儘管10月“大限”已過，但清理場外配資余波猶未平息。

　　中國證券報記者了解到，目前傘形信託已接近清理完畢，信託公司開始調試轉接券商PB系統。但一些證券信託業務人士表示，由於涉及券商、信託、投顧等方面，加之券商PB系統技術水準參差不齊，調試工作進展較為緩慢；同時基於技術及利益方面的考慮，多數信託公司對於轉接PB系統持觀望態度。不過，對於券商而言，儘管目前各家對於轉接PB系統要求尚不一致，但對於轉移介面並不會出現放鬆的可能。與此同時，在券商與信託的介面之爭中，部分陽光私募一度“躺槍”，一些私募基金負責人甚至擔心由此引發的清盤風險。

　　轉介面信託觀望

　　早在一個月前，證券信託經理張華所在的信託公司就開始調試券商PB系統。截至目前，這一工作仍處調試中。

　　所謂PB業務，是指券商向對衝基金等高端機構客戶提供集中託管清算、後臺運營、研究支援、杠桿融資、證券拆借、資金募集等一站式綜合金融服務的統稱。根據監管部門此前規定，證券公司清理場外配資應當與客戶協商採取多種依法合規的承接方式，其中之一便是取消資訊系統外部接入許可權並改用合法交易方式等方法處理。券商PB業務則被認為是一種合法交易方式。

　　按照監管機構此前制定的時間表，此番對存量場外配資業務的清理整頓工作要在9月底完成，個別存量較大的公司不得晚于10月底前完成。隨著11月的來臨，清理工作已經收尾，目前證券信託外部交易系統轉入PB系統成為券商、信託的焦點。來自5家信託公司的消息顯示，其公司已經開始調試券商的PB系統，調試結束後，其單一賬戶結構化産品和不涉及配資的管理型産品都將接入券商的PB系統。有券商人士表示，為平緩“一刀切”方式清理配資對市場其他參與方的衝擊，利用券商自身內部系統進行介面合法化則是目前清理的重要方向，“介面轉接的核心目標，仍是將此前不可控的、隱形的賬戶轉移到監管可控的範圍之內，以避免過去幾個月因不可控杠桿資金而引發市場的暴漲暴跌的情況。”

　　不過，中國證券報記者了解到，證券信託介面轉換的進展較為緩慢，除了個別幾家信託公司轉入PB系統外，多數信託公司仍處於調試階段。張華就對表示：“PB系統調試涉及到券商、信託及投顧三方，調試起來很麻煩。我們公司調試PB系統的速度非常慢，估計一時半會搞不定。”更值得關注的是，即便是已經開始調試的信託公司，亦對轉入PB系統顧慮重重，持觀望態度。多位證券信託人士認為，相比此前信託公司使用的第三方交易系統，目前券商的PB系統技術水準不一，有些甚至難以滿足信託公司的交易、風控要求，加之各家券商的系統不一樣，相當於一個信託公司要面對十幾家的PB，無疑工作量太大，相應的風控能否跟上也不一定。

　　除了技術方面的原因外，利益糾結或是另外一個讓信託公司對PB系統顧慮重重的原因。某信託公司證券業務部負責人就認為，券商本身有託管資格，具有清算能力，在證券業務方面具有優勢，現在交易再走券商的PB系統，使得私募基金來做信託産品的可能性更小了。該負責人進一步表示，信託公司此前掌握著一些大型私募基金資源，但走了PB系統後項目的風控即被券商掌控，這樣每做一單就相當於給券商輸送一次私募客戶。基於這樣的考慮，其公司證券業務已減少該類業務量，轉而將定增作為業務重心。

　　券商轉介面難現放鬆

　　值得關注的是，對於轉接PB交易系統，目前各家券商要求差異也比較大，部分券商仍要求對包括單一結構化信託在內的産品“一刀切”式清理，一些券商則要求原有的單一結構化甚至管理型信託賬戶採取取消原外部資訊接入許可權，將第三方交易介面改接券商自身PB系統的介面，亦有券商尚未作出相關要求。而這意味著不同的券商對於不同類型證券信託産品能否存留及如何存留意見並不一致。

　　對此，業內人士坦言，對於部分在配資清理和介面轉移過程中執行“高壓式”政策的證券公司，其標準還是取決於公司內部的風控要求，“在針對介面轉移的介面文件下發之後，公司內部還是對所有要求清理的産品進行了篩選分類，有些合作的機構虧損較多，而且旗下有部分産品涉及傘形配資的情況，就會對整個合作機構的所有産品都進行‘一刀切’的處理。無論是傘形配資産品，還是單一結構化模式，都在被清理的範圍之內。”某綜合型券商相關負責人透露，當前監管層對配資清理的態度要求非常嚴格，對部分不符合要求且放鬆介面的券商進行了處罰，很多大型券商會採取非常保守的清理方式，以防止清理過程中遺留下不符合監管規範的問題。

　　按照上述券商人士的分析，當前各家券商對形式不同的單一結構化信託産品的定義和標準不同，而營業部和總部之間的執行力度也會出現差異。“有些營業部執行的是合格投資人標準，如果資訊掌握完全，並且可以備案給券商，且具有實名的子賬戶，可以不在清理範圍之內；而有些券商則會因為公司內部風控要求，而降將子賬戶交給不同投資經理，但實際共有同一信託産品證券賬戶的管理型傘形結構的産品也列為清理對象，即便這類證券類信託産品並不存在許可權外移或者簽訂對賭協議的情況。”另一家中型券商機構相關人士表示，有些券商因為無法對這些形式複雜的信託産品的資金情況進行風險把控，加上接入指標並沒有得到細化，如果從嚴格標準來看，就會對包括單一結構化信託的證券類信託産品也進行限制和清理。

　　從不同券商機構對清理細節中的不同標準來看，對於當前存在的“傘形信託下的實名子賬戶”、“傘形信託改造而來的單一結構化信託”、“集合信託下嵌套單一結構化信託”以及部分“單一結構化信託將下單權移交至外部投資顧問的情況”均有可能被認定為違反證券賬戶實名制的相關規定，而成為券商潛在的清理對象。而對於配資清理可能産生的違約責任，來自監管部門主辦的機構監管刊物也曾就規範場外配資方面刊文稱，無論信託公司、一般機構、自然人開展證券投資均應當遵守證券賬戶實名制規定；而多項法律條文對信託産品聘請投資顧問的規定，均禁止投資顧問擁有下單權；以合法形式掩蓋非法目的的合同無效，個別客戶要求券商承擔違約責任缺乏合法依據。此外，如涉及混用同一外部接入系統或線路的，可通過技術風控措施予以標識和控制，限制應予清理的信託或資管産品。

　　上述券商人士表示，當前監管層對機構內部去杠桿的態度非常明確，尤其在市場企穩恢復期間，將此前場內杠桿的風險轉移或清理是目前監管部門重要的目標，在介面轉移方面也不會出現放鬆的可能。

　　部分陽光私募或“躺槍”

　　不過，轉移介面似乎並未阻礙杠桿的“重生”。中國證券報記者了解到，近期上海和深圳的兩家信託公司開始重啟單一結構化信託業務，不過與此前不同的是，上述業務是基於券商的PB系統。

　　一家券商機構營業部相關負責人亦表示，“現在監管層要求將外部第三方介面統一轉移至券商PB系統，而券商PB業務本身也包括向客戶機構提供杠桿融資服務，其目的也是用場內合規杠桿來替代非合規杠桿。但客戶機構需要重新設立合規的私募産品或者通過券商資管計劃進行發行，杠桿率基本保持在1倍至1.2倍之間，整體杠桿率和風險都可在券商內部系統內做到可控。”不過，他也認為，即便PB業務能夠重新開展配資，但目前願意提供杠桿資金的券商並不多；而客戶機構新設立産品，如果所募集的資金來源不清晰，券商也會以不符合風控標準的要求而拒絕接入交易。

　　部分私募基金公司則在券商與信託的介面“爭紛”中“躺槍”。部分私募基金人士表示，上週五上午，某券商切斷一家信託公司的外部交易系統介面，致使與該信託公司合作的“陽光私募”無法交易，所幸該券商在下午時分恢復相關“陽光私募”産品的交易許可權。實際上，在9月份的清理存量場外配資中，就有部分陽光私募産品遭“躺槍”被要求清盤。近期，雲南信託在其官網發佈公告表示，中金公司將對“私募工廠”涉及的信託計劃採取限期清理措施。中國證券報記者了解到，所謂私募工廠，即中金公司、雪球及雲南信託合作的一項具有“私募孵化器”性質的業務，採用傘形信託結構，但不涉及配資，一個子單元即是一個小型“陽光私募”産品。

　　不過，陽光私募被波及的案例並不多見。在私募基金人士看來，其主要原因在於券商對私募産品的資訊掌握相對充分，且對傘形信託産品的清理標準相對細化，並沒有採取“一刀切”的方式。即便出現“一刀切”的方式，私募機構的賬戶向券商交易介面進行平移就是，然後由私募向券商披露資訊，因配資清理或者介面轉入而對私募行業的衝擊實際比較有限。但深圳某私募基金負責人認為：“如果合作券商收緊標準，也採取‘一刀切’的方式，我們可能就要和每個客戶重新簽訂委託管理協議，過程也會非常繁瑣。”另一家位於深圳的私募基金負責人更是表示，接入PB系統後，對於私募基金管理公司而言，要與投資者重新簽署協議，這非常麻煩，對於一些私募基金而言缺乏可行性，這或許將導致這些私募基金的清盤。