“借殼上市”是A股市場20年來持續不衰的主題，反覆上演且借殼費用居高不下的情況，“在未來，尤其是註冊制一旦推出之後，終將獲得改變”。

　　“再爛的殼公司，現在基本上都至少有三四家借殼方在談。”一家券商副總裁告訴21世紀經濟報道記者，牛市拉高了一些殼公司的胃口，“現在股價跌下來，這些殼公司覺得心理有落差，很多暫時都不願意談賣殼。”

　　不過，在上述副總裁看來，“借殼上市”是A股市場20年來持續不衰的主題，反覆上演且借殼費用居高不下的情況，“在未來，尤其是註冊制一旦推出之後，終將獲得改變”。

　　曾經“皇帝兒女不愁嫁”

　　11月27日，世紀遊輪(002558.SZ)迎來復牌後的連續第13個“一字漲停板”，在上證指數暴跌5.48%的背景下走勢還能如此強勁，都得益於其背後的借殼上市題材。

　　停牌一年多後，世紀遊輪終於在2015年10月31日發佈公告宣佈公司擬向巨人[微網志]網路全體股東非公開發行股份購買巨人網路[微網志]100%股權並配套募集資金。至此，富豪史玉柱[微網志]旗下的巨人網路借殼上市回歸A股的“棋局”浮出水面。

　　《並購重組管理辦法》對借殼的定義是，自控制權發生變更之日起，上市公司向收購人及其關聯人購買的資産總額達到上市公司前一個會計年度資産總額的100%以上。即構成借殼上市有兩個核心要素，一個是“控制權變更”，另外一個是“購買資産達到原來資産規模以上”，這意味著被借殼公司的主營業務將發生變更。

　　按照世紀遊輪與巨人網路的重組方案，事實上已經形成了巨人網路對世紀遊輪的借殼。

　　廣東一家券商保薦人告訴21世紀經濟報道記者，世紀遊輪之前也不是和巨人網路談借殼的，“這家公司之前還和信利光電談過重組，後來終止了。據我了解，和世紀遊輪談過的還有幾家，你想想，去年10月世紀遊輪停牌的時候才20億左右的市值，6545萬股的盤子，這是多好的殼資源啊，多少機構去搶這個項目啊！”

　　據21世紀經濟報道記者了解，每家券商都建立有自己的IPO客戶資源庫，合作的會計師和律師、包括一些私募(PE)也會主動找到府，提供一些殼資源資訊。

　　由於“僧多粥少”，殼資源依舊是“皇帝女兒不愁嫁”。

　　華東一家上市公司董秘告訴21世紀經濟報道記者，由於他們公司市值較小，“去年到今年陸陸續續來了五六家買殼方，有的是券商推薦的，有的是律師事務所之類推薦的，但是我們老闆現在只是談，還沒有表示願意和哪家重組的意向。”

　　11月11日，唱吧CEO陳華發了一條頗有意味的朋友圈——“有誰認識好的A股殼公司推薦下哈”。據悉。唱吧拆除VIE架構的工作已經接近尾聲，未來很可能會通過借殼的方式上市A股。

　　“連這種移動互聯網那麼熱門的公司，都需要老闆自己找殼資源，可想而知競爭有多激烈。”上述券商保薦人坦言，自己部門的員工幾乎常年在外出差，“一是找IPO資源，二就是尋找殼資源，光是等仲介機構介紹的成功概率實在太小。”

　　正如上述券商副總裁所言，股災前的一輪牛市推高了部分公司的股價，“那時候這些老闆都牛氣沖天，很難去談借殼。現在跌下來，他心理上又有落差，覺得賣殼會不會賣得便宜了？我之前帶了一個項目去和一家市值30億左右的公司去談借殼，人家老闆直接跟我説，我去之前的一個月就見了3家，誰給的價錢高就賣給誰。”

　　實際上，證監會[微網志]在2014年10月就修訂了《上市公司收購管理辦法》、《上市公司重大資産重組管理辦法》，對不構成借殼上市的上市公司重大資産購買、出售、置換行為，全部取消審批。但與此同時，《上市公司重大資産重組管理辦法》對借殼的要求卻明顯收緊，明確借殼上市與IPO要求等同，且創業板上市公司不得實施此交易行為。

　　根據目前的規定，構成借殼上市的認定需滿足兩個方面要求：一是上市公司實控人發生變更；二是上市公司向收購人及其關聯人購買的資産總額，佔上市公司控制權發生變更前一個會計年度期末資産總額的比例達到100%以上。

　　“目的就是不鼓勵借殼上市。”但是，上述券商保薦人坦言，只要不同時觸及上述兩個標準，就不會構成借殼上市，“目前絕大多數曲線借殼正是通過避開上述兩個標準的方式來進行，例如先更換實際控制人，但避開收購資産超過總資産100%這一指標，然後再進行下一步資産運作，創業板公司神霧環保(300156.SZ)就是典型案例。”

　　高居不下的殼費

　　在借殼上市中，殼資源費用是最敏感的問題。

　　以世紀遊輪為例，其交易方案顯示“公司擬向當前實際控制人彭建虎或其指定第三方出售公司全部資産及負債(母公司口徑)，彭建虎或其指定第三方以現金方式向公司支付。此次交易中資産作價6.27億元”。

　　截至9月30日，世紀遊輪的凈資産為5.9億元。

　　“那麼便宜就將原本屬於上市公司全體股東的資産賣給實際控制人，這實際上就是買殼方的一種殼費用。”上述券商保薦人表示，近兩年隨著IPO堰塞湖和暫停，殼費一直居高不下，“基本上都在4億元以上，而且對注入資産品質，未來股價漲幅都有要求，非熱門行業的還看不上。”

　　該保薦人戲言，由於上市公司原有資産評估成低價後，由原大股東現金購回是傳統玩法，“現在是要將資産價格評估高後轉讓給重組方，與置入資産相抵後，差額向重組方發行股份。重組方拿到這部分置出資産後，還要私下無償轉讓給原大股東。”

　　為何要這樣？該保薦人一語道破，“置換差額小，發行股份就少，原大股東被稀釋的股份也就相應變少，股價一漲豈不是獲得更多利益。再加上最後無償獲得的那塊資産，原大股東等於要吃兩塊。”

　　殼資源費用第一次被外界知曉是山西天然氣借殼ST宏盛(600817.SH)一案。由於重組失敗，在2013年6月召開重組説明會上，山西天然氣曝出ST宏盛管理層索要殼費，要求將2000萬股股份轉贈給指定的第三方，這一舉動被市場視為殼費。

　　在採訪中，21世紀經濟報道記者了解到，殼費在重組過程中已是公開的秘密，雖然重組雙方大多不會面對面討論這些，但仲介機構會根據雙方的意思制定方案，並將殼費巧妙地嵌入其中。

　　殼費支付有很多方式，最簡單的一種支付方式就是大股東所持股份溢價轉讓，殼費金額一目了然。例如，海航資本當年以每股5.63元接手乾通實業持有的億城股份(000616.SZ)2.86億股股份，對價16.1億元，高出公司停牌前市值100%以上。

　　最新數據顯示，截至11月26日，證監會在審企業數量達到666家。

　　“在我內心，還是很期盼註冊制早點到來的。”上海一位投行並購部高管坦言，4億元的借殼費現在都是最低價，“我都談過6個億的，借殼費用高居不下就是源於IPO排隊上市的曠日持久，很多競爭激烈的企業就是需要迅速上市獲得發展，它當然希望通過借殼上市路徑來實現迅速上市的，花點借殼費也心甘情願。”

　　在他看來，每一個借殼上市背後，都有一個鮮為人知的買方、賣方、投行仲介的博弈故事，“現在很多殼資源待價而沽，一旦註冊制出來，殼資源就不會那麼值錢了，我們做項目也會輕鬆點。”

　　11月市場最重磅的消息之一，無疑是證監會在11月6日宣佈，將完善新股發行制度，重啟新股發行。

　　在上述投行並購部高管看來，隨著IPO重啟進程加速，以及註冊制的預期，“很多優質資源會選擇自己上，或許那時候，這些上不了臺面的殼費會越來越少。”