兩年估值劇增55億 威高骨科借殼上市

　　港股回A的道路上，又有新的成員加入。6月14日晚間，恒基達鑫發佈公告，威高骨科擬借殼恒基達鑫回歸A股上市。作價為60.6億元。

　　重組預案顯示，威高骨科高達60.6億元的估值，較當前凈資産賬面值6.68億元，溢價幅度超過8倍。而在2014年威高骨科進行定增之時，估值溢價幅度還不到2倍。

　　溢價大增的背後，是威高骨科為謀上市大幅擴充産能。重組預案顯示，2015年，威高骨科的資産數額和應收賬款都有較大的增長。

　　公開資訊顯示，威高骨科是國內最大的骨科植入物公司，其母公司威高集團與莆田係關係密切。自2015年起，威高集團與莆田政商界開展密切合作，雙方計劃共投30億，用於莆田福建醫療健康産業園相關項目建設。此外，威高骨科控股股東威高股份還與莆田係旗下多個醫療機構一道，獲得了鼎暉、紅杉資本等機構的投資。

　　估值兩年增11倍

　　6月14日晚間，A股上市公司恒基達鑫發佈公告，H股上市公司威高股份擬將旗下主營骨科醫療器械的威高骨科置入A股恒基達鑫，交易涉及金額為60.6億元，若交易完成，威高股份將持有恒基達鑫53.61%股份，將成為上市公司的控股股東，威高骨科構成借殼上市。

　　重組預案顯示，威高骨科60.60億元的作價，比起其當前凈資産賬面值6.68億元來説，估值溢價幅度為8倍。其中，有大約54億元的增值，是在過去兩年內完成的。

　　2015年1月，威高骨科接受了一筆來自境外的增資，香港公司Alltrade以5100萬元認購增發威高骨科2000萬股股份，按照收益法進行評估，在此次增資後，威高骨科股東全部權益價值為5.1億元，較2013年末1.82億元的凈資産增值3.28億元，增值率為180.41%。

　　2016年4月29日，威高物流取代威高國際成了新晉第二大股東。同時，威海永耀與威海弘陽瑞增資威高骨科，增資價格為14元/股，股權轉讓及增資後，威海永耀與威海弘陽瑞分別持有威高骨科3%和7%的股權。此時雙方協定估值已達到60.6億元，較之之前的5.1億元，威高骨科的估值在兩年時間裏猛漲了11倍。

　　重組方案顯示，在此次評估中，對於置入的威高骨科資産仍然採取收益法評估，但對恒基達鑫的擬置出資産則採用了資産基礎法。

　　業內人士分析表示，與收益法相比，資産基礎法則不考慮到未來潛在的經濟收益，客觀上降低了置出資産的估值，也就相對地抬高了置入資産的估值。

　　對於估值為何飆漲及評估方法等問題，新京報記者致電威高骨科與恒基達鑫，但兩家公司電話均無人接聽。

　　毛利率超70%

　　在人們的印象中，醫療器械行業是個“暴利行業”，威高骨科的招股書，也證實了這點。

　　威高骨科的産品包括脊柱類産品、創傷類産品、關節類産品和OEM器械工具。其中，2015年，毛利率最高的是脊柱類産品，達到84.38%，而關節類産品毛利率較低，但也有46.11%。

　　2013年—2015年，威高骨科主營業務綜合毛利率分別為81.02%、74.97%和74.19%。與同行業的上市公司凱利泰、樂普醫療等公司相比，威高骨科的這一毛利率水準高於同行業的大多數公司。

　　威高骨科表示，未來數年內，公司的毛利率會較目前水準有所下降，但仍將保持在70%以上的水準。

　　伴隨著高額的估值與較高的毛利率，威高骨科也給出了較高的業績承諾。重組方案顯示，威高骨科承諾其在2016-2018年預計實現歸母扣非凈利潤分別不低於3.08億元，3.74億元和4.69億元。

　　而在2013—2015年，威高股份的凈利潤分別為2.19億元、2.18億元和2.20億元，未出現明顯變化。2016年承諾的凈利潤較2015年增長約40%。

　　“威高係”與莆田係來往頻繁

　　威高骨科成立於2005年，主營業務為骨科醫療器械的研發、生産和銷售，主要産品包括脊柱類、創傷類和關節類骨科植入物以及手術器械工具。自成立至今，威高股份一直是威高骨科的控股股東。

　　分析普遍認為，威高骨科借殼恒基達鑫上市，實質上就是威高股份的曲線回歸A股之舉。

　　威高股份成立於2000年，2004年在香港掛牌創業板。2010年轉為主機板上市。

　　2014年7月，在一次股權轉讓中，包括鼎暉投資和紅杉資本旗下機構在內的三個投資機構成為威高股份的新股東。鼎暉投資與紅杉資本不僅對威高係産業進行了投資，也投資了莆田係醫療機構。

　　2008年，鼎暉投資旗下鼎暉健艮的全資控股公司CDH Harmony入股莆田係民營連鎖醫療機構和美醫療，持有13.66%和美醫療公司股權。此外，鼎暉投資和紅杉資本還參投了莆田係另一家公司安琪兒醫療集團。

　　共同的投資機構並不是二者唯一的淵源，新京報記者發現，2015年以來，威高係企業與莆田政商界的交往也十分密切。在近年，莆田(中國)健康産業總會會長林志中、莆田市委書記周聯清、市長翁玉耀、衛計委主任張亦兵等每人平均到訪過威高集團。

　　2015年10月，威高集團與莆田總慧投資公司共同簽署協議成立威高莆田銷售公司和威高莆田生産基地，總投資30億元，威高集團與總會分別持股55%和45%。按照項目規劃，這些公司生産的産品除了供應民營醫院，也會輻射到福建、江西、湖南、湖北等地的公立醫院。

　　新京報記者就生産基地進展以及銷售公司的準備工作情況分別致電威高股份總裁辦以及莆田市衛計委和國資委部門，對方均未接聽。

　　殼公司曾捲入無效協議風波

　　對於恒基達鑫來説，此次資産重組是自2012年捲入無效協議風波以來的一大利好。

　　2010年，恒基達鑫掛牌深交所A股成功上市。該公司在招股説明書中表示，恒基達鑫的子公司揚州恒基達鑫與揚州化工産業園區投資發展有限公司于2009年底簽訂了《揚州化學工業園區土地出讓協議》，出讓160畝工業用地，金額為1280萬元。土地出讓方係揚州化學工業園區管委會的附屬單位。招股説明書同時披露，恒基達鑫擬使用募集資金投資1.55億元，用於揚州恒基達鑫庫區一期續擴建工程建設，項目總投資達2.06億。

　　然而，事情在2012年1月出現拐點。恒基達鑫公告稱，公司收到揚州化學工業園區管理委員會通知，因原出讓地規劃建造綠化帶，終止出讓。

　　這一公告讓之前存在的土地出讓程式問題浮出水面。根據《最高人民法院關於審理涉及國有土地使用權合同糾紛案件適用法律問題的解釋》第二條規定，“開發區管理委員會作為出讓方與受讓方訂立的土地使用權出讓合同，應當認定無效。”也就是説，恒基達鑫在招股合同中所披露的土地出讓協議實際上是無效合同。有分析認為，倘若恒基達鑫在上市前便知曉綠化帶規劃一事，則涉嫌故意隱瞞募資項目重要資訊。此事曝出4個月後，恒基達鑫第二大股東即宣佈減持590萬股，佔公司總股本的4.92%。

　　2013年以來，國內放緩的經濟增速、下游需求的減弱、市場競爭激烈等不利因素對恒基達鑫的毛利率和主營收入施加了不利影響。

　　截至2015年，恒基達鑫歸屬於母公司所有者凈利潤從2013年的4867萬元下降到3253萬元，毛利率也相應從46.08%下降到34.64%。

　　針對恒基達鑫的這一風波可能會對本次借殼造成的潛在影響，記者致電威高股份總裁辦，對方未接聽電話。