王石認錯了。

　　2015年12月20日，在“萬寶之爭”硝煙尚未散去的時候，作為萬科董事會主席，王石承認自己在萬科的股權治理缺陷方面負有不可推卸的責任，他希望獲得所有股東的支援。

　　眼下，錯綜複雜的各路資本，正渴望決定萬科未來的命運。“寶能係”經過半年增持坐上萬科第一大股東位置，引來萬科管理層的合力反擊—而安邦保險的加入，讓這場股權爭奪戰變得更加撲朔迷離。

　　在房地産開發漫漫長河中，萬科擁有絕對的話語權。它把持行業老大位置的時間，幾乎與中國住房市場化的時間一樣長。但萬科無法回避的問題是，股權架構上的缺陷，不但制約了它轉型業務的開展，更無法避免因“野蠻人”叩門的風險。

　　截至時代週報記者發稿，馬上就滿65歲的王石還在四處奔走，尋找下一個盟友。他期望看到一次反轉，期望看到困擾萬科21年之久的“股權旁落”問題在重組中解決。

　　這場內外的明爭暗鬥，還遠遠未到落幕的時候。有分析人士在接受時代週報記者採訪時指出，處於內憂外患之中的萬科，因為缺乏明晰的模式和邏輯，其億萬市值的願景恐怕也只是黃粱一夢。

　　在王石遠赴美國之後，萬科興起了跑步文化。最為火熱的時候，就連招募員工的擇優條件都是應聘者會不會長跑。如今，為了應付“萬寶之爭”，喜愛登山和划船的王石重新出山，在這個萬科最為險要的關口，他將領導萬科去向何方？

　　21年前噩夢再演

　　如同21年前那場“君萬之爭”一樣，如今的“萬寶之爭”也會載入萬科史冊，甚至會成為金融資本狙擊産業資本的標誌性事件。

　　1994年，萬科就和“野蠻人”君安證券有過一次驚心動魄的較量。當時，以君安證券為首的幾個股東聯合“逼宮”，企圖奪取萬科控制權。萬科緊急停牌三天，查出了對手開“老鼠倉”的形跡，隨後向證監部門舉證，一舉反擊成功。

　　經歷過“君萬之爭”，王石清楚認知到萬科股權結構上的短板。數年後，王石在回憶錄《道路與夢想》一書中，對此事唸唸不忘、心有餘悸。

　　為何21年後，此景再度重演？

　　潘石屹把這個問題拋給了馮侖，馮侖説，許多朋友都提過建議，但王石不採納，他堅持他的“三觀”。

　　“1988年萬科股改時候，我就放棄了股權，表明自己對財富的態度。”12月8日，王石通過朋友圈解釋道。在《道路與夢想》一書中，王石也曾有披露，“在中國名利雙收很危險，我選擇舍利取名”。

　　所有權與管理權分離，職業經理人在公司日常運作中具有很大的發言權，這是萬科曾經引以為傲的職業經理人制度。王石希望將萬科打造成為現代優秀企業，他和他的團隊有這份自信。

　　不過，股權分散的局面，以及未在公司章程中對管理層設置任何實際的保護條款等，讓“野蠻人”輕而易舉登門。

　　事實上，萬科的股權分散程度在中國證券市場中是少見的。1993年到1997年，萬科最大股東持股比例始終沒有超過9%，1998年前10名股東持股比例總共為23.95%，是一個典型的大眾持股公司。2000年，引入華潤集團成為大股東後，萬科依然沒能改變股權分散狀態。截至2015年6月30日，萬科前十大股東合計持股約25%。

　　“不是不想做，一是運氣不好，二是華潤作為單一大股東比較敏感，我也沒怎麼去想管理層權益的問題。”日前，王石在接受《財新》採訪時，坦承自己在這一環節的失責。

　　萬科並非完全沒有過努力動作。在2006年、2010年，萬科先後有過兩次管理層股權激勵，皆因股市低迷而失敗。

　　當年還是萬科財務部經理的鬱亮，經歷了“君萬之爭”整個驚心動魄的過程，也參與了自救行動。他一直將股權大事挂在心上。

　　2013年，萬科花了整整一年的時間來思考事業合夥人制度。2014年3月，鬱亮在萬科春季例會講話中，表露出對“野蠻人敲門”的擔憂之後，且順勢提出了事業合夥人制度，欲構築“防禦工事”。

　　然而，在險資的進攻面前，1320名合夥人4.14%的持股杯水車薪，更是沒有財力大規模增持。等發現“寶能係”來者不善後，萬科才意識到問題的嚴重性，但似乎有些晚了。

　　“姚老闆來了”

　　“野蠻人正在成群結隊來敲門，獲得萬科的控制權需要多少錢？”就在去年那場春季理事會中，鬱亮拿著一本《門口的野蠻人》，自問自答説，“只要200億。”

　　此書詳細記錄了20世紀那起最著名的惡意收購案。美國杠桿收購之王KKR用了不到20億美元，就撬動了杠桿250億美元並控制了雷諾茲納貝斯克煙草公司，並最終將其分拆。

　　寶能集團實際控制人姚振華，或許就是那時候嗅到了機會，他認真讀了好幾遍那本《門口的野蠻人》。財新報道説，姚從這本書中看到了人性。

　　有備而來的“寶能係”，在今年等到了時間窗口。今年1月起，“寶能係”旗下深圳市鉅盛華實業發展有限公司(簡稱“鉅盛華”)及相關聯企業前海人壽，前後動用了近400多億現金，展開對萬科股權的強力爭奪。

　　按照萬科公告披露的資訊，截至2015年12月24日，“寶能係”合計持有萬科24.26%權益，坐穩第一大股東位置。這距離萬科公司章程中的30%持股表決權不到6%的差距。

　　“寶能係”至今沒有公開表達舉牌萬科的意圖。但財新援引據接近姚振華的人士話語稱，姚振華控股收購萬科的目的明確，打算換掉王石。

　　這一幕，並沒有順利發生。來自萬科內外的對抗，洶湧而來，爭分奪秒。

　　12月17日傍晚，在北京朝陽公園南門西側一幢四層小樓內的北京萬科總部，王石首度發聲，並明確表示“不歡迎新晉大股東姚老闆”。

　　“寶能係增持到10%的時候，我見過姚老闆一次，在馮侖的辦公室談了4個小時，從晚上10點到淩晨2點，但他沒料到我是這個態度，”王石説，不歡迎的理由很簡單：你的信用不夠。

　　王石的意思，這並非道德綁架，而是風險考量。王石稱，“寶能係”層層借錢，迴圈杠桿，沒有退路。用短債長投方式強行進入萬科，風險極大，就是一場賭博。

　　“早在幾個月前，寶能係才有動作的時候，萬科已經有防範和應對了，不是外界看到的那麼後知後覺，”萬科內部中層員工張睿(化名)對時代週報記者説，“只是當時的回擊手段並不多，現在看來，是我們大意了。”

　　“寶能係”愈發驍勇，一股焦慮和迷茫在萬科內部彌散，不知何往。張睿説，“大家很悲觀，怕被寶能吃掉，沒有前途。”

　　“最好引入央企”

　　王石此刻的表態，意義重要，“管理層必須指明立場和方向，讓‘寶能係’和所有各方知道萬科的明確態度。” 鬱亮緊隨他表態，稱“這是我在內的所有萬科管理層的想法”。

　　正面對決開始。12月18日下午，萬科A、H股雙雙停牌，理由是“正在籌劃股份發行，用於重大資産重組及收購資産”。 一個月內，即2016年1月18日前，萬科要披露重大資産重組資訊，公司A股股票也要恢復交易。

　　時代週報記者向多方券商機構了解到，目前萬科重組方案有如下兩種可能：

　　第一種，華潤集團名下華潤置地或以地産資産換取萬科股份，這種情況下，“華潤係”實際上起到了能否阻擊“野蠻人”的關鍵角色。

　　第二種，萬科將制定3年期定增方案，初步計劃定增20%股份，其中10%作為員工持股計劃，另外10%向市場募集資金，由萬科來決定增發對象。

　　不過從操作層面看，第一種可能性微乎其微。王石自己也判斷，華潤置地自身經營不錯，在此階段重組難度極大。

　　市場猜測更多傾向於第二種方案。目前，萬科總流通股本為110.375億股，若定增20%的股份，將新增22億股。若此方案成功通過，“寶能係”持股比例將被壓縮至19.67%。

　　按照不低於停牌前20個交易日的股票均價打9折計算，萬科此次定增價格或在16-17元/股，籌集資金約350億-370億元。但可能由於時間較長，股價變動大，也會選擇以發行期首日作為定價基準。

　　2014年5月開始，萬科已通過盈安合夥增持公司股票，但只涉及1320名事業合夥人，未普及到4萬多名員工。如果10%員工持股計劃達成，按照證監會去年明確的“禁止個人或機構通過3年期結構化産品參與上市公司定增，即不允許利用任何杠桿融資，而需自有資金”一條，萬科員工每人平均需要準備約40萬元自由資金。

　　在A股中推出3年期定增方案，超過一半公司的大股東會參與認購，但此次涉及股權爭奪戰，萬科恐難以再依靠華潤。由於前董事長宋林的落馬，華潤集團面臨著人事動蕩後的余震，新領導層能否延續一貫的無條件支援政策，外界並不樂觀。

　　《華夏時報》援引華潤集團一位副總裁的觀點稱，“華潤應該不會插手，此時出面參與增發總感覺不合適。”

　　“上述市場猜測，沒有事實依據，”萬科集團總部在回復時代週報記者採訪時表示，根據資訊披露的要求，重組方案相關細節還不能透露。

　　王石近日也已與包括高盛在內的多家投行接觸，他將引入外部仲介機構做財務顧問。他透露，無論重組還是收購，能提升公司價值是底線，“肯定不是毒丸計劃，更不是焦土戰術。”他希望引入央企，“這家公司最好能和萬科形成資産互補，而且在資産重組上擁有比較大的自主性。”

　　萬寶妥協概率最大

　　12月23日深夜的兩份聲明，劇情出現了神逆轉。從措辭看，萬科和安邦走到了一起，相信兩家公司在重大問題上將採取一致行動的立場。

　　目前，兩派股權比例咬得很緊。截至12月24日，安邦與華潤、萬科管理層成為同一陣營，三者總共持有萬科股份25.61%，暫時超過“寶能係”24.26%的持股比例。

　　尚不清楚的是，萬科管理層給予了安邦保險怎樣的承諾，才使得後者願意發表那份聲明。但王石縱橫捭闔的斡旋，也達到了他想要的效果。

　　在時代週報記者的採訪中，安邦進入萬科董事會，是一個較為明確的資訊。始終沉默的安邦，憑藉手中握有的6.18%萬科股票，四兩撥千斤。

　　“鷸蚌相爭，漁翁安邦謀求萬科董事會席位是一定的，何樂而不為呢？”全國工商聯房地産商會理事李驍對時代週報記者説，因為對安邦來講，它的訴求就是謀得投資收益最大化。

　　“目前，萬科、寶能與安邦三方還在商談，寶能與安邦都希望進入董事會。不過，萬科要求寶能放棄爭奪控制權。”一位與安邦集團高管有密切交流的機構人士錢向東(化名)向時代週報記者透露。

　　事實上，按照寶能現有的股權，它進萬科董事會是遲早的事。這一點，王石也很清楚，但他在12月23日與瑞士信貸投資者交流時説了這句，“寶能並沒有達到可以輕易對董事會和萬科管理層進行重大改變的地步。”

　　王石再度喊話，“希望‘寶能係’能夠作為一個財務投資者，為照顧到多方利益，萬科管理層不介意作出妥協。”

　　“寶能係”近400億元鉅額投入的資金安全性，已被監管層注意。12月25日，證監會新聞發言人張曉軍稱，目前證監會正會同銀監會、保監會對此事進行核實和研判。

　　12月25日淩晨，緘默多時的寶能才進行回應。時代週報記者收到的聲明中，寶能稱一些未經證實的資訊，對寶能正常市場交易行為進行了過度解讀，自己從未過度使用杠桿融資，並強調其信用良好。

　　之前的12月23日，深圳市副市長徐安良向剛剛當選為深圳市第四屆金融發展決策諮詢委員的姚振華詢問“萬寶之爭”，姚説，其實沒有那麼激烈，主要是媒體炒作，我們一直與萬科在做良好的溝通，“王石是我非常尊敬的人，他是地産界的老大哥。”

　　李驍説，在他看來，三方達成平衡和妥協的概率最大，“就看最後具體的談判條件了。”

　　“拜票”時間

　　為了防範談判失敗，王石還在四處奔走，向持股較多的機構投資者拉票支援萬科。

　　據時代週報記者了解，除了寶能、華潤、安邦外，萬科的另一大“票倉”為HKSCC NOMINEES LIMITED(香港中央結算公司，港交所全資附屬公司)代持的11.92%萬科A股，這部分股權均掌握在港股投資者手中。

　　基金也是這場爭奪中舉足輕重的力量。同花順iFinD數據顯示，截至2015年三季度末，共55家基金公司的145隻公募基金，佔萬科總股本的4.4%。這些公司如何站隊，會影響最終結果。

　　12月24日，王石現身深圳國泰君安，會談20余家基金公司。與前幾日北京飯局相比，這次，深圳之約輻射面更廣，不僅涉及公募，私募也在邀請之列。當天在場的公募基金博時、鵬華、寶盈，分別持有萬科A流通股3346.37萬股、367.85萬股和14.32萬股，都是萬科的“潛在盟友”。

　　“基金和散戶區別不大，也是墻頭草，誰給出的利益大就支援誰，不在乎過後一地雞毛。”知曉內情的深圳當地金融人士對時代週報記者説，王石當日並未給出多少實質性承諾。

　　資深房地産金融人士黃立衝對時代週報記者説，王石拜訪券商用途不是很大，因為券商不適合參與到這樣的股權爭鬥中。

　　12月26日晚，萬科再度公告，希望獲得所有股東支援。如何爭取小股東，是個難題。以短線投資為主，並不在意公司分紅和基本面的大部分中小股東，更注重股價的漲跌。顯然，這些小股東已從近期的萬科控制權爭奪戰中連續5個漲停中受益。

　　萬億征程

　　重組會如何進展不得而知。這場控制權之戰，仍將牽扯萬科上下許多精力。

　　“內有憂外有患，萬科萬億市值目前只是夢。”克爾瑞分析師朱一鳴對時代週報記者感嘆道。

　　2015年年初，萬科提出萬億市值計劃。物業、物流、教育、萬科驛、海外業務五子齊發，萬科希望開啟新紀元，將整體業務框架從過去的單一業態轉向多業態。

　　這在萬科第四個十年計劃中。在過去30年，萬科先後學習新力、新鴻基和帕爾迪，完成了由多元化到專業化再到有品質增長的轉型。

　　房地産開發漫漫長河中，萬科擁有絕對話語權。它把持行業老大位置的時間，幾乎與中國住房市場化的時間一樣長。鬱亮12月18日在成都説，萬科上市以來連續24年分紅，實現年化30%以上的複合增長率。2015年，萬科的業績將再創新高，年度收入將突破2500億元。

　　“在行業整體盈利水準下降之際，萬科適時提出業務轉型，並將方向聚焦于教育、租賃公寓等藍海領域，不失為明智之舉。”朱一鳴説，這些行業尚處非標準化階段，市場廣闊，利潤率較高。

　　雖然五大新業務雄心勃勃，但直指萬億，這一目標路還很長。

　　“股權架構缺陷，容易制約萬科轉型業務的開展，會給經營管理帶來諸多困難。”朱一鳴説，萬科管理層的身份，既是股東又是職業經理人。拿合夥人增持來説，萬科A的股價越低，對合夥人越有利，卻與普通股東希望股價上漲的願望相悖；拿員工跟投來説，在一些優質項目，跟投制度能為員工帶來高收益，部分回報率甚至遠超萬科融資成本，因而會有蠶食股東利益之嫌；拿業務轉型的風險和收益分配來説，轉型成功帶來的增長和利益更多地將被回饋給股東，失敗則會給職業經理人帶來無盡的苛責和討伐。

　　事實上，王石也希望這次重組中，萬科股東和管理層權益這一歷史遺留問題能夠得到解決。萬科內部的一種説法是，“引入三至五家股東，管理層控制10%-15%的股份，萬科才有平衡的股權架構。”

　　任何轉型都是一場企業“由內而外，融道于術”的系統革命。如何解決“投易盈難”這個方程式，如何面對新領域未知的風險，萬科管理層的投資眼光和轉型能力正在接受考驗。

　　在外界看來，萬科萬億願景，還缺乏明晰的模式和邏輯。

　　萬科五大新業務板塊存在一個共通的問題，即目標過於籠統，且普遍停留在願景規劃上。克爾瑞在分析報告中寫道，除物管服務明確分拆上市外，萬科其餘四個新業務在具體的操作模式、盈利方式以及最基本的市場需求判斷都存在缺失，甚至未來上市估值都沒有定量的概念。

　　“萬科的轉型很難把故事講很圓滿，而且某些業務的轉型機會成本太高，一旦業務發展停滯，後果很難想像。”朱一鳴説，比如像物流地産，本來就屬於很“重”的業務，需要很大的資金投入，初期運營成本很高。此外，資金、人才等問題都會成為新業務開展中的障礙和困難。

　　事實上，這幾年，萬科的危機感以及對創新的渴求越來越強烈。據時代週報記者統計，自2001年萬科集團總經理姚牧民離職以來，近15年間，萬科至少有13名總經理級別的高管離職。特別是2011年起，萬科高管離職十分頻繁，徐洪舸、劉愛明、肖莉、毛大慶等核心高管相繼離職。

　　2015年3月9日，鬱亮在毛大慶離職時與時代週報記者交談，他甚為感慨，萬科未來採取“新老並用，以新為主”的用人規則。鬱亮要賭一把，他新任命的5位副總裁中，有3人都是“75後”，“年輕化”顯然已再次成為萬科眼中的重點。

　　真正的實力對手也在崛起。隔空對話的，是來勢洶洶的綠地、萬達、中海和恒大。這場行業老大地位顛覆與反顛覆的舌戰，已真正打響。步入而立之年，萬科將何去何從？

　　(時代週報)