有的做空者會通過虛假交易、自買自賣、操縱市場這種“幌騙”行為獲利。由於市場交易的不斷演變，操縱者也變得愈發狡猾，手法日漸隱蔽，儘管證券監管部門正在加快對於惡意做空行為的打擊，但事實上目前針對這一行為並沒有相應的法規可依循。

　　儘管近幾週來，A股市場在國家隊入場以後已經逐漸呈現企穩現象，但是，對於6月中旬以來的那場股市震蕩，許多股民至今依然心有餘悸。中國證監會此前已經成立了一個團隊來調查“非法操縱市場”的線索。監管部門認為，惡意做空是股市下跌的主要原因之一。但是，對於做空是否存在惡意與善意之分，市場仍存在分歧。有許多意見認為，一棒子將空頭全部打死不利於股票市場的回穩。那麼，從證券與法律意義上來説，究竟是否存在“惡意做空”一説？

　　跨市場操縱屬於惡意做空

　　所謂做空機制，是指投資者因對整體股票市場或者某些個股的未來走向(包括短期和中長期)看跌所採取的保護自身利益和借機獲利的操作方法以及與此有關的制度總和。

　　目前，投資者能夠採用的做空途徑主要有融券、股指期貨以及ETF期權這三種。但是，由於融券市場長期困于“無券可融”的尷尬情況，ETF期權的門檻較高且有不少限制，股指期貨成為了做空股市的主要機制。此外，廣義上的“做空”還可以在股票市場通過交易行為對股票價格或股市行情進行打壓，或通過與股票市場相關的輿論“唱空”股市。

　　做空者與買漲者的多空平衡，有助於幫助市場發現合理價格，保證證券市場流動性。因此，做空行為本身並不是與“惡意做空”相關罪名的構成要件。

　　但是，不同於正常做空，所謂惡意做空，是指通過虛假交易、自買自賣、操縱市場，最終引起金融市場的混亂。惡意做空交易通常伴隨以下明顯特徵：短期內大量甩賣、聯合多家機構，開出與市場交易嚴重不符合的交易單，同時伴隨編造傳播虛假資訊行為。在股市交易中，往往暴風驟雨般襲來的賣單實際上是一種被稱為“幌騙”的交易策略，旨在令多頭改變看漲的立場。

　　所謂“幌騙”，即虛假報價再撤單來影響股價的行為。“幌騙者”(spoofer)通過假裝有意在特定價格買進或賣出，製造需求假像，企圖引誘其他交易者進行交易來影響市場。通過這種“幌騙”行為，“幌騙者”可以在新的價格買進或賣出，從而獲利。此外惡意做空者還“唱空”，即在操縱交易價格和交易量的過程中，編造和散佈關於股市或關於個股、股指等證券或衍生産品的虛假資訊。

　　而跨期貨、現貨兩個市場的操縱價格行為就正屬於惡意做空範疇。此次股市暴跌凸顯了跨股指期貨市場和證券市場的操縱行為。有機構數據分析顯示，中證500期指是市場恐慌始作俑者，其每每在現貨即將企穩之時就出現急速滑落到跌停，似乎有只無形之手特意打壓市場；而IC1507率先砸盤，帶動正股市場殺跌，先跌停的股票賣不出去，只能賣出尚未跌停的股票，造成A股現貨市場大面積跌停。加之本輪牛市在政策激勵、配資杠桿效應的影響下，融資融券餘額屢創新高。被空方利用的平倉機制使得其翹動的做空力量更加巨大，這也進一步助推了股市的震蕩。

　　需儘快對惡意做空進行法律定性

　　儘管證券監管部門正在加快對於惡意做空行為的打擊，但事實上目前針對這一行為並沒有相應的法規可依循。目前，針對股票市場的主要監管法律是《證券法》及配套規定，而股指期貨市場的主要監管法規是《期貨交易管理條例》(簡稱條例)及配套規定，由於《證券法》和條例中並沒有“惡意做空”的概念解釋，與之相關的內容只能追溯“價格操控”這一定義，即所謂的操縱證券期貨交易價格。

　　而且，其中可供追溯的只有“其他操縱行為”這一兜底條款。根據《證券市場操縱行為認定指引(試行)》，其他操縱手段包括蠱惑交易、搶帽子交易、虛假申報交易、特定時間的價格或價值操縱及尾市交易等。雖然這些操縱手段已經十分具化，但是，由於市場交易的不斷演變，操縱者也變得愈發狡猾，手法日漸隱蔽，比如使用無任何關聯的融資戶、多點多地佈局、使用無資金往來的多賬戶分工操縱等。如最近經常被提及的跨股指期貨市場和證券市場的操縱行為，正是一種新型的未能被相關法律法規條款所捕捉到的操縱行為。

　　比如，證監會近期的監管行動再度升級，繼限制異常交易賬戶之後，證監會還收緊了融券業務以抑制惡意做空，並持續加大對上市公司違法違規行為的查處力度。但是由於相關法律法規尚未健全，對於這些新型的犯罪手段還沒有一個法律上的清晰定位。因此。目前能夠依照的只有我國《刑法》規定的編造並傳播證券、期貨交易虛假資訊罪。

　　正是由於針對做空機制的規定條款存在著空白，才使得惡意做空者有機可乘。當然，回顧各國的金融證券發展史，無一不是在不斷的試錯中獲得成長和完善的機遇。禍兮福之所倚，今年6月的股市震蕩，儘管造成了較大的影響，但是對於股市規制來説，其實恰恰是一個極好的完善之機。在股市欣欣向榮時，許多問題都會被我們所忽略。只有潮水退去才知道誰在裸泳，也只有在股市下跌時才知道監管的短板。

　　經此一役，在《證券法》的修訂上，有必要對跨期交易行為進行更為明確具體的規範，並且明確現貨和期貨市場中的惡意炒作行為的處罰方式。面對日益開放的金融和資本市場，面對遊入中國市場的、掌握極高資本運作技術的華爾街國際資本大鱷，充分調動國家隊的力量進行救護固然十分必要，但是從長遠來看，建立法律法規的牢固城墻才是監管部門協助市場抵禦金融風險衝擊的最好防禦工具。

　　顧雷(中國人民大學金融與證券研究所教授、法學博士、金融學博士後)