如同大多數瀕臨兌付危機的債務人一樣，雨潤食品(01068.HK)全資子公司南京雨潤食品有限公司在最後時刻成功化解了兌付危機。

　　根據雨潤食品披露的資訊，南京雨潤已于10月19日之前全額兌付首期13億元中期票據“12雨潤MTN1”，包括13億元本金在內，南京雨潤此次共兌付約15.26億元本息。該票據于2012年10月17日發行，票面利率為5.49%，到期日為今年10月18日。

　　資金來源神秘

　　此前，“12雨潤MTN1”的到期兌付問題一度引發外界擔憂，因為包括南京雨潤、雨潤食品在內的整個雨潤係企業，近年來頻現各种經營矛盾，尤其是雨潤係掌門人祝義財被檢察機關執行指定居所監視居住的強制措施之後，雨潤係危局更是引發關注。

　　不過，雨潤食品並未明確指出兌付上述15.26億元中票本息的資金來源。一般而言，債務主體至少在債務到期半年前，便會籌集資金以應付到期兌付，而籌措資金的方式包括但不限于銀行借款及其他機構融資等，如無必要，債務主體很少動用自有資金償付大額債務。截至10月13日，南京雨潤外融資金到位時間與中票償付日期仍存錯位，這意味著，在“12雨潤MTN1”到期前的最後一刻，南京雨潤很有可能成功説服某一金主，從而取得緊急融資。

　　記者此前獲知的資訊顯示，南京雨潤及雨潤食品方面曾與多家機構展開斡旋，試圖在可承受的條件內取得融資，以償付即將到期的中票，但一直未獲實質性進展。有分析認為，南京雨潤在最後一刻成功籌到資金化解兌付危機，不排除付出了相對高昂的代價。

　　當然，南京雨潤亦可通過雨潤食品向雨潤係其他成員緊急求援，借助集團力量化解兌付危機，但這種方式可能並非最優解決方案。資料顯示，南京雨潤係雨潤食品旗下規模最大的子公司，而雨潤食品則是雨潤係傳統意義上的核心板塊。據一位知情人士透露，雨潤係在短短一週的時間裏內部籌資15.26億元並非易事。

　　“12雨潤MTN1”獲兌付後，南京雨潤將在明年5月11日面臨另一項本金為10億元的三年期中票兌付，屆時本息總和約為11.74億元。若此次南京雨潤15.26億元的首期中期票據本息兌付源於外部融資，則公司未來半年內面臨的中票債務即接近30億元，遠超雨潤食品近年的年均凈利。

　　據了解，自祝義財被司法機關採取強制措施後，雨潤食品高層及股東層面對公司經營已産生了分歧。以祝義財為代表的大股東派系存在強烈的變現意願，並多番與融創中國實際控制人孫宏斌接觸，雙方一度就雨潤食品控股權轉讓達成協定，但最後融創中國選擇退出，轉而由孫宏斌本人直接與祝義財方面繼續洽談雨潤食品股權轉讓項目。有傳言稱，此番南京雨潤在違約前夕獲得的鉅額償付資金，即來自於孫宏斌或其關聯方，但該傳言並未獲得雨潤食品及融創中國方面的證實。

　　重重問題待解

　　目前雨潤食品中短期債務除南京雨潤明年5月份到期的10億元中票外，另包括38.87億港元銀行貸款及6.34億港元短期融資券(截至今年上半年底數據)。其中，南京雨潤上半年底資産負債率為62.03%(雙匯發展為28.15%)，流動負債合計87.79億元，假設該公司三季度經營及其他負債無重大變化，在兌付“12雨潤MTN1”本息15.26億元之後，南京雨潤流動負債依然高達70億元，高負債警報依然未解除。

　　業界習慣將雨潤食品與雙匯發展進行比較，部分觀點認為，雨潤食品在屠宰加工環節略勝於雙匯發展，但在銷售網路環節卻不及後者。此外，雨潤食品管理層存在非理性擴張及多元化衝動，又無法複製雙匯發展的高週轉、高杠桿模式，由此陷入營收停滯、毛利勢微的局面。

　　2012年，雨潤食品陷入財務造假漩渦，被質疑為控股股東雨潤集團墊付土地租賃款，當時雨潤食品為了自證清白，還曾主動報警。此事之後，祝義財辭去雨潤食品一切職務，僅象徵性出任名譽主席一職，當然，雨潤方面當時稱祝義財辭職與前述事件無任何關聯。

　　雨潤係元老俞章禮接替祝義財履職雨潤食品董事會主席後，雨潤食品在戰略層面並未進行大規模調整，業界對其的評價是“沿襲祝義財的既有思路”，而離職後的祝義財則將主要心思放在雨潤係地産板塊，並直接導致地産板塊取代雨潤食品代表的食品板塊，成為雨潤係新的核心板塊。

　　時至今日，市場對雨潤食品與雨潤係之間的財務關聯度仍存質疑，認為雨潤食品在過去數年間被動承擔了諸多反哺雨潤係的角色。此處的反哺不一定影射雨潤與雨潤係之間存在不合規甚至違法的財務佔用問題，而是指“雨潤係管理層對雨潤食品的重視程度有所下降”，客觀上導致雨潤食品被拋棄。

　　事實上，祝義財方面與融創中國此前的接洽也正好印證了上述質疑，記者獲悉，雙方談崩的主要原因是彼此都無法接受對方的報價，而非程式上的原因。祝義財被司法機關採取強制措施並不會影響其決策權力，因為到目前為止的公開資料顯示，祝義財只是被採取監視居住的措施，尚未完全失去人身自由，更未進入司法判決程式，對於是否與融創中國合作，其本人還具有相當的話語權。有意思的是，融創中國與祝義財方面談崩後，孫宏斌卻對雨潤食品表現出了濃厚興趣，其間透射出的微妙關係頗值得玩味。

　　無論祝義財是否捨棄雨潤食品，抑或雨潤食品花落誰家，公司均面臨一系列問題，這包括與雙匯發展共同面臨的對上游養殖的成本控制問題及下游高端餐飲的疲弱問題等。當然，雨潤食品所面臨的問題則相對更為突出，首當其衝的便是逐筆到期的票據、貸款，及業績持續下滑等問題，包括孫宏斌在內的任何一個潛在買家均必須直面這些問題。