上周各主要指數均出現較大幅度回落，上證綜指下探至60日線附近後暫獲支撐，中小板指與創業板指在盤中擊穿60日線後小幅反彈，最終上證綜指收報2959.24點，一週跌幅3.86%；深成指收報10151.76點，一週跌幅5.42%；創業板指收報2136.92點，一週跌幅7.48%。

　　成交量方面，上週三，市場在大幅調整過程中成交量有所放大，其餘四個交易日成交量均維持較低水準。其中，週五兩市成交不足4300億元，接近年內最低水準。

　　行業板塊表現方面，上周行業板塊全線下跌，網際網路、軟體、傳媒等板塊累計跌幅均超過9%；銀行、保險板塊以及煤炭、石油、鋼鐵、有色等基礎資源類板塊跌幅相對較小。

　　東方證券：

　　27-29日可能形成一個暫時的底部，但這僅是過渡時點。著重提示三點：(1)市場不創新低；(2)仍在中期趨勢中；(3)點位僅有指導意義。未來還不能排除市場創新低的可能性，但這一概率正在降低。

　　中泰證券：

　　4月下旬，在日本央行繼續寬鬆預期下，日、歐匯率將走弱，美元弱反彈，大宗商品或面臨小震蕩，A股市場短期或將繼續震蕩尋底，期待紅5月。操作方面，短期TMT、創業板“流動性推升”機會更為確定。

　　興業證券：

　　未來大概率是存量博弈下消耗、磨人行情，非牛、非熊，沒有趨勢性行情。堅持“積小勝為大勝”原則，尋找突破口打“遊擊戰”，主要從景氣和成長兩個角度把握結構性與階段性機會。

　　中金公司：

　　綜合來看，市場短期趨勢仍可能較為波折，風險偏好將受到一定壓制。短期建議關注：1)基建、房地産相關行業的量、價、開工及産能利用方面的情況；2)流動性及信用風險層面邊際變化；3)美聯儲議息會議等。

　　銀河證券：

　　短期看，在“經濟弱復蘇與溫和通脹”組合被證偽前，反彈可能還會有反覆，空間也相對有限。風險來自於國內流動性以及美聯儲態度的邊際變化，預計本次會議不會加息，但其表態的變化仍會對市場産生重大影響。

　　平安證券：

　　維持市場結構性震蕩行情的判斷，市場機會在於結構和個股。短期風險偏好難以大幅上行，基本面預期較為樂觀，需謹防經濟數據低於預期。

　　申萬宏源

　　神似2002-2003年 繼續區間震蕩

　　目前看，之前特別樂觀的投資者已經在反思；我們現在大膽判斷，一個月之內悲觀的投資者可能也要反思了。

　　從底部特徵來看，A股市場目前離中長期低點尚有距離，最終一定會有一次出清過程。但是策略研究的是過程，究竟是類似2008年那樣一次跌過頭？還是慢熊，抑或是其他形式？“Random Walk”理論告訴我們，人在面臨不確定性決策時往往尋找最近的類似事件作為參考，於是最近一次2009-2012年的慢熊過程成為投資者的一致預期。我們認為，2009-2012年慢熊的時代背景十分特殊，整個過程中，資金不斷抽離股票市場，涌向兩位數收益的非標、理財産品。而從2009年四季度開始，我國GDP增速從兩位數一路下滑到現在的6.7%，其間稍微政策刺激就會導致通脹，比如2011年和2013年的“錢荒”。而目前流動性總體寬鬆，與當時的“錢荒”格局完全不同。此外，從微觀結構上看，目前投資者以“滑頭”為主，若要減倉會爭先恐後。如果大家都覺得後市會是慢熊的話，表現形式必然是“閃電熊”。所以如果市場確認了向下方向，就不會以慢熊形式錶現。

　　那麼未來市場的出清過程會最像哪段時間？我們覺得A股市場未來的運作態勢將神似2002-2003-2004年。經過上世紀90年代後期的降息，市場流動性極為寬裕，A股市場在2001年與納斯達克共舞，吹出了缺乏業績支撐的泡沫，隨後快速下跌30%以上。但是由於整體流動性仍然寬裕，市場並未出現一次性出清情形，而是橫盤震蕩超過一年之後先佯裝向上運作，到了2004年再向下最終出清。實際上，現在與當初的市場還有更多的神似之處。

　　期貨市場的火熱是上周大家討論的焦點。超發流動性在各類金融資産中來回亂躥，不斷“填坑”，然而我們並不認為期貨市場回調之後錢就會回流股市。但是“錢多”邏輯難道對A股市場一點影響都沒有嗎？如果A股持續下跌，那麼四處找“坑”的流動性會不會被吸引過來？如果是這樣，是不是更容易形成震蕩格局？如果“錢多”是大類資産配置的核心特徵，那麼將對央行貨幣政策寬鬆形成約束。上周有媒體報道：“中國央行研究局首席經濟學家馬駿稱，一季度信貸增長部分反映階段性週期性因素，未來貨幣政策要避免企業杠桿率過快上升，還要考慮對物價和房地産的影響。”這對上周市場造成影響。

　　另一個被廣泛討論的因素是債券信用違約風險溢價的上升。事實上，年初以來就有企業債信用違約事件發生，而全球範圍來看，信用風險溢價已經上行了一年半。為什麼股票市場上周出現下跌？理論上中國信用風險溢價實際上是非連續的函數，只有0和1，國家信用兜底的就是0，所以很多人把AAA的企業債當成利率債進行加杠桿；沒有兜底的就是1，你挂20%的利率都沒人買，有價無市。因此，一旦被大家加杠桿做的高等級信用債有個別出現信用風險苗頭，去杠桿就會發生。這時候無風險利率會短期上行，同時股票市場上投資者的風險偏好就會受到衝擊。其實中國的債市是有最終買家的，信用債和股票市場之間的關聯是另外一種啟發性偏誤。

　　對市場的判斷，之前過度樂觀的投資者以為自己佔了優勢，而上周必然是過度悲觀的投資者又覺得撈著了便宜，那麼本週市場又會如何演繹呢？心平氣和地進行選股，扎紮實實回歸資産負債表和現金流量表，未來一兩個月內，市場就是在2800-3200點持續區間震蕩，托底力量來自非市場力量和相對溫暖的增長和通脹組合；抑制上漲因素來自大小非減持、過度樂觀的美聯儲鴿派政策預期修正、經濟增長數據對市場刺激作用邊際效應遞減。配置方面，關注週期中高景氣細分行業；成長類股今年擇時重於選股，重點是價值型成長，類似2012年的中盤藍籌股；地産後市場“家系列”——家電、家居、家裝等也是價值型成長集中的方向。

　　長城證券

　　存量博弈下進三退二的蝸牛行情

　　上周市場遭遇調整，週三再現恐慌式下跌，上證綜指、創業板指兩大指數一舉跌破3000點、2200點，週四、週五市場低位震蕩，最終上證綜指收于2959.2點，一週跌幅3.86%；創業板指數收于2136.9點，一週跌幅達到了7.48%。我們認為上周市場的下跌是技術層面以及風險偏好層面共同作用的結果。

　　1、技術層面來看，前期市場在一季度經濟數據公佈前後走勢就較為糾結，呈現縮量盤整之勢，3100點附近上攻乏力，上周急跌再次印證了久盤必跌。

　　2、風險偏好層面，我們認為主要有以下幾點擾動因素：

　　1)短期資金面壓力相對較大，波動加劇。4月中下旬面臨MLF集中到期及企業繳稅，截至上週三，公開市場層面凈回籠1030億元，一定程度上造成了週三市場暴跌。週四、週五交易所隔夜回購利率也出現大漲，同時央行逆回購明顯放量，但更多起到對衝作用，本週8700億元逆回購到期可能將持續擾動資金面。

　　2)期市短期狂歡，一定程度上分流股市資金。近期期貨市場表現火爆，特別是上週三和週四以黑色金屬為代表的期貨價格大幅飆升。一方面是政策、經濟、全球流動性層面對大宗商品基本面構成支撐，另一方面是資金配置需求導致大量遊資轉戰期貨市場。期市大漲後監管部門立刻採取應對措施，使得期市投資熱情有所降溫，預計未來對股市的分流作用相對有限。

　　3)債務違約風險頻繁爆發，剛性兌付神話被不斷打破。債務違約主要集中在傳統産能過剩行業，主體從民企擴散至央企和國企，國債與信用債、不同評級信用債的信用利差不斷擴大。關注債務違約持續演化對債市和股市的影響，但預計大規模爆發金融風險的概率不大。

　　4)市場對解禁潮較為擔憂。根據統計，1、5、6、11、12月為解禁高峰。而周度數據顯示，近期的解禁高點在本週，解禁額有864.82億元。

　　5)私募監管趨嚴，5月1日備案大限將至。自2月5日發佈相關公告以來，私募備案通過率約為10%，意味著萬傢俬募面臨被登出風險，市場對此較為擔憂。但我們認為到期全部登出的概率不大，監管層後續大概率會採取一些措施來應對。

　　總的來看，市場急跌更多是市場情緒層面的波動，上述因素短期內會集中擾動市場，但實質性利空可能相對有限。基本面角度來看，3月以來的股市上漲主要是經濟邊際改善、匯率空窗期、通脹低於預期等因素共同作用的結果。目前來看，通脹，匯率因素已經逐漸被市場消化，下一步需要經濟進一步的強勁改善才有利於行情發展，但這仍需要進一步的數據來佐證。未來通脹、匯率、經濟等因素可能繼續成為市場的擾動因素，但當前時點這種擾動相對較小。

　　展望後市，我們認為對於短期急跌無需過於恐慌，經濟政策面發生實質性轉折之前，市場大概率呈現區間震蕩格局，單邊下挫可能性不大。後續重點關注美聯儲加息態度變化、經濟環比改善程度以及貨幣政策的邊際變化。存量博弈格局下，市場可能更多表現為進三退二的走勢，呈現出有上限且斜率非常小的蝸牛行情。操作層面建議謹慎為主，選擇前期漲幅較小、安全邊際較高或有短期催化劑的品種。

　　國泰君安

　　猶豫中繼續前行

　　從股市到商品，週期復興已經來臨。2016年至今，煤炭、有色等週期行業在A股市場上的收益遙遙領先，而在商品市場上，週期復興更是表現得淋漓盡致。二者的核心差異在於：大宗商品市場行情反映當下，對短期經濟更敏感，數據驗證後強化趨勢，而同時又疊加了流動性助推行情；週期股反映未來預期，數據驗證後預期兌現，市場更關心未來的變化趨勢，需要數據來進一步驗證。不過顯而易見的是，本輪週期行業在供給收縮與需求復蘇條件下，盈利改善趨勢已經出現，週期復興正在來臨。

　　短期流動性預期變化擾動風險偏好。經濟復蘇預期在數據驗證後快速趨向一致，短期流動性邊際變化成為擾動市場的關鍵要素，我們認為市場對此反應過度。當下信用違約與2013年6月“錢荒”仍存在較大不同：其一，當下利率走廊基本建立，央行擁有更多的貨幣工具進行價格管理和政策調控；第二，2013年貨幣空轉嚴重，資金需求快速膨脹，決策層有意打壓，而當下貨幣供需平衡，而且政策維穩底線仍在。

　　預期差仍在，市場繼續前行。第一，一季度經濟數據顯示地産、基建投資仍在加速，U型復蘇值得期待；第二，當前市場風險偏好依舊過低，甚至把好消息當作負面消息，多數投資者仍不相信經濟復蘇的持續性；第三，以去産能為代表的供給側改革仍在繼續推進，有望助推投資者風險偏好企穩回升。隨著經濟U型復蘇逐步走向共識，市場仍將在猶豫中繼續前行。

　　東北證券

　　有望反抽20日線

　　展望後市，信用風險有所增加、信用利差上行、大宗商品價格投機氛圍濃烈，預計股票市場整體仍處於等待更佳操作機會的階段，底倉思維為主。就本週市場而言，周初有望延續上週五的小幅反彈，之後市場或再度進入震蕩走勢，操作上尤須注意節奏。

　　首先，從大類資産聯動來看，近期信用債利率快速上行、大宗商品上漲，PPI回升預期提高。相對而言股市疲弱，增量資金更多被凝固在房地産以及轉換至商品期貨市場中。因此，A股市場存量博弈為主的市場格局仍在延續，這制約了上攻動能，導致市場在阻力位附近不能一鼓作氣，相反採取以退為進的騰挪策略。與此同時，伴隨著成交量的萎縮資金快速殺跌動能也有所弱化，故而市場短期整體將陷入震蕩格局。

　　其次，從技術和量化來看市場跳空向下後顯示是前期反彈的變盤，只是因為上週三單日跌幅過大而且畢竟2900點一線距離中期底部並不太遠，市場內在的殺跌動能也階段性趨弱，市場在反抽20日線附近之後或再進行二次探底。

　　因此，當前A股市場仍處於孕育中期行情之前的等待階段。預計本週市場在周初延續小幅反彈後或將再度面臨壓力，至於反抽至20日線上方還是下方其實並不重要。操作上應注意節奏，短線交易者可借助周初反抽控制好倉位，待後續美聯儲議息會議明朗以及隱約可見的二次探底之後再做搏擊。

　　西部證券

　　企穩回升存在合理性

　　宏觀經濟方面，繼3月份PMI回升至50榮枯線上方之後，4月份更多的數據為宏觀經濟階段性復蘇提供支援。樂觀預期推動短期資金利率上行，而市場對於寬鬆政策的預期則有所下降。不過從長期來看，流動性對市場的衝擊是短期的，而宏觀經濟復蘇對市場的支撐卻是長期的。因此，宏觀經濟的復蘇與可能出現的政策寬鬆力度的下降，將是未來一段時間內影響市場運作的主要因素，而這兩方面目前均存在較大的不確定性。另外，雖然商品期貨市場、債券市場與股票市場並不存在明確的聯動關係，但若期貨市場與債券市場爆發短線風險，亦會對A股市場投資者情緒産生較大的負面影響。

　　從技術面來看，上周市場自高位回落，各主要指數相繼失守5日、15日與30日線。5日線與15日線亦由水準運作轉為下行，且5日線自上而下擊穿15日線，短線技術指標出現惡化跡象。與此同時，當前各主要指數均位於60日線上方，且60日線基本呈現水準運作態勢，中期均線系統依然為多頭排列特徵。當前市場面臨方向選擇：樂觀預期，市場完成對60日線回踩後繼續反彈；悲觀看法，市場擊穿60日線，在更低的位置形成新的均衡局面。而從基本面來看，雖然經濟復蘇進程仍有可能出現反覆，但經過近五年的調整之後，PPI繼續大幅下行的可能性較小，年內回升概率相對較大，這是市場企穩回升的基本邏輯基礎。

　　綜合而言，市場在當前位置企穩回升存在合理性，再度調整的空間相對有限，長期市場預期依然樂觀。

　　海通證券

　　仍有反覆 養精蓄銳

　　風險偏好已經發生微妙變化。上週三的大跌顯示市場風險偏好發生了微妙變化，負面因素主要是近期債務違約不斷發生。從歷史上看，債務違約風險上升會使市場風險偏好下降。今年三季度，低評級債券的到期量將會達到高峰，未來仍需高度警惕債務違約風險爆發對股市的負面影響。此外，需跟蹤4月26-27日美聯儲議息會議動向。4月聯儲會議將討論未來6月加息的可能性，目前市場一致認為美聯儲加息概率較低，為20.6%，但比之前的13.3%有顯著上升。目前美元指數已經回到2015年以來的低點水準，如果這次會議出現偏鷹派的言論，美元指數上漲將加大人民幣貶值壓力，邊際變化會對市場風險偏好造成較大影響。

　　大格局仍是存量資金博弈。我們從基本面角度分析，2016年是牛市過後的休整期，呈震蕩格局，重拾上升趨勢需等待創新重新發力、盈利改善，或改革持續推進、效率提升；我們從資金面分析，當前市場進入了資金緊平衡期，主要是存量資金博弈。資金入市有三個階段：第一階段超級大戶率先入場；第二階段機構投資者入場；第三階段牛市中後期散戶入場。目前資金入市三個階段中的第一個階段超級大戶入市情形還沒有看到，市場依然處於存量資金博弈階段。

　　另外，養老金入市和期貨市場對股票市場有小幅影響，但不改大的格局。2015年底期貨市場保證金是1600億元，目前是2100億元，保證金變化500億元左右。按照20%倉位進行估算，從年初到現在流入期貨市場的資金量在2500億元以上，相比A股市場18萬億元的自由流通市值，對股市資金分流的影響較小。預計今年下半年養老金將全面進入股票市場，會帶來2000億元左右入市資金。預計初期入市資金規模不大，不會改變股市整體資金供需的大格局。

　　應對策略：養精蓄銳。3月份上漲行情的核心邏輯是政策面偏暖帶來的風險偏好提升，目前行情演變為反轉的條件暫不具備，當下應考慮：什麼時候賣？上週三，市場在沒有重大利空情形下突然大跌，顯示市場樂觀情緒已經出現鬆動。展望未來，過去兩個月國內外政策面偏暖的蜜月期很難再現，國內低等級信用債不斷到期，債務違約事件不斷影響風險偏好，海外需跟蹤4月26-27日美聯儲議息，警惕釋放6月份加息的鷹派信號。震蕩市中單邊上漲的反彈波段大概率已經過去，國內外偏松政策明顯轉向，短期市場仍將有反覆，操作上宜養精蓄銳。全年仍是震蕩市，保持運動戰策略。配置方面，建議重業績，關注新能源汽車、養殖、白酒、醫藥等行業板塊。

　　中信證券

　　區間運作的向下調整期

　　以史為鑒：經濟預期支援股市上行的條件尚不完備。美林時鐘的投資邏輯有三個前提。兩個“顯性”前提：一是經濟復蘇，企業盈利恢復增長；二是通脹低位、貨幣寬鬆，利率持續保持在較低水準。一個“隱性”前提是：經濟復蘇之前股票資産已經大幅下跌，具備投資價值。以史為鑒，中國處於金融週期下半場的非典型復蘇中，經濟向上彈性不足，A股盈利回升幅度不大，市場對利率下行和貨幣寬鬆預期趨於理性，A股趨勢性上漲的條件尚不成熟。

　　市場對寬鬆貨幣環境的可延續性擔憂加劇。從數據上看，短端貨幣市場隔夜和7天期利率分別回升，流動性環境正在發生變化；微觀層面上，4月份是理財産品到期高峰期和財政繳稅月，4月底流動性可能面臨敏感期。此外，本週即將召開的美聯儲FOMC(4月26-27日)和日本央行議息會議(4月28日)的輿情都有可能加大美元指數的波動。

　　大市判斷：區間運作中的向下調整期。從基本面角度看，主要基於經濟和政策預期的此消彼長、房地産引擎的持續性、供給端量價齊升的可能性三個角度進行分析。根據歷史研究的結果，目前經濟預期支援股市上行的條件尚不完備；從流動性角度看，存量資金博弈下，股市中期難現單邊趨勢性行情。整體來看，市場中期依然是以震蕩為主，上周的大跌只是指數對接近上部的自我修復，也標誌著指數短期進入了區間運作的向下調整階段。

　　配置建議：堅持持有週期與消費藍籌，調高白酒比重。