通常而言，股價在下跌過程中縮量是正常現象。可是，一段時間以來，A股出現一種極端縮量的詭譎走勢：跌也縮量，漲也縮量。

　　漲時投資者驚呼：個股精彩、奈何無量；跌時投資者還茫然：為何只見地量，不見地價。普通投資者屢屢抱怨：都説股市裏量是最不騙人的，眼下不知道如何判斷量價關係。筆者一直跟蹤此輪A股量價關係出現的新問題。

　　持續縮量體現三點共識

　　有人説持續縮量就是大家在等待，也有人認為與其説是等待不如理解為共識，大家共識覺得市場機會還沒到來，自然都開始觀望，不願意進場。共識一旦達成，就不容易改變。目前來看，極端縮量至少體現三點共識。

　　共識一：杠桿牛已經結束。一段時間以來A股持續大幅震蕩的同時，成交量急劇萎縮。滬深兩市成交量從今年5月28日錄得2.36萬億元的峰值後急劇萎縮至9月30日的3712億元，其中滬市單日成交1566億元，深市單日成交2146億元。兩市單日成交額最大減少近2萬億元，只剩下高峰期成交額的一個零頭。自6月中旬以來的股市下跌，滬深兩市市值蒸發已經超過30萬億元。

　　與此同時，隨著A股下跌兩融餘額也呈現下行態勢，去杠桿化日益明顯。截至今年8月31日，兩市融資餘額為10559.61億元，較7月減少2794億元。進入9月，兩市融資餘額進一步降至萬億以下。截至9月29日收盤兩市兩融餘額降到9210億元，再創調整在來的最低位。這個數字，與6月融資餘額高峰時2.27萬億元相比，大幅減少60%，而同期上證指數下跌超過40%。有人預計兩融餘額萬億以下的區間是新一波“降杠桿”的最終目標區域。現在看來，兩融餘額高峰期已成歷史，投資者風險偏好持續下降。相反中期調整未完，與國際成熟比較，A股市場兩融餘額仍有下降空間。

　　從時間節點看，第二輪縮量開始於2015年8月26日，這一天上證指數創出2850.71點的新低，從此股指進入橫盤整理，截至昨日已有26個交易日，在此期間成交量出現持續萎縮。仔細觀察，大幅縮量的主要是指標股。這種情況在9月份更加突出，9月2日晚，中金所公佈大幅限制日內開倉規定，就此開始，股指期貨日成交縮去99%，滬市同時大幅縮量。它揭示了一個秘密：極端縮量凸顯空頭“武功”被廢。

　　共識二：存量博弈成常態。目前大家都有一個共識：增量資金推動的上漲行情已不存在，但存量博弈的波動行情會延續。

　　考察量能變化，離不開換手率分析。歷史上中國股市遙遙領先於世界其他主要股市，A股市場在較為冷清的年份換手率都要超過200%。按今年上半年的活躍交投，年換手率要超過300%，而全球主要市場的換手率大多不超過100%。

　　應該指出的是，由於網際網路高頻交易發展迅猛，發達國家市場的成交量和換手率近些年也有抬高趨勢。根據TABB Group數據，美國證券市場上高頻交易量所佔份額從2005年的21%上升到2009年的61%。

　　新興市場換手率都較高，台灣地區在上世紀股市熱潮時期換手率一度也雄冠全球，達到700%，目前基本只有80%左右。從較長時期來看，隨著滬港通、深港通開通，A股換手率也應該會逐步回歸到世界主要成熟市場的一般水準。

　　目前，A股市場雖然量能萎縮，但換手率還不到歷史上極端底部低迷的換手率。事實上，管理層對增量與存量關係也有了新的認識。

　　多年來，“流動性決定論”成為市場的投資理念，流動性思維取代了治市思維，對流動性和資金引進的重視遠勝於對資本市場的治理。對於股市的漲跌邏輯，長期以來，投資者總是習慣性地用流動性的因素來解釋，注入宏觀調控、貨幣緊縮、大小非減持、新股頻發、增發募資，這些流動性因素，似乎成為股市漲跌的主宰。這就是所謂“資金市”。

　　近年來，管理層也積極開拓和吸引增量資金入市：鼓勵社保基金、企業年金、保險公司等現有機構投資者增加對資本市場的投資比重，積極推動全國基本養老保險基金、住房公積金等長期資金進入資本市場，增加合格境外機構投資者(QFII)、人民幣合格境外投資者(RQFII)投資額度，加快引入滬港通、深港通等融合機制。

　　經過這場杠桿市破滅的反思，目前管理層思路已經明確：流動性思維並不能帶來流動性，而且單純依靠引入流動性也不會真正激活股市存量，只會讓大量的流動性作壁上觀。以治市思維取代流動性思維才是激活A股市場存量股票的路徑。只有長期堅持資訊披露為中心、打擊內幕交易等違法違規行為，進一步完善新股發行改革、嚴格退市制度，引領A股市場走出目前的“囚徒困境”。

　　共識三：縮量不是缺錢而是缺乏信心。節後市場最大的特點還是縮量，週五上午滬市半天成交1366億，跟節前的成交量萎縮沒有根本區別。有投資者認為，將縮量歸結于缺錢，這只是表像，其實中國股市從來就沒缺過錢，説到底還是信心問題。

　　信心缺乏一方面是趨勢使然，目前30日、60日、120日線趨向空頭排列。上證指數60天線估計下周就會擊穿年線，深成指的60天線已經在節前擊穿年線。這就告訴我們的其實就是趨勢壓力加重。在這種狀態下，想要醞釀反彈也不會一蹴而就。

　　另一方面，市場信心需要很長時間自我修復。造成投資者股災“後遺症”無疑是去杠桿。監管層重拳清理杠桿，尤其是場外違法配資，這對中國股市長期健康穩定發展自然是好事。但短期來看，對股市去杠桿引發暴跌踩踏事件，這無疑是中國資本市場發展中無法回避的“陣痛”。目前，能夠同一市場認識的只有深化改革。只有強有力的推進改革，才能維穩中國經濟，才能完善股市制度，才能重燃投資者信心。投資者還必須明白，改革也是慢變數，不是一蹴而就的事情，但長期來看依然值得期待。

　　極端地量凸顯兩點分歧

　　分歧點一：3000點附近磨底成功？上證指數中期調整，最大特點是縮量。第一個平臺的地量在4500億元至3500多億元之間，對應點位在3700點附近；第二個平臺的地量2500億元至1500億元，節前極端地量在1500億元左右，對應點位在3000點附近。節後滬深兩市量能有所回升，滬市連續兩個交易日成交額逾2500億元，已經接近上一次滬市創下2651億元的地量，時間是2015年2月25日。

　　主張磨底接近尾聲者認為，這種交投十分低迷、量能極端萎縮，使市場情緒落入底谷時，往往預示著一個新的起點。事實上，隨著今年“2.25”極端地量出現，本年度最有價值的，衝擊5178點的一波牛市行情悄然啟動。

　　持反對意見者認為，從6月大盤完成築頂回調的過程中，市場資金一直處於凈流出狀態。截至9月25日，節前市場前三個完整交易周共有3135億元資金流出股市，為連續第三周凈流出；證券保證金凈流出1554億元，為連續第四週凈流出。節後兩個交易日，資金出現凈流入，但是，增量資金流入較小，依然不具備反轉條件。整個9月份，上證綜指幾乎都在3000點至3200點箱體運作。3100點中軸至3200點箱體上沿有著巨量套牢盤，以目前的量能是不可能向上突破箱體。至於未來短期走勢，一要看週邊股市，二要看A股整體10周線的改善情況，在沒有足夠修復之前，只有超跌才對大多數人來説有意義。那麼，就不排除A股會再下一個臺階，打造第三個平臺，成交金額會出現在1000億元至1500億元之間，對應點位2500點至2700點。

　　分歧點二：後杠桿時代靠什麼上漲？A股必然不會也不能重回“杠桿牛”的老路，後杠桿時代靠什麼上漲？一種意見認為，杠桿牛結束，而改革之牛、轉型之牛猶存。去杠桿之後，市場呼籲“慢牛”。慢牛有待長期買方力量的形成，需要一個良好的資本市場環境，且買方與該環境形成正反饋。以新興産業為代表的成長股，以國企改革為代表的題材股，仍是首先投資標的。但也有人認為，未來的市場將不會再是杠桿牛，而是回歸基本面、回歸價值投資的因素。好股票要漲，高估的股票會虧。

　　持不同意見則認為，3000點附近已經橫盤了26個交易日，底部不可能在這樣一個大平臺上出現，即使是底部也要踩上一腳才啟動。本週只有兩個交易日，下周突破3250點箱體上軌的可能性很小，回調壓力不斷增大。悲觀者更認為，牛市已不復存在，A股已進入熊市。在中國經濟放緩預期、美國即將啟動加息背景下，未來只有超跌反彈，不具備反轉條件。進入第四季度，機構的流動性又將面臨著挑戰與考驗，年底的資金面緊張預期也就增強，像樣的反彈可能出現明年春季。週五，煤炭有色板塊上漲或許預示超跌反彈接近尾聲。分析人士建議，投資者宜輕倉博反彈，波段操作，及時止贏，積小勝為大勝。