今年7月22日，新三板迎來歷史性時刻，當日掛牌公司總數達到2811家，首次超過滬深交易所上市公司總和，被視為新三板發展新的里程碑。然而，與新三板掛牌公司數量突飛猛進形成鮮明對比的是，新三板正面臨流動性嚴重不足的尷尬局面。

　　在今年4月三板成指和三板做市創新高後，隨著連續近3個月的斷崖式下跌，新三板交易量也陷入低迷，日成交額從此前最高的52億元跌至7月份日均3-4億元水準，7月31日新三板市場成交金額僅為2.46億元，創下5個月以來新低，甚至不如一隻A股一天的成交額；此外，7月份新三板成交額佔總市值平均比率僅為0.068%，而主機板7月份成交額佔總市值平均比率為2.1%，新三板僅為主機板的3%，對比之下，新三板市場換手率極低，正遭遇流動性困境。

　　新三板市場的低迷以及流動性的嚴重不足，一定程度上影響到了掛牌公司的正常融資。行情的急速變臉，讓新三板市場參與各方叫苦不迭，本輪下跌中，一些做市商和機構手中的籌碼也出現不同程度的浮虧。從4-6月份的情況來看，協議交易方式共有862家，131家出現破發，破發率為15.2%；做市交易方式共有262家，65家出現破發，破發率為24.81%。從今年以來的增發預案和實施情況來看，特別從5、6、7月份情況看，新三板企業融資低於預期的情況愈發普遍，融資受阻情況越來越突出。

　　回顧近兩年新三板市場的發展歷程，不難發現政策一直是市場發展的主要推力。2014年，新三板正式迎來大發展的時代，從1月初的大幅擴容到5月份新交易系統上線，再到8月底做市交易制度的正式推出，新三板市場迅速成為整個資本市場的關注焦點。2015年初，在新三板市場經歷2014年的跨越式發展後，市場參與者普遍預期“新三板新政”將得到延續，諸如市場分層、降低投資者門檻、完善轉板制度、推出競價交易等政策有望陸續出臺，潛在的政策紅利預期致使市場熱度不斷升溫，在此背景下，新三板市場出現了2015年1月到4月的大幅上漲行情。然而，過熱的情緒並不利於市場的健康發展。為規範市場秩序、保持市場健康發展，股轉公司開始加大對違規交易、墊資開戶等行為的監管力度，市場交易開始降溫。隨後，市場對於制度紅利的政策預期不明朗，加上受到主機板在6、7月份的大幅下跌拖累，導致了新三板市場人氣渙散，流動性持續收縮。目前，新三板的流動性問題已逐步影響到了市場的正常交易，甚至出現了企業融資受阻的問題，而解決流動性問題的關鍵，則被寄予厚望在政策上。

　　股票供給快速增長

　　參與資金則極為有限

　　當前新三板市場的流動性困局，根本上是股票供給的快速增長與市場參與資金極為有限之間的矛盾所致。從政策層面上來説，最直接的解決方法就是通過分層實現差異化管理、降低投資者的準入門檻。事實上，個人投資者500萬的金融資産開戶起點偏高，新三板市場合格投資者（除去掛牌公司原有股東之後）數量嚴重偏少。隨著新三板市場的快速發展與多年運作，投資者對新三板市場的風險認識逐步深入，普遍認為有降低投資者門檻的必要性與可行性。

　　新三板作為我國構建多層次資本市場的基石，擔負著為創新、創業、成長型中小微企業提供直接融資渠道的重任。其中，新三板的分層制度一直被市場寄予厚望，尤其在做市交易制度推出之後，競價交易在2015年推出的呼聲越來越高。競價交易作為市場分層中最具活力的交易制度，有望為新三板市場帶來大量的流動性和豐富的投資機會。目前競價交易出臺延遲，在一定程度上打擊了市場的信心，在市場流動性緊缺的當下，政策預期的不穩定更加劇了市場的動蕩。

　　除了市場分層制度，轉板制度亦被視為新三板市場的一大亮點。國務院《關於全國中小企業股份轉讓系統有關問題的決定》指出：“在全國中小企業股份轉讓系統掛牌的公司，達到股票上市條件的，可以直接向證券交易所申請上市交易”。目前，新三板轉板制度具體操作尚未明晰，已“轉板”企業都是先從新三板退出掛牌，然後重新申請上市，與企業直接申請IPO相比並沒有較大的差別。

　　採取多種措施

　　改變流動性困局

　　在新三板市場快速擴容、掛牌公司數量大幅增加的大背景下，提供與市場體量相匹配的流動性、合理維持市場交易活躍度是保證新三板市場得以持續健康發展的必要前提。

　　如何解決市場流動性問題？可以通過內外結合的方法來突破此困局。

　　首先，可結合分層考慮適時降低投資者的準入門檻，增加市場參與者數量，吸引更多資金進場。從風險控制角度，增加市場內部分層，加強掛牌公司資訊披露，嚴厲打擊財務造假、股價操縱等違規行為，或許能從源頭上降低投資者的風險。適度降低500萬的資産門檻，並不會明顯降低市場參與者的風險承受能力，同時還能為市場提供更多的流動性。

　　其次，加快完善新三板市場機制，適時推出分層管理和競價交易、出臺轉板制度的具體規則等措施，不僅有利於為掛牌公司提供一個良好的融資、成長生態圈，也有利於吸引更多的場外投資者進場，增加市場交易的活躍程度。通過增加新三板市場的深度和廣度，才能真正構建起一個企業和投資者之間的高效投融資平臺，從而有效解決中小微企業直接融資問題，助推“大眾創業、萬眾創新”的有效實施。

　　（作者單位：東莞證券）