套利者試圖通過融券日內回轉交易，在震蕩市中獲利已成為奢望。

　　日前，滬深交易所對兩融細則進行修改，將融券賣出償還時間改為次日起可償還融券負債。由此，融券交易機制由T+0改為T+1，這意味著，通過融券變相實現日內回轉交易的操作方式將受到極大的限制。

　　市場普遍認為，在做空的靈活性被大幅限制後，市場日間波動將得以收窄，這將有助於後市平穩運作。

　　由於券商系統更新無法及時跟上交易規則修改的步伐，目前，中信、華泰、齊魯、國信等多數券商已做出暫停融券賣出資格的決定，且無一家公司公佈恢復交易的時間表。這也就意味著，市場或將暫別融券日內回轉交易。

　　“20個BP的收益也不放過”

　　熱衷於融券日內回轉交易的多是程式化對衝交易員和大戶們。

　　北京某不願具名的程式化對衝交易員對上證報記者表示，日內回轉交易在震蕩市中較為有利。“通常而言，套利者會追求低風險、穩定收益，應該説，只要有利可圖，我們都會積極參與。”

　　這位對衝交易員口中的日內回轉交易主要通過融券賣出實現。日內回轉交易是指投資者就同一個標的(如股票)在同一個交易日內各完成一次買進和賣出的行為。在現行T+1交易機制下，投資者當日買入的股票，當日無法賣出。不過，聰明的高凈值投資者卻通過融券早盤高位賣出、尾盤低位買進，或早盤低位買進、午後高位拋售，並向券商歸還標的券，變相執行T+O交易。

　　據悉，日間融券套利者偏好購入所有流動性好、波動率高的股票或ETF，在行情高漲時拋售，在下跌時接回，如此反覆迴圈操作。

　　這一交易模式最常使用的是高頻套利者。在能夠覆蓋成本的前提下，高頻套利者便會參與其中。“有50個BP套利空間就會介入，有時候甚至20個BP也不放過。每次交易的盈利並不大。”上述交易員告訴記者。

　　更多的是大戶會使用融券T+0來鎖定收益或修正方向。某上市券商融資融券部人士告訴記者，在去年底券商股的上漲行情中，不少大戶都使用開盤買入，尾盤封漲停時融券賣出的操作手法來鎖定當日收益。“做錯了方向，就立即止損。避免將損失帶到第二天。做對了，一天收益可能超過10%。”

　　不過，隨著兩融交易規則的最新修改，這樣的操作模式難再複製。如果客戶當日融券賣出，當日歸還標的券，將不會影響客戶的授信額度。即，假設客戶的資本金為1000萬元，券商給予2倍授信額度2000萬元，券商向客戶提供的融券股份數為1億股，這名客戶在借券當日歸還標的券，其授信額度仍為2000萬元。如此，這名客戶滿倉交易的次數及交易量取決於券商提供的專用券額度，即10次和2億股。在將融券歸還改為T+1之後，客戶用全部資本金做完一次交易後，信用額度相應扣減，滿倉操作的交易次數和交易量將銳減為2次和4000萬元。

　　被低估的融券日內回轉交易

　　融券賣出-融資買入-直接還券的盈利模式在私募機構及高凈值客戶中早已是秘而不宣。但多數市場參與者認為，由於融券市場並不發達，全市場參與規模尚小，該類交易對市場影響不大。但事實遠非如此。

　　截至8月3日，滬深兩市融券餘額合計35億元。與逾1.2萬億的融資餘額相比，確實不值一提。而事實上，由於投資者普遍擔心隔夜風險而不願過多暴露敞口，通過融券日內回轉交易，使得大量的融券交易在日間完成，從而造成融券餘額與日融券賣出金額難以匹配。

　　以7月28日證金公司公開的數據為例，當天全市場融券賣出金額為116.8億元，而融券餘額僅29.4億元，前者是後者的近4倍。

　　另一佐證是，借道轉融通融出股份數與融券餘額也無法對應起來。以國電電力為例。截至昨日，該股通過轉融券借出的股份數為3247萬股，但上交所顯示的融券餘額不足140萬股。

　　“一些券商跟上市公司的大股東關係頗好，這些大股東是上市公司的戰略投資者，短期不會拋售股票，他們有動力出借股票獲得利息收入。券商通常會將這些標的券承接下來，專項供給有融券需求的大客戶。這些券由於當日使用，當日歸還，因而未能在個股的融券餘額上有所體現，同時也沒有放在向全部客戶開放的標的池裏，故普通兩融客戶看到的是可供出借的券源稀少，無券可融的現狀。”某券商兩融人士解釋道。

　　業內人士透露，國內大型上市券商的融券規模達到數十億，巔峰時期甚至超過百億元，但交易所公佈的月融券餘額從未超過20億元。

　　融券T+1有助於平抑市場波動

　　對於融券T+0改為T+1，多數受訪的投資者予以肯定。“改為T+1交易制度後，或對短線套利者有影響，但長期套利機制仍然有效。在成熟市場中，買入長期看好的價值股，同時融券做空高估值的垃圾股，同樣可以獲得不菲收益。”某滬上券商資管人士表示。

　　齊魯證券資深人士認為，在市場運作平穩時，這些日內融券套利者是市場流動性的提供者及價值發現者，但在極端行情下，這些套利者過於頻繁的交易有助漲助跌的功能，並在一定程度上加大市場的日間波動率。

　　這樣的觀點也得到海通證券相關負責人的認可。他表示，融券交易制度從T+0改為T+1有利於限制空頭操作的靈活度。在T+1的制度下，一些做空的策略無法實現，做空機制暫時失效。事實上，在美國2008年次貸危機爆發時，美國證監會也採取了限制做空功能等多種方式來引導市場平穩運作。