2月11日以來上漲超過50%的國際原油市場上，有一個現象令人費解：巨大漲幅背後，真正押注油價上漲的多頭數量幾乎沒有變化;而空頭頭寸卻減少了超過13萬手——是過去10年來美國商品期貨交易委員會(CFTC)記錄中最大的平倉規模。

　　“事實上，油價上行動力更多來源於空頭平倉。但這種回補引發的升勢持久性存疑，原油價格趨勢可能急劇逆轉。”業內人士指出，包括石油與銅在內的大宗商品近期漲勢並非完全出自於基本面改善，後市可能面臨投資者爭相離場、價格大幅下滑的風險。

　　空頭大量平倉

　　原油上漲實為“人造牛市”

　　“大宗商品‘虛火’過盛，或出現踩踏性下跌。”有機構指出，這一波原油上漲是一場逼空大戲，一旦空頭回補引發的漲勢持久性存疑，原油價格趨勢可能急劇逆轉。

　　CFTC數據顯示，在過去7周內，紐約原油的空頭頭寸減少了131，617手合約，這是10年來CFTC記錄中最大的平倉規模。空頭買回平倉行為推動了原油價格上漲。截至3月22日當周，基金公司持有的原油空頭頭寸降至近6.4萬手，為2月初觸及接近紀錄高位的近20萬手以來連續第七周下降。

　　然而即便如此，卻鮮有跡象表明基金在押注油價快速反彈。CFTC數據顯示，總的多頭頭寸數量自1月以來幾乎沒有增加，在截至週二的過去一週僅增加了6000手至30萬手左右。

　　CFTC數據還顯示，在過去10年中，僅僅只出現過兩次連續7周的空頭回補。

　　此外，從原油ETF的多空倉變化上也能看出，2月以來原油多頭甚至是下降的——只不過空頭數量下降的更多。

　　上周，紐約原油價格在3月22日升至四個月新高41.45美元/桶後，漲勢開始變得搖搖欲墜。而當上周美國政府數據顯示美國原油供給飆升至1930年以來最高水準後，紐約原油價格就下跌了4%。美國EIA數據顯示，很大程度上由於原油進口量升至2013年6月以來的最高水準，美國原油庫存增量超過了媒體調查的預期中值的三倍。

　　紐約能源對衝基金的合夥人John Kilduff指出，油價上漲的動力來自於其空頭頭寸的恐慌性減持，但並未見到很多資金增持多頭頭寸;因此此輪漲勢的持久性和堅韌性很令人懷疑。他警告説，在當前這種情形下，原油價格趨勢可能急劇逆轉。

　　接受中國證券報記者採訪的多位人士也持有類似看法。國投中谷期貨研究部高級分析師高明宇認為，1月下旬以來的油價反彈為資金推動行情，供需面並無任何好轉，前期基金凈多頭頭寸創新低後確實存在回補需求，在OPEC多次議産會議的炒作下演繹出反彈行情。

　　世元金行研究員龔文佳告訴記者，這一波原油的上漲是從2月11日至3月22日，在此期間，産油國的凍産協議令市場看漲情緒激增，同時美聯儲維持利率不變令美元指數下滑，並且油價跌破30美元/桶後處於超賣狀態，諸多利好因素導致了這一波原油的上漲。

　　但是全球原油市場供應過剩的局面沒有改善，原油庫存持續刷新紀錄高位令市場的擔憂增強，包括凍産協議能否達成也存在不確定性。儘管原油空頭大規模平倉，然而原油多頭頭寸幾乎沒有增加。總體而言，原油的基本面沒有改善，仍面臨下行壓力。

　　“所以，這一波原油的上漲並非完全出自基本面改善，而是在低油價處於超賣情況下，凍産協議有望達成改善原油供應過剩的局面，從而提振原油多頭信心，市場空頭大規模平倉等原因形成的。”她説。

　　領頭羊受挫

　　大宗商品或亦步亦趨

　　作為大宗商品之王，原油是大宗商品市場的風向標，也是全球風險資産情緒的重要指向。其銷量的多少直接與經濟的冷熱相關，也與市場的投資環境緊密聯繫。當全球經濟形勢較好，對原油的需求量增強，油價便會上漲，對其他大宗商品的需求量也會增加。同樣，市場的投資風險情緒良好，原油多頭頭寸的信心便會增強，其他大宗商品的多頭頭寸信心也會增強。

　　方正中期期貨研究院隋曉影説，原油作為大宗商品的龍頭，其走勢不僅僅對化工品起到一定的帶動作用，也會對其他品種形成一定的指引。同時原油這樣的品種不僅有商品屬性，也具有較強的金融屬性及避險屬性。

　　重山集團全民交易資深分析師張強介紹，原油作為工業的血液，能夠明顯代表市場經濟的發展狀況，在全球經濟復蘇走好的背景下，一般首先啟動的就是原油，隨著經濟的發展需要更多的原材料，改變市場的供需關係，進而推升大宗商品市場的走強，所以投資者對大宗商品進行投資時，可以密切關注油價的變化，在先行指標發生變化的時候，需要對自己的投資策略進行調整。

　　“一是原油作為重要的上游産品，對下游能源化工品種具有重要引領作用;二是原油期貨市場是全球容量和流動性最大的大宗商品市場，對衝基金等金融機構的資産配置需求決定原油價格起伏與風險情緒漲落的同步關係，以及與金屬等其他風險資産的聯動關係。”高明宇説。

　　相關人士認為，去年底以來，國內外工業品均出現不同程度的反彈走勢，但縱觀國內外經濟形勢以及商品的供需面，均不能支撐工業品連續上漲，因此在經歷了過去幾個月的上漲行情後，未來原油及其他工業品的上漲步伐將放緩，回調的壓力將越來越大，整體上看，未來工業品仍將是築底的過程。

　　國際投行巴克萊近日表示，包括石油與銅在內的大宗商品近期漲勢並非完全出自於基本面改善，可能面臨投資者爭相離場、價格大幅下滑的風險。

　　紐約商品交易所(COMEX)期銅自1月底來的1.95美元/磅持續上漲至本月18日的2.314美元/磅高點，反彈幅度超過18%，但已經連續三周徘徊在2.2-2.23美元區間，尤其是上週三受到恐怖襲擊事件影響，價格重挫2.3%，創下2月12日以來最大跌幅。

　　巴克萊分析師Kevin Norrish稱，預期倫敦金屬交易所(LME)期銅料自上周的每噸4945美元跌至4000美元稍多一點，油價可能跌回每桶30美元稍多一點。他稱，大宗商品面臨著投資者在價格上漲後不約而同尋求迅速平掉多頭倉位的風險，這樣可能造成極為不利的後果。

　　龔文佳分析，目前全球經濟較為疲軟，對原油及大宗商品的需求減弱，並且原油及大宗商品處於高庫存狀態，供應過剩的局面尚未改善，令原油及大宗商品繼續承壓。不過，原油及大宗商品的生産商渴望改善基本面，也在商討和落實一些措施，其中包括凍産、減産等。短期來看，原油及大宗商品仍面臨下行壓力;中長期來看，原油及大宗商品的基本面能夠得到改善，其價格應該會溫和上漲，其中原油價格可能維持在40—60美元。

　　就當前的市場環境而言，張強對原油以及大宗商品的後市行情也並不十分看好，全球經濟復蘇的勢頭也沒有發生明顯改善，尤其是在市場供需關係沒有發生明顯改變前，油價持續上漲的理由並不充足，再加上前期已經反彈了較大幅度，市場積累了過多獲利盤，商品價格繼續上漲的阻力會越來越大，短期面臨較大的下行壓力，未來一段時間逢高做空將會比較安全。

　　巴克萊與高盛互掐

　　國際投行分歧白熱化

　　基於各自理解，巴克萊與高盛給予了大宗商品後市迥異的判斷。

　　巴克萊認為近期包括石油與銅在內的大宗商品的漲勢並非完全出自於基本面改善，可能面臨投資者爭相離場、價格大幅下滑的風險。由於原油庫存持續刷新紀錄高位，供應過剩的壓力令油價面臨著下跌的可能性。同時，市場空頭大規模平倉，但多頭頭寸幾乎沒有增加，表明投資者採取短線策略而非長期買入持有策略，這不能支撐油價持續上漲。

　　而高盛認為，全球石油市場再平衡“小荷已露尖尖角”。隨著美國原油産量出現下滑跡象以及非石油輸出國組織(OPEC)産量走低，可能緩和全球供應過剩的現狀，預計原油市場將開始重新平衡。高盛認為原油供應過剩的壓力已令産油國的經濟岌岌可危，産油國迫切地希望能夠改善原油供應過剩的局面，從而提振油價，因此凍産和減産很可能落實，令原油市場重新平衡。

　　實際上，站在巴克萊一方的還有瑞銀和法興。二者都認為原油近期的上漲是一種“人造”牛市，或不能持續太長時間，基本面的供需矛盾並沒有出現好轉。

　　“只不過是2015年2季度反彈重演。”摩根士丹利警告，油價漲勢不但基本到頭了，而且大型反轉即將到來。

　　該機構表示，最近的行情類似2015年2季度的原油反彈，當時油價上漲主要受到美元回調影響，同樣引起了油企爭相賣出對衝未來下跌風險，導致原油期貨出現了更平緩的價格曲線。而曲線近端合約的價格被壓制在60美元以下，因為美國庫存高企的原因。如今的情況與去年在很多方面相似，只是企業們對衝的價格更低了，但隨著企業們捲土重來，油價的反彈會被證明是短命的。

　　“市場中存在兩種聲音是非常正常的，兩家機構所處的市場部位可能不同，重要的是參考各自觀點的底層邏輯和分析框架，結合自身産銷情況、市場部位制定交易策略。”高明宇説。

　　張強説，國際投行對市場的看法有所不同，這離不開他們的參考對象，相對來説高盛對原油的走勢更加樂觀，更多的是看重油價低於40美元/桶會迫使非歐佩克國家採取減産動作，進而來改變市場的供需關係。而巴克萊並不認為油價能夠持續上揚，更多的關注全球經濟的復蘇狀況，供需關係難以得到改善，但後市預測價格有所抬高。從兩者的市場預期來看，儘管有分歧，但是從整體的觀點來看，對油價的未來漲勢依舊較為保守，可見投行對未來油價出現大漲概率都不太樂觀。