9月16日美聯儲將召開會議。美聯儲會不會加息？加息對美國自身經濟發展會産生什麼影響？對世界經濟又會帶來哪些影響？加息會不會引發新一輪全球性金融危機？對中國經濟的影響幾何？中國該如何應對？這一系列問題值得關注並探討。

　　兩大因素制約聯儲加息決策

　　次貸危機之後，美聯儲實施了多輪量化寬鬆政策，使美元利率長時間維持在超低水準，造就了美國債券、股市和房地産市場回暖，産業結構和企業經營狀況也開始得以修復，美國經濟在前一段時間顯露出復蘇的跡象。在就業和通脹逐步改善的條件下，美聯儲從量化寬鬆退出並進入加息軌道雖是必然趨勢，但美聯儲還需要主要考慮兩方面的因素來判斷美國是否真正進入了加息週期的合適時點。

　　一方面，近期全球市場動蕩，股市暴跌和信貸利差的擴大，使得美國經濟的“復蘇”處在風雨飄搖之中。加之多國貨幣貶值在很大程度上釋放了美國國內通脹壓力，聯儲不得不考慮未來可能存在的輸入性通縮，國際市場風雲變幻將制約美聯儲近期加息的決策考量。另一方面，長期以來美國政府都以物價穩定和充分就業作為宏觀調控的主要目標。數據顯示，2010年以來，美國的失業率在穩定地下降，今年7月份已達5.3%，基本接近聯儲的目標失業率。然而美國的通脹受油價等大宗商品價格波動影響還處於比較低的水準，即便是以去除能源和食品價格的核心CPI作為判斷標準，7月數據顯示其同比增長為1.8%，仍在美聯儲心理線2%以下。與此同時，美國GDP同比增速也有下滑的趨勢，季度同比增速已由去年三季度的4.62%滑落至當前的3.48%。美國自身狀況不佳，物價和就業的相對弱勢也會影響其加息的決策安排。加息有可能促使美元進一步走強，從而對其出口帶來新的壓力，不利於美國經濟保持平穩增長。從這一點上來看，似乎不到萬不得已，即CPI大幅上升的情形下，難以做出加息的決策，更何況當前經濟增長又並非強勢。

　　一旦美國加息，對其國內經濟的影響可能主要體現在三個方面：一是美國實體經濟將受到短期衝擊考驗，加息對投資的直接抑製作用通常是較為明顯的，對美國國內工業擴大再生産影響相對負面；二是加息通常都會帶來國際資本凈流入，推高美元匯率；三是加息初期是否能有效緩解美國國內可能存在的通脹壓力還具有不確定性。這主要取決於美國加息前所實施的量寬政策是否已經使美國國內通脹中樞發生了結構性上移。當然，在現今國際環境下，即使美國近期加息，相信其出手應該不會太重，對經濟方方面面的影響相對有限。尤其是有關加息的預期已持續了一年多，其真正的效應已在一定程度上被市場消化。

　　新一輪全球性危機可能性不大

　　作為世界頭號經濟體，美聯儲貨幣政策發生方向性調整勢必對世界經濟産生重要影響，然而對於不同的國家或經濟體的影響各異。相比之下，美國加息對新興市場經濟體的負面影響更大一些。

　　在歐日方面，美國加息對其産生的影響總體偏負面，但影響不會太大。歐洲和日本在美國加息後所受到的負面衝擊，主要原因還是三個發達經濟體在次貸危機後經濟復蘇進度有所差異，歐日復蘇相對較慢。考慮到美國加息是為了控制過去持續大規模量化寬鬆貨幣政策帶來的流動性擴張，舒緩未來的通脹壓力，而事實上其目前的增長勢頭並不強勁，因而加息步伐和幅度不會過快過強。歐日完全有能力通過進一步的量寬來釋放日元和歐元貶值壓力，進而對沖掉美國加息可能帶來的負面影響。相比之下，歐洲的局部國家可能受美國加息的影響較大，尤其是當前歐洲主權債務危機仍未完全消退，美國加息後所導致的資本流出可能使部分歐元區重債國風險再次加大，少數國家債務違約警報可能再次拉響。

　　在新興市場方面，不同類型新興市場國家受美國加息的衝擊會有所不同。由於經濟增長的基礎相對較好，以中國為代表的亞洲新興經濟體受到的衝擊應該相對較小。而經濟結構欠合理和增長基礎較為薄弱的拉美地區和東歐地區受到衝擊可能相對較大。歷史數據顯示，在美國1994、1999、2004年的三輪加息中，拉美和東歐地區的新興市場國家資本外流嚴重，外匯儲備急劇下降。這些國家普遍具有經常項目赤字嚴重和外債負擔過重的特點。需要關注的是，近年來部分新興市場國家外債擴張速度較快，美國加息必然會影響到相關企業的外債負擔和再融資成本，進而威脅到新興市場國家經濟金融穩定。

　　美國加息的確會對全球經濟帶來不同程度影響，但是否會引發新一輪全球性經濟金融危機，需要考慮美國加息的次數和幅度以及各國的承受能力。當前美國加息引發危機的可能性相對較小。主要原因：一是對於美國未來進入加息週期，各國雖然對加息時點無法完全把握和預判，但對趨勢已有明確預期，近期多國貨幣貶值已經對美國可能的加息形成了對衝，其他對衝策略應該也在積極準備和醞釀之中。美國加息越是向後推遲，各國的政策準備時間也就越充足，加息預期就會被越多地消化。二是美國國內當前的經濟金融狀態並不能支撐其多次和大幅度加息，因而美國加息對世界範圍的負面影響也會相對有限。三是歐日等發達經濟體，儘管由於復蘇較慢並且還存在通縮風險而無法採取加息的策略進行對衝，但歐日均採用靈活的匯率制度，美國加息的衝擊基本可由歐元和日元的適度貶值來抵禦。四是經歷過拉美債務危機、東南亞金融危機等金融動蕩的洗禮，新興國家的抗風險能力已經顯著提高，外匯儲備普遍提高，應對短期國際債務帶來的外部衝擊的能力明顯改善，新興市場爆發全面危機的可能性也較小。五是經歷了2008年全球金融危機，各國資産泡沫被大幅擠掉，杠桿率回歸到相對合理水準，全球已不存在類似于上次危機的系統性風險隱患。

　　對中國的負面影響可控

　　美國加息對中國的影響與其他發達國家和新興市場國家會有所不同。就目前中國的經濟狀況而言，美國加息對中國會有影響，但衝擊相對可控。

　　從經濟基本面來看，中國經濟雖然下行壓力較大，但今年維持在7%左右的增長仍有很大可能，這相對於其他新興市場國家來看，還處於較高水準。相對於全球絕大部分新興經濟體來説，中國的金融體系運作狀況良好並穩健。美國加息後部分資金會回流美國，短期內確實會在國內形成遊資流出壓力。然而我國的資本和金融賬戶尚未完全開放，境內遊資規模相對有限，資金流出甚至外逃的衝擊作用空間相對較小。與其他新興市場國家另一個顯著的不同是，中國長期以來都處於對外凈債權的地位，且外債規模處於很低的水準。截至2014年底，我國外債佔GDP比重不足10%，遠低於國際警戒線20%的水準。美國加息導致強勢美元形成的外債負擔急劇加重現象應該在中國不會出現。而美國加息對人民幣形成的貶值壓力的合理釋放，對於中國出口狀況的改善是有利的，從而可以增強經濟體的抗風險能力。

　　從政策領域來看，中國貨幣當局的政策操作空間依然不小。一是當前存款準備金率依然處在相對高位的水準，下調空間較大。一旦美國加息後出現熱錢外流，下調存準率可以釋放足夠的流動性以對衝風險。二是儘管自去年6月份以來我國外匯儲備規模持續下降，但數據顯示截至今年7月仍擁有官方外匯儲備資産共3.6萬億美元，繼續高居世界第一。中國擁有如此高額的外匯儲備，一方面有助於支援外資留在中國的信心，另一方面則表明當局具有很強的市場干預和對衝能力。三是過去人民幣匯率彈性較小，應對美國加息等緊縮政策，通常依賴於縮減外匯佔款並導致國內貨幣緊縮。未來隨著人民幣匯率形成機制改革的持續推進，匯率彈性將進一步增強，人民幣階段性適度貶值可以成為應對美國加息的一個政策選項。

　　從財政狀況來看，中國政府債務佔GDP的比重約為53%左右，大大好于歐美日等西方發達國家，總體情況較為樂觀。2015年財政赤字規模計劃1.62萬億元左右，加上去年未使用的預算結余2000億元，而1-7月財政盈餘3829億元，下半年財政赤字實際可用額度達2.2萬億元。各級政府正積極提升財政政策實施效率，改善支出結構，加快財政支出進度併發揮財政政策對經濟的支援和平衡作用。目前，各級政府財政支出結構已大為優化，結構性減稅力度也在加大，中小企業、“三農”、戰略新興産業等重點微觀經濟主體經營活力也在不斷增強。多重積極的財政政策因素對降低美聯儲加息對我國的衝擊再添一道防線。

　　結合當前中國的經濟形勢，中國在應對美國加息的政策可選組合其實較為清晰。國內經濟結構調整和轉型升級、國際“一帶一路”和“人民幣國際化”戰略不支援人民幣進入趨勢性貶值週期。為應對美國加息，央行可能會選擇釋放流動性以穩定貨幣市場利率，同時在外匯市場賣出美元以從總體上穩定人民幣匯率。隨著人民幣國際化步伐加快和資本賬戶開放程度提高，央行穩定人民幣匯率的行為可能消耗大量外匯儲備，在外匯佔款明顯減少的同時帶來國內貨幣緊縮壓力，此時則需要降低存準率和運用其他貨幣政策工具來釋放流動性進行對衝。再者，當前國內貨幣政策以降低企業融資成本為導向，國內短長期利率抬升以應對美國加息的邏輯與政策導向相悖，短長期利率小幅波動可能會成為貨幣當局的政策應對選項。

　　綜上所述，中國應對美聯儲加息的政策組合可能包括：積極財政政策的務實落地，人民幣匯率彈性加大和階段性適度貶值，促進市場利率水準繼續下行以及存款準備金率適時適度下調。相對於政策應對來説，其實最為關鍵的因素還是經濟增長。未來中國經濟平穩運作在7%-8%的區間，是最強有力和最有效的應對。

　　交通銀行首席經濟學家 連平

　　交通銀行高級研究員 陳冀