人唐先生告訴中國證券報記者，私募參與並購重組的收益一般分為兩種，最重要的收益當然是上市公司重組完成後公司市值迅速擴大。此外，在重組之前，私募機構會從二級市場上先行買入被重組上市公司的股票，所謂“炒股”賺錢。“雖然涉嫌內幕交易，但這塊利潤非常可觀，沒有機構舍得放棄。有多種方式規避監管。”唐先生説，“有私募提前佈局了唐人神，這下沒得賺了。”4月28日，唐人神復牌後即告跌停。

　　上海私募基金公司歌迅金融董事長陳文介紹，私募機構參與上市公司並購重組主要有兩種途徑。第一種是從前期就開始選擇、推薦並購項目；或者是幫助被並購企業做並購前的整理，使之符合被收購的要求。第二種是等到上市公司的並購方案確定以後，作為投資人，與其他機構一起參與定增報價。因為定向增發是上市公司並購重組最常用的方式之一。

　　就前者而言，由於私募對細分行業了解，掌握並購標的資源，是私募機構的核心競爭力。

　　“不過，如果遇到像唐人神這種情況，前期參與並購的私募機構損失很大：大量時間和精力都會付諸東流。”陳文説，在註冊制慎行的背景下，並購重組過會難度反而加大，看似矛盾實則應當。政策導向上，證監會主要強調資訊披露及形式審核，但最近特別關注公司持續盈利能力，履行業績承諾的能力。這就是鼓勵並購重組的前提下，加強事中監管，看你通過並購重組之後的表現，事後算賬。在這樣的背景下，大家的感受可能産生了變化。講故事、畫餅或者拼盤搞重組不行了。從2015年報看，超過70家上市公司的90余宗並購當年業績承諾未達標，佔20%左右。這一現象已引起市場和監管部門注意，出於保護中小投資者和嚴肅市場規矩，加強對並購重組的審核必不可少。

　　此外，在幾條通道暫時關閉的情況下，並購重組成為IPO之外重要的通道，承載了轉方式、調結構、去産能、降杠桿和産業升級的重任，傳統企業、新興産業、海歸公司都需要走這條通道，要堅持原則和標準，讓好公司進場。這一多、一嚴，讓市場感覺過會難了。

　　並購盛宴

　　吳總忙於一家山東上市公司的並購重組已經大半年。他認為，監管層對於上市公司並購重組還是支援的，只是要求更趨嚴格。“嚴一些是應該的。之前不少並購重組的上市公司最終都沒達到之前承諾的業績。而且，一些投行越來越大意。據我所知，一家上市公司並購預案的表述居然前後矛盾。這樣的並購不被否説不過去。”吳總告訴中國證券報記者。

　　吳總的辦公桌上摞著兩尺多高的卷宗，“這些都是並購重組的案子，我一年要跑100多家公司。”他説。

　　吳總是最早一批進入資本市場的專業人士，3年前成立了自己的私募基金管理公司。據他介紹，目前公司産品分成三類：投資産業、並購重組和投資一級、一級半市場的PE基金。而像公募基金那樣通過二級市場投資賺錢不是他認可的方式。“二級市場只有輸家和贏家，少有專家。”吳總直言。

　　一手掌握實業企業的情況，另一手掌握上市公司的並購需求，吳總在並購市場上長袖善舞。私募機構參與並購重組的動力是不言而喻的：公司市值1年翻10倍的九鼎投資就是靠並購重組發的家。

　　“提到並購重組，大家都想找‘凈殼’，但實際上公司之所以最後成的‘殼資源’都出了這樣那樣的問題，真正乾淨的殼是沒有的。重組一家公司，最重要的是債務重組、股權重組和資産重組。重組成功與否，局外人要過很長時間才能知道。”吳總説。

　　他透露，一項並購重組業務大概需要一年半。他對並購對象的要求是“好人、好産品”，即企業主的人品好，企業的産品好。而他選擇的“殼資源”一般是小盤股。“這些殼資源往往市值不高，企業為了作大規模，一般有較強的重組要求。而通過並購産生的效益更明顯，有助於股價提升。”他透露。

　　靠著幾十年積累的資源，吳總幾條産品線的年平均收益率能達到20%。不過，他從不把募集規模做得過大。“有錢沒處投是最壞的情況。”他説。

　　好標的難尋

　　而另一家小型私募機構從去年底開始，已經退出定增市場，轉作二級市場量化投資。

　　“以前我們作為投顧發行了幾期定增産品，因為鎖定期長，我們的資金價格優勢也不明顯。定增價和市價的差距收窄是趨勢，所以幾位股東商議決定不再專注做定增。”這傢俬募機構的負責人黃先生表示。

　　從監管動向來看，針對定增市場，從嚴查結構化産品到鼓勵一年期定增産品市價發行，再到增加專項問核，直至最新的3年期定增産品“七折底價”發行與認購對象的戰略投資者認定，監管思路日益清晰。

　　據陳文分析，近年來，由於並購重組較IPO在定價機制、審核難度、審核期限上具有較大便利和優勢，並購重組成為私募投資機構青睞的退出方式，如私募股權投資基金+上市公司的並購合作模式受到市場熱捧。但隨著並購重組需求增加、難度增大，許多私募投資機構項目退出的“快速通道”受阻，這對私募投資機構的投資能力提出更高要求，投資有較強盈利能力的標的才能順利退出。獲取好標的，才是硬道理。

　　以創業板公司楚天科技為例，該公司自2014年上市以來就多次借力並購，僅2014年8月至2016年初就發生了5起並購事件，總市值從2014年8月以來的42億元上升至目前的87億元左右，增長近110%，在去年市場瘋狂時，市值更是幾乎翻倍，可想而知參與並購的機構獲利豐厚。

　　“以前我們對3年期定增産品的預期收益都是翻倍的。恐怕以後這樣的好事不會再有了。”已經退出定增市場的這傢俬募機構負責人黃先生説。