正業科技(300410)

    【基本資訊】

　　【申購狀況】

　　【公司簡介】

　　PCB精密加工檢測設備及輔助材料的研發、生産、銷售和服務?始終專注于下游製造企業産品品質及生産效率的提升。

　　【機構研究】

　　海通證券：正業科技合理價格區間為11.16-13.64元

　　正業科技主營PCB精密加工檢測設備及輔助材料兩大類系列産品，居於國內行業領先地位。公司是國內PCB精密加工檢測設備及輔助材料的專業供應商，主要從事PCB精密加工檢測設備及輔助材料的研發、生産、銷售和服務。公司2013年完成主營業務收入2.64億元，實現凈利潤0.33億元。其中PCB輔助材料業務佔公司營收比重58%，毛利比重53%，是公司營收主要來源。

　　公司當前業務轉型進展較慢，拖累整體産品毛利率下滑。近3年來公司開始逐步將産品結構從PCB輔助材料向PCB精密加工檢測設備轉移，産品市場競爭力有所增強。但是總體來看業務轉型較慢，公司目前依然無法擺脫對於PCB輔料業務的高度依賴，同時受PCB行業供求影響，公司産品價格下降較快，整體毛利率呈現逐步下滑態勢。

　　PCB 精密加工檢測設備將是公司未來重要的潛在新增業績來源。公司目前的主打産品包括自動化X 光檢查機、UV 鐳射切割機、自動化貼補強機以及UV 鐳射打孔機等行業領先的産品，並且仍將持續對UV 鐳射切割技術、X 光精密檢測技術、UV 鐳射打孔技術、自動化貼補強技術、半固化片自動裁切技術持續進行研發，帶動公司PCB 精密加工檢測設備從基礎自動化向過程自動化乃至智慧自動化的方向邁進。隨著公司在精密加工檢測設備領域的市場影響力持續擴大，公司産品的下游客戶既包括深圳市五株科技股份有限公司等傳統PCB 企業，還包括TDK Corporation、比亞迪股份有限公司等新能源行業知名客戶，目前銷售情況較好。

　　公司應收賬款佔流動資産比重偏高，且應收賬款賬齡結構有所下滑，需警惕潛在壞賬風險。PCB 行業作為電子製造業的基礎，其下游電子製造行業為保持資金週轉靈活通常要求其上游供應商PCB 採用賒銷模式；而相關供應商也會通過賒銷政策吸引客戶、維持客戶關係，從而擴大銷售。考慮公司的下游客戶群規模較大、資金實力較強，我們認為公司應收賬款壞賬風險相對可控。同時，公司應收賬款中主要是1 年以內的短期賬款，長期應收賬款佔比較低，顯示公司財務管理良好。但是自13 年以來，公司非短期應收賬款比重快速增加，我們判斷這是公司為拓展訂單而擴大賒銷優惠所致，這樣的操作短期內會帶來公司營收的提升，但是中長期來看需警惕公司潛在壞賬風險。

　　公司最近3 年管理費用率穩中有降，帶動期間費用率改善。過去三年，公司為應對産品售價下滑的行業不利因素，積極優化産品結構及成本，管理人員薪酬及研發投入有所加大，帶動公司管理費用穩定提升，但隨著公司銷售規模的擴張，整體管理費用率穩中有降。公司銷售費用率基本維持穩定，財務費用率較低且保持穩定，主要係銀行借款的利息支付。公司整體期間費用數額穩中有升，整體期間費用率逐步改善。

　　目前全球PCB産業保持穩定增長。PCB行業是電子資訊産業中最重要的基礎行業之一，據CPCA統計，PCB産值在整個電子元器件中的佔比達25%以上。據Prismark統計及預測，受益於下游的強勁市場需求，2012年全球PCB産值達550.39億美元，呈現穩定增長勢頭，至2017年，預計全球PCB産值將達645.41億美元，較2012年增長17.26%。

　　亞洲市場佔據PCB行業主導地位。據Prismark統計，2013年度，中國大陸、中國台灣、日本、南韓等亞洲地區的PCB産值佔全球PCB産值的78.00%。

　　中國“全球PCB行業發展火車頭”效應日益明顯。近年來，隨著亞洲地區逐步成為全球電子産品製造中心，中國也逐漸成長為PCB行業全球産值最大、增長最快的地區，據Prismark統計及預測，2013年中國大陸地區PCB産值達到245.95億美元，佔全球PCB總産值的44.00%，已成為推動全球PCB行業發展的主要增長動力；至2018年，中國大陸地區PCB産值將達313.22億美元，佔全球PCB總産值將達48.00%。

　　智慧手機、平板電腦出貨量持續高速增長，推動PCB行業景氣度提升。近年來，智慧手機、平板電腦正處於其生命週期中的高速增長期。據台灣工研院調研，2011年至2014年，智慧手機出貨量由4.75億台增加至12.69億台，增幅高達167.18%，平板電腦出貨量更是由0.77億台猛增至2.78億台，增幅更高達261.04%。

　　受智慧手機、平板電腦出貨量大增影響，相關PCB應用市場進入高速增長期。。據Prismark調研，僅2012年至2013年，智慧手機、平板電腦PCB應用市場的增長率分別高達15.52%及41.94%，其中FPC等中高端PCB産品應用的增長率分別為46.20%及15.10%，均數十倍于0.80%的同期PCB整體應用市場增長率，顯示出強勁增長態勢。

　　募投項目分析

　　公司擬發行股份不超過1500萬股，全部用於公司主營業務相關的項目。扣除發行費用後的募集資金，將用於以下3個項目，其中2個建設項目，合計1.227億元，補充流動資金0.1億元，需募集總額1.327億元。以上募投項目建設期12個月，達産期24個月。

　　募投項目1將加大公司在全印製電子技術、微波光電子技術、UV鐳射技術等新興領域的研究，並進行核心技術儲備。項目2將引進數控自動機床、振動研磨機、膠片機等先進設備，同時建成高標準的無塵車間，並配備金屬材料分析儀、ROSH檢測儀、全自動數顯洛氏硬度試驗機等先進電子檢測設備，將大幅提升公司設備自動化水準及産品品質。項目3有利於公司保持良好的負債結構，降低財務成本與風險。

　　盈利預測與投資建議

　　暫不評級，建議合理申購價格區間為11.16-13.64元。我們預計公司2014-2016年銷售收入為2.91、3.23、3.61億元。歸屬於母公司的凈利潤分別為0.35、0.37、0.39億元，對應的EPS分別為0.58、0.62、0.65元。公司所在PCB行業競爭對手較多，我們梳理相關企業估值狀況，得到2013、2014、2015年行業平均PE分別為29.57倍、22.45倍、18.00倍。基於穩健性原則，給予公司2015年18-22倍PE估值，建議合理價格區間為11.16-13.64元，由於公司尚未公開發行價格，暫不評級。

　　國泰君安：正業科技預計漲停板7個

　　公司攤薄後2013-2015 年的實際與預測EPS 0.55、0.59、0.63元。可比公司2014 年的PE 是50 倍，可比證監會行業最近1 個月的估值52倍，我們預估公司的發行價相比證監會行業折價62%。

　　建議公司報價10.79 元，對應2013 年攤薄PE 為19.76 倍。

　　預估中簽率：網上0.34%；網下中公募與社保0.38%，年金與保險0.13%，其他0.10%。預計網上凍結資金量426 億元，網下凍結103億元，總計凍結530 億元。

　　資金成本：預計本批新股的凍結資金量將達到2 萬億元，所以會對資金造成衝擊，12 月11-12 日14 天回購利率已經上漲至6.85%，我們預計7 天質押式回購利率將達到9.2%。

　　預計漲停板7 個，破板賣出的打新年化回報率：網上23%、網下公募與社保28%，年金與保險8%，其他5%。預估破板賣出的年化收益率最高。但從股價絕對漲幅看，最近新股整體持有1 個月漲幅大於破板時，預計公司也可能出現這個情況。

　　公司基本情況分析

　　公司是國內PCB 精密加工檢測設備及輔助材料的專業供應商，主要從事PCB 精密加工檢測設備及輔助材料的研發、生産、銷售和服務，始終專注于下游製造企業産品品質及生産效率的提升。

　　發展空間：1)下游行業高速發展，推動本行業持續進步。2)中國PCB 製造企業競爭充分，PCB 精密加工檢測需求增強。

　　公司競爭優勢：1)與眾多優質客戶建立穩定的合作關係。2)及時、快速的市場響應能力。3)齊全的産品線。

　　特點：市場競爭激烈，公司毛利率持續下降，但是由於産品多樣化很強，所以很多公司專注于一個專業領域。

　　風險：下游PCB 需求發生大幅波動；應收賬款壞賬風險；政府補貼下降風險；技術研發失敗風險。