迦南科技(300412)

　　【基本資訊】

　　【申購狀況】

　　【公司簡介】

　　許可經營項目：無；一般經營項目：制藥設備研發、生産、銷售；貨物進出口、技術進出口。

　　【機構研究】

　　興業證券：迦南科技合理價格為27.3-31.9元

　　公司在固體製劑制藥裝備領域處於國內領先地位：公司在國內固體製劑制粒設備製造領域處於優勢地位。公司可向制藥企業提供固體製劑制粒整線設備，是目前國內少數幾家可提供三種制粒工藝(濕法制粒、沸騰制粒、幹法制粒)整線設備的供應商之一。

　　醫藥市場高增長與制藥行業標提升帶動公司快速成長：醫藥行業整體景氣的背景下，制藥企業産能迅速擴大，投資快速增加，而新版GMP 的實施，更推動、促進了制藥企業改進生産工藝、改建車間、提高裝備投入，進而釋放了制藥裝備的升級需求，帶動了行業和公司近年來的快速增長。相關政策要求2015 年底前固體製劑的生産達到新版GMP 的要求。

　　客戶資源豐富，産品體系健全，積極拓展非藥領域：在固體製劑制藥裝備行業內，公司具有穩定的優質客戶資源和持續的創新研發能力，産品體系健全性價比高，是國內少數幾家能夠提供多種主流制粒工藝整線設備的企業，能夠持續推出順應市場趨勢的新産品和新技術。同時在食品製造標準提升的大趨勢下積極向保健品、食品生産設備領域拓展。

　　估值及投資建議：我們假設發行1,340 萬新股，按發行後股本5,340 萬股計算，預計募集資金總額為1.82 億元，按照本次新股發行方式發行價格約為13.6 元，我們預計公司2014-2016 年EPS 分別為：0.91、1.25 和1.46元，考慮到可比公司的PE 水準、行業週期及公司的盈利增長情況，給予公司2014 年30-35 倍PE，我們認為公司的合理價格在27.3-31.9 元左右。

　　風險提示：行業週期波動風險、訂單延遲及應收賬款風險、市場競爭加劇風險。

　　齊魯證券：迦南科技合理估值區間為20-25倍PE

　　迦南科技是我國固體製劑設備生産、銷售領先企業。2013 年營業收入1.54 億元，其中，制藥整機銷售和毛利佔比分別為78%、77%，是公司業績的主要來源。2011-2013 年，公司制藥整機銷售佔比從68%提高到78%，毛利佔比從75%提高到77%，成為驅動公司業績增長的主要業務。

　　我國制藥裝備行業處於發展初期，行業保持 20%以上快速增長，但集中度有待提升。1)制藥行業新建擴建産能驅動新設備投資保持CAGR24.3%的快速增長。醫療消費升級、醫改推動、新農合、醫保投入增加等因素驅動國內制藥行業産能升級，同時也促進了行業固定資産投資的增長，據國家統計局數據，2004-12 年我國制藥行業新建擴建投資保持了25%以上的快速增長，2009-12 年更是保持了30%以上的快速增長，2004-12 年設備採購額也保持了24.3%的快速增長。2)短期驅動：新版GMP 認證。截止2013年10 月，非無菌藥品生産企業有778 家通過新版GMP 認證，僅佔全部非無菌制藥企業的20%，隨著2015 年大限來臨，制藥行業的整合將明顯加速。該政策驅動將驅動下游製劑行業進行大規模的改擴建活動，從而帶動上游設備行業的高景氣度持續。在此背景下，我們認為具備整線設備供應能力、客戶資源豐富、具備一定規模效應的制藥裝備企業將優先分享行業的快速增長。

　　差異化銷售策略+廣泛客戶基礎+整線設備提供，打造核心競爭力。1)差異化的銷售策略：迦南科技目前國內、國外銷售佔比4:1，根據國內外市場的環境差異、下游制藥行業的不同發展階段，公司採取了差異化的競爭策略，並樹立了良好的品牌形象和市場地位。2)廣泛的客戶基礎積聚規模效應：2014 年全球前500 前企業，公司覆蓋10 家制藥集團，A 股141 家制藥企業，公司覆蓋其中的66 家。3)整線設備提供：公司是國內少數幾家可以提供固體製劑整線設備的公司，基於制粒製劑設備不斷豐富産品線。

　　募投項目：擴産、研發、行銷。本次公司發行募集資金項目總投資額為2.435 億元，其中制藥設備産業化基地項目(一期)投入1.49 億元，研發中心建設投入5523 萬元，行銷與服務網路建設項目投入1881 萬元，主營業務相關的營運資金項目投入。

　　盈利預測：我們預測公司2014-2016 年的營業收入分別為1.7 億元、1.86 億元和2.05 億元，同比分別增長10.2%、9.6%和10.3%；歸屬母公司凈利潤分別為3861 萬元、4474 萬元和4892 萬元，同比分別增長11.2%、15.9%和9.3%。對應攤薄後EPS 0.72、0.84、0.92 元。按照醫藥流通A 股上市企業的平均PE 水準，即42×14PE，24×15PE，，考慮公司增速水準，及目前公司行業地位，我們認為公司2015 年合理估值區間在20-25 倍，對應合理目標價區間16.8-21.0 億元。

　　發行價測算：根據公司募集資金及發行股份上限，我們對公司發行價進行了測算，預計發行價13.6 元。

　　風險提示：訂單模式帶來的業績波動風險，GMP 認證帶來的業績波動風險，産能限製造成客戶響應差帶來的客戶流失風險，專利風險。