立霸股份(603519)

　　【基本資訊】

　　【申購狀況】

　　【公司簡介】

　　許可經營項目：普通貨運。一般經營項目：覆膜金屬板、高級膜、有機玻璃製品、家用電器配件、鋁合金型材、新型墻體及其原材料的製造、鋼材加工、金屬材料、建築材料、木材的銷售。本公司生産的隔熱夾芯板(非承重)售後安裝服務、自營和代理各類商品及技術的進出口業務。

　　【機構研究】

　　安信證券：立霸股份合理價值區間為20.91-24.40元

　　公司主營家電用複合材料：公司主營覆膜板(VCM)産品和涂層板(PCM)産品，主要應用於冰箱、洗衣機、熱水器、微波爐、空調等領域。與海爾、伊萊克斯等國內外知名家電企業進行長期、穩定合作。

　　市場增長穩健處於錯位競爭狀態：家電用複合材料行業市場增長穩健，主要是基於以下三個原因：1)家電消費增長；2)複合材料使用率提高；3)在家電行業外適用範圍廣闊。此外，行業集中度較高，前五家企業的市場份額合計超過50%。主要的家電複合材料企業都有各自“核心客戶”，市場處於錯位競爭狀態。

　　公司優勢突出：1)公司是行業內規模較大且具有品牌影響力的企業，市場佔有率高，2013 年公司市佔率為12.5%，且與客戶保持穩定合作關係；2)擁有複合膜自産能力，一方面大幅降低了生産成本，另一方面複合膜的用途十分廣闊，還可以用於手機、LCD、PDA 顯示屏等産品中，未來這些都將成為公司新的增長點。

　　募投項目料將提高盈利能力：本次募集資金將用於：(1)環保新型家電用覆膜板生産線技改擴能項目；(2)家電用複合材料研發中心項目；(3)補充公司營運資金。募投項目投資額預計為2.22 億元，新型家電用覆膜板生産線技改擴能項目投産後將帶來年收入5.3 億、稅後利潤3872 萬元。

　　投資建議：預計公司2014-2016 年的收入增速為8.8%、20.4%和17.5%，凈利潤增速為13.2%、24.5%、19.6%，EPS 分別為0.70、0.87 和1.04 元。考慮A 股同類公司估值水準，我們認30-35 倍是較合理的估值水準，對應合理的價值區間為20.91~24.40 元。

　　風險提示：1. 原材料價格波動的風險；2. 銷售集中度較高的風險；3。人所得稅稅收優惠發生變化的風險。

　　上海證券：立霸股份合理估值區間為23.06-27.67 元

　　公司在是家電複合材料行業內的領先企業

　　立霸股份主要為國內外致命家電整機企業提供家電外觀用複合材料，是國內主要的家電用複合材料生産廠商之一，具有一定的技術研發、新品推廣和客戶服務優勢，産銷居行業前列。公司是行業內規模較大且具有品牌影響力的企業之一，2011-2013 年間其VCM/PCM 産品的市場佔有率分別為8.70%、10.12%和12.49%。

　　公司業績有望再次進入加速釋放期

　　公司營業收入從2011 年的4.78 億元增加到2013 年的6.72 億元，2013 年和2014 年分別實現了10.68%和27.01%的增長。同期公司分別實現歸母公司凈利潤3,976.71 萬元、4,419.93 萬元和4,926.38萬元，2012 年和2013 年同比增長11.15%和11.46%，説明在行業競爭持續加劇的大背景下，公司業績仍有能力保持正的業績增長。公司綜合毛利率呈現小幅下滑的趨勢，分別為18.99%、18.69%和17.21%，下降的主要原因是毛利率較高的VCM 産品佔銷售收入的比重持續下降，以及原材料價格下跌帶來的銷售價格的持續下降。

　　公司在行業內競爭優勢明顯

　　公司的競爭優勢有：1)産業鏈完整優勢；2)産品品質和過程式控制制優勢；3)客戶優勢。

　　上市6 個月內的合理估值區間為23.06-27.67 元

　　我們認為給予公司15 年每股收益30 倍市盈率這一估值水準較為合理，以該市盈率為中樞且正負區間為20%的公司合理估值區間為23.06-27.67 元，相對於2015 年的動態市盈率(發行後攤薄)為27.27-32.73 倍。

　　建議詢價價格為13.69 元

　　在老股不進行轉讓的前提下，新股發行價格由項目資金需求量、新股發行費用和新發股數確定。假定公司發行2000 萬股新股，則公司總股本為8000 萬股，公司本次募集資金總額為2.74 億元，據此推算發行價格為13.69 元，對應2015 年動態市盈率16.20 倍。

　　松發股份(603268)

　　【基本資訊】

　　【申購狀況】

　　【公司簡介】

　　設計、生産、銷售：陶瓷製品、衛生潔具、瓷泥、瓷釉、紙箱(不含印刷)、鐵製品塑膠製品，藤、木、竹的陶瓷配套産品。

　　【機構研究】

　　申萬宏源：松發股份合理價格區間為12.80-16.00元

　　國內日用陶瓷領軍企業。廣東松發陶瓷有限公司是一家集研發、設計、生産、銷售及服務於一體的專業化、高品質日用瓷供應商，自有品牌“松發”主要定位於中高端日用瓷市場，使産品成為“品位生活”的承載體。2014 年，公司實現營業收入3.07 億元，同比增長5.2%；歸屬於母公司股東凈利潤4868.09 萬元，同比增長13.4%。

　　陶瓷行業經營模式佳，成長性高。2014 年我國日用陶瓷製品行業收入為998.6 億元，2012年全國日用陶瓷製品總産量330 億件，佔世界總産量的62%以上，出口占比較大。1)陶瓷行業迅速發展，日用陶瓷消費旺盛，未來仍有廣闊發展空間。隨著經濟的快速發展，收入增長帶動陶瓷消費的增長，同時旅遊、酒店業的迅速發展增加了日用陶瓷消費量。2)高品質日用陶瓷需求增長，陶瓷市場的發展趨向多樣化、個性化，高端、健康、環保也成為人們日漸重視的標準。隨著消費需求的升級，消費者對與食品接觸的陶瓷製品的要求不僅停留在經濟實用層面，高品質、外觀造型美、低鉛、鎘溶出量、熱穩定性好等指標成為消費者選購陶瓷産品重要的標準，高品質日用陶瓷的市場需求將進一步提升。3)日用陶瓷企業受上游原材料廠商限制較低。陶瓷製品的主要原材料為高嶺土，陶瓷用的釉料主要原料石英、長石、硅酸鋯等礦産，而我國日用陶瓷上游資源較豐富，目前能夠滿足陶瓷製造業對資源的需求，受上游原材料廠商限製程度較低。

　　松發股份：外銷為主、內銷為輔，ODM/OEM 與自主品牌相結合。公司産品以外銷為主(收入佔比超過75%)，主要為中高檔日用陶瓷産品，客戶群體主要為酒店、連鎖商超及經銷商，主要銷往東南亞、澳大利亞、歐洲、北美洲等地區。內銷産品主要分為日用瓷、精品瓷和陶瓷酒瓶等系列，自主品牌“松發”定位於中高端日用陶瓷市場，高品質、獨具匠心是産品的特色，主要經營模式為直銷(通過商場專櫃、直營店、星級酒店、禮品定制等渠道)，目前已在北京、鄂爾多斯、鄭州、潮汕機場等地設立專櫃或直營店，培育公司自有品牌形象。

　　募集資金將用於年産2,300 萬件日用陶瓷生産線建設項目和松發陶瓷展示中心。本次公司擬募集資金2.1768 億元，將先後投入年産2,300 萬件日用陶瓷生産線建設項目(81.55%)和松發陶瓷展示中心(18.45%).

　　核心假設風險：1)原材料價格波動對公司盈利能力産生負面影響；2)募投項目風險。

　　據測算，松發股份發行價格為11.66 元，合理價格區間為12.80-16.00 元。公司發行後總股本為8800 萬股，據測算，發行價格為11.66 元。我們預計公司2015-2017 年攤薄後每股收益分別為0.64、0.74 及0.80 元(發行價對應2015年18.2 倍市盈率)，參考同行業其他公司估值水準，給予公司2015 年20-25 倍市盈率，合理價格區間為12.80-16.00 元。

　　特別提示：本報告所預測新股定價不是上市首日價格表現，而是在現有市場環境基本保持不變情況下的合理價格區間。

　　海通證券：松發股份2015年上市後合理價值18.39 元

　　公司地處“中國瓷都”潮州，技術、渠道及産業配套優勢顯著。憑藉已有客戶資源，定位中高端市場，順應行業品牌化經營、産業技術升級的發展趨勢。募投項目實施後，整體設備和技術水準有望顯著提升，盈利能力將隨著産品的技術含量和附加值的提高而得以增強，市場開拓及産品升級預計將成為業績增長的主要驅動力。

　　公司地處“中國瓷都”潮州，始建於2002 年，是集陶瓷産品設計、研發、生産、銷售為一體的現代化企業，主營日用陶瓷、酒店用品、家居用瓷、陶瓷酒瓶、藝術瓷等，採用ODM/OEM 與自主品牌相結合的方式，産品主要銷售于境外市場。公司在日用陶瓷行業地位突出，多年來堅持實施品牌戰略，“松發”品牌定位高端日用瓷市場。

　　我國日用陶瓷行業生産企業數量眾多，行業集中度低，市場化程度高，産業呈集群化分佈。技術、資質與渠道資源構成行業進入壁壘。在需求個性化及綠色消費趨勢下，未來國內日用陶瓷市場容量增加的重要表現形式之一將是産品檔次、價格提高帶來的消費額增長，通過品牌化建設，陶瓷企業逐漸由産品輸出向品牌輸出轉變，從而不斷提高産品的附加值和市場競爭力。

　　市場開拓及盈利空間提升預計將成為業績增長的主要驅動力。公司擬對現有生産線進行技術升級，提高生産效率和産品優良率，擴大生産規模，以滿足訂單的需求。預計募集資金投資項目實施後，整體設備和技術水準將得以顯著提升，盈利能力將隨著産品的技術含量和附加值的提高而得以增強。預計公司未來，一方面，伴隨對上游的滲透，對原材料及成本的控制能力有望增強；另一方面，通過擴充産能及品牌建設進一步鞏固、提高公司目前在國內外日用家庭陶瓷、酒店用瓷、陶瓷酒瓶等領域的市場佔有率。同時加大國內銷售網路的建設及市場開拓的力度，優化公司內外銷業務結構，並通過加快研發設計速度、市場推廣等途徑實現産業提升，引領日用陶瓷向精品化、個性化等方向發展。

　　盈利預測：預計松發股份2015-17 年實現歸屬於母公司凈利潤分別為5396、6075、6659 萬元，同增10.84%、12.59%、9.62%，對應EPS 分別0.61、0.69、0.76 元。

　　估值：選取目前與公司業務較為接近的陶瓷製造企業進行市盈率比較，給予公司2015年30 倍市盈率，對應上市後合理價值18.39 元。

　　主要不確定因素：匯率波動、反傾銷政策、出口退稅政策、原材料價格波動對生産經營影響的風險。