中直股份(600038) ：好事多磨的先進中直

　　動態事項：

　　衛星新聞5月8日電：俄羅斯直升機股份公司與中航工業集團(AVIC)在莫斯科簽署了一份關於合作研製重型直升機項目的框架協議。

　　主要觀點：

　　先進重直(AHL)項目合作一波三折

　　2008 年10 月28 日，在中俄兩國第十三次總理定期會晤期間，中直(Avicopter)與俄直(RussianHelicopters)在莫斯科簽署了聯合研製新型民用重型直升機(AHL)的諒解備忘錄(MOU)。此後由於合作雙方始終未能就研發工作量、投入資金的分擔和項目主導權等問題達成一致，在市場需求及技術性能指標上也存在明顯分歧，致使産品技術方案屢次變更，遲遲無法確定。啟動6

　　年後項目談判進展甚微。2014 年爆發的烏克蘭危機促使中俄各領域的合作迅速升溫，成為久拖未決的項目談判出現轉機的契機。由於俄方已有Mi-26T及其最新改進型Mi-26T2，先進重直(AHL)將針對中國市場需求進行開發；中國作為項目主要的資金投入方，而俄方將主要以技術、工藝參與，以小比例資金入股；項目將在中國國內建設一條總裝線。

　　先進重直(AHL)的開發填補國內空白

　　先進重直(AHL)是一款30~40噸級的重型運輸直升機。採用單旋翼帶尾槳的常規佈局，並列雙駕駛佈置，裝備兩台渦軸發動機，採用前三點可收放輪式起落架，流線型寬機身硬殼式結構。最大起飛重量38噸，最大機內載重量10 噸，加上外挂最大載重可達到15 噸。國産民用直升機通過自主研發和國際合作已初步形成從1 噸級到13噸級的産品譜係，先進重直(AHL)的開發填補了20噸以上重量級産品的空白。全球市場上現役的同級別代表性軍民用機型有貝爾直升機/波音公司的CV/MV-22、西科斯基公司的CH-53E/K、波音公司的CH-47D/F、俄羅斯直升機公司的Mi-26T等。與之相比，初步設計指標顯示先進重直(AHL)具備相當的性能水準。

　　重型直升機的市場需求主要在軍用

　　目前，全球起飛重量(MTOW)點20噸的民用重型直升機保有量為56架，近年來僅在個別年份有零星交付，交付量佔全球市場民用渦軸直升機年交付總量的約0.1%。國內民用重型直升機僅有3架俄産的Mi-26TC，最主要應用領域在森林消防，其他如救援減災、電力架線等領域也有一定應用。國內森林消防領域現有能夠動用的具備載人、吊桶滅火能力的中/重型直升機只有37架，而要滿足最低限度需求也要70架，缺口在30多架。考慮應用需求的增長和競爭機型的確定引進計劃，先進重直(AHL)未來在國內民用市場的需求總量將近20架。

　　重型直升機既可在戰區綜合空運體系中擔負短距離銜接與轉机任務，又可在戰術環境下獨立實現兵力、裝備、物資的快速機動投送，是航空運輸裝備體系不可或缺的一環。當前，全球各型軍用重型直升機的裝備量為1,441架，近年的年列裝量近80架。國內軍方對於重型直升機的需求也已確定，未來先進重直(AHL)最主要的用戶將是軍方。

　　先進重直(AHL)中短期無望産生業績貢獻

　　中俄雙方已就項目的初步總體技術方案達成一致，年底之前將敲定項目最終技術方案和合作細節，簽署全面的合作協議。當前，中直(Avicopter)正在開展先進重直(AHL)前期的可研論證與總體概念設計工作，對項目研製進度尚無確定的時間表。根據預研的技術積累與直升機型號的常規開發週期，初步預計先進重直(AHL)實現首飛的時點將在2019年後，取證交付的時點在2022年後。由於項目尚處前期工作階段，中俄雙方合作具體內容與細節仍有待最終落實，距離展開詳細設計、工程研製尚遠，更勿論中短期內給公司業務與業績帶來實質性貢獻。

　　投資建議：

　　未來六個月內，維持“減持”的投資評級

　　從項目能夠為公司帶來業績貢獻的時點看，先進重直(AHL)開發項目無助於化解公司中短期過度的估值風險，僅對遠期估值有些許改善作用。暫維持此前對2015~2017年公司業績的預測：營收將分別達到124.55、134.74和147.98億元，實現歸屬於上市公司股東的凈利潤3.59、3.86和4.50億元，全面攤薄每股收益分別為0.61、0.66和0.76元。在當前股價所對應的估值水準上，維持對公司“減持”的投資評級。

　　(上海證券)

　　日出東方(603366)：凈水、儲能助力重回成長軌道

　　調低盈利預測，調高目標價至29.4元，維持“增持”評級

　　預測2015-2016 年收入為31.4/34.6 億元(原預計31.1/36.1 億元)，EPS 為0.84/1.03 元(原預計0.98/1.13元)，主要是凈水業務培育期投入較大。我們看好公司凈水及相關産業的轉型，行業增長快市場空間大，參考小家電行業35 倍以上估值，我們給予公司2015年35倍PE，對應目標價為29.4 元(+39.1%)。“增持”評級。

　　凈水轉型，內生+外延全面佈局

　　自2014 年初，公司開始發力凈水業務，2014 年“四季沐歌”“太陽雨”兩個自有品牌內生發展實現收入1.78億元，轉型初見成效。2014Q4-2015Q1費用投入大，全力支援凈水業務的發展，同時公司也在積極探尋外延的方式完善上游模組的設計製造能力，並向水處理等相關産業鏈延伸。我們預計2015年公司在凈水相關産業能實現6 億以上收入規模，轉型對公司業績貢獻逐漸增大。

　　儲能成為未來又一增長亮點

　　儲能項目是指把全年的太陽能儲存起來供冬天取暖，相比電、油、燃氣具有成本優勢，僅比煤成本高。公司具有跨季度儲能技術，在系統設計能力、商業模式和施工經驗等方面有較好的競爭優勢，曾負責拉薩至喀日則鐵路十幾個火車站採暖項目，2014年為公司貢獻700 多萬收入。我們預計，2015 年公司在儲能領域將會有更多更大的項目落地，成為未來又一增長亮點。

　　風險：太陽能熱水器行業持續下滑，轉型成效不達預期。