1.“中國夢”的牛市不會輕易停歇。（1）本輪牛市本質上是反應轉型的“中國夢”，具備天時、地利、人和。二戰後海外牛市，指數漲幅核心區域是10-20 倍，牛市高點股票市值/GDP 的核心區間150%-200%。目前A 股市值/GDP 才97%，産業結構調整使得儲蓄率和投資率裂口擴大，資金非常充裕，且地産投資屬性下降，疊加網際網路傳播和杠桿交易，本論牛市泡泡會創紀錄（2）528 市場大跌，表面上有很多因素誘導，本質上就是股市快速上漲後，監管控股市節奏的“點剎車”不斷，投資者恐高情緒濃厚。牛市中期調整三誘因，管理層調控股市、宏觀政策變化、海外金融風險，目前最需關注仍是第一個因素。當前中國大陸類似1980-90 年代日本、台灣，産業結構變化導致資金“過剩”嚴重。市場的中期調整，除非“急剎車”的強手段改變投資者預期。

　　2.患難見真情，對比貴重要。（1）上周市場大幅波動，創業板指、中小板指分別漲0.75%和0.39%，上證綜指、上證50則下跌0.98%、4.23%。尤其是5 月28 日大跌及29 日反彈中，分化很明顯。投資順大勢，方可成大器，牛市中大牛股均來自當時的主導産業。轉型方向的新興産業，集中在創業板，創業板指的上漲是個結果。從市值空間、機構配臵、龍頭對比三個角度，新興産業空間仍大。（2）市場震蕩中創業板指更強，已經驗證了其長牛主角的特徵。同時，我們也觀察到，成長股內部也出現一些分化，市值已經超過500 億甚至千億的龍頭公司近期出現明顯的滯漲或回調，而市值在500 億以下尤其是200 億以內的成長股在短暫波折後上周又創新高，表現更優。這説明，從産業和行業方向上看，成長性行業是主流，是長坡，但其中的個股，即雪球，階段性微妙變化，當前階段市值略小的更優。

　　3.策略：走自己的牛路。大牛市未完，投資者短期糾結于市場會否出現波折，最好能高拋低吸，實際上擇時非常難，尤其是小波動。牛市本身就是一個泡沫化的過程，歷史上海內外歷次牛市，都是短期形成巨大漲幅，牛市就是水漲船高，順應趨勢勝於猜測短期拐點。每輪牛市表現最優的一定是當時的主導産業，當前的轉型牛中，主導産業就是技術演變、政策扶持、人口週期對應的網際網路+、先進製造、醫療健康等，集中在創業板，這是主戰場，是貝塔。主機板機會體現為政策催化的主題，是輔戰場，是阿爾法，如國企改革相關的國企股、區域中的大上海。

　　風險提示。經濟增長失速，政策調控市場超預期。

　　中金公司策略週報：6月份重點關注國企改革

　　我們預計市場總體仍將保持積極勢頭，但五月份的波動加大、震蕩加劇的局面仍會延續到六月份。我們預計國企改革的相關文件有望在近期出臺，結合市場當前特徵，國企改革有望成為接下來值得重點關注的主題。

　　一週回顧：巨幅震蕩，成交再創新高。上周前半段在打新資金回流及富時啟動將A股納入相關指數影響下，滬指持續攀升並接近5000點關口。但上週四在央行正回購、監管層摸底銀行入市資金、大盤新股上市、匯金減持等多重利空影響下，滬指大幅回落並創下今年以來的單日第二大跌幅，當天成交額也再度刷新歷史新高。從行業和主題來看，年初至今領漲市場的TMT行業繼續表現強勢；金融、建築等權重藍籌股則遭遇重挫。

　　市場展望：國企改革“重裝上陣”。剛剛過去的五月上證指數雖然繼續上漲了3.8%，但月內震蕩明顯加劇（參見5月4日《敏感的五月》）。展望六月行情，一方面散戶入市在賺錢效應助力下就如已經提速起來的重型卡車，難以減速；而另一方面，市場獲利壓力並未充分釋放，監管層對非理性的資金入市導致的市場暴漲越來越警惕。另外，市場的關注度也將逐步從之前單純關注政策放鬆，逐步過渡到同時關注政策變化與增長復蘇信號。在這樣的背景下，我們預計市場總體仍將保持積極勢頭，但五月份的波動加大、震蕩加劇的局面仍會延續到六月份。我們預計國企改革的相關文件有望在近期出臺，結合市場當前特徵，國企改革有望成為接下來值得重點關注的主題。短期來看，本週值得關注的事件有如下幾個：（1）中國境內首現輸入型MERS案例，可能引發市場對相關醫藥板塊的短期關注；（2）北京調整住房公積金政策，“認房不認貸”，且公積金貸款首套住房最低首付比例降至20%，可能繼續提振對地産等板塊的情緒；（3）本週大盤股上市，這批新股預計凍結資金總量可能達到5萬億以上（週二、週三凍結資金）；（4）廣州國企改革方案出爐，諸多措施比較貼近市場，可能引發市場對國企改革板塊的繼續關注。

　　操作及行業建議：關注“國企改革”主題：1）逐步增加對增長敏感的板塊。地産及投資相關板塊年初至今漲幅明顯落後，市場預期較為悲觀，但板塊本身已經出現了一些利好因素，包括a）房産政策繼續邊際放鬆、b）貨幣政策有望進一步寬鬆、c）銷量、價格和新開工數據均出現了較為積極的變化；2）繼續關注醫藥、食品飲料等大消費行業和金融行業的補漲機會；3）本週新股進入繳款期，建議關注資訊發展、神思電子、厚普股份、中國核電；4）增持“主題藍籌”：國企改革總方案近期有望出臺，關注國企改革、京津冀、中國製造2025等主題藍籌的表現。

　　資金與流動性：海外資金單周凈流入規模創新高。EPFR顯示上周海外資金凈流入中國股票45億美元，是自有數據以來單周凈流入的最高值；新基金髮行依然火熱；個人賬戶數環比也有所回升；但需要注意的是大股東減持尤其是上周的創業板減持規模也創下了歷史新高。

　　近期關注點：1）新股：週二和週三是本批新股集中申購時間，週四、週五以及下週一均有較大規模的資金凈解凍；2）貨幣政策調整預期：關於貨幣政策繼續調整的可能性；3）證監會監管方向；4）國企改革的新進展；5）經濟數據：週一公佈PMI數據。

　　申萬宏源策略週報：震蕩如約 變為不變

　　短期市場巨幅震蕩是賺錢效應過度累積與政策面消息面共振的結果。我們認為引發市場大幅震蕩的直接原因有以下4點：（1）短期過快上漲，情緒過於亢奮。目前上證綜指已接近5000點，創業板牛市不言頂，賺錢效應過度累計，投資者對於監管層相對溫和的態度變化開始麻木，短期投資者情緒已極度亢奮。我們在本週二的報告中已經前瞻地提示了，我們的情緒量化大勢研判體系發出了警惕短期風險提示的信號，上證5000點附近經歷震蕩休整可能更為健康。（2）貨幣政策寬鬆預期略有動搖，增量加杠桿資金入市受到一定抑制。央行5月28日開啟定向正回購，同時券商調高融資保證金比例，限制HOMS系統，市場對於增量資金持續流入的預期短期出現一定擾動。（3）股市流動性層面，匯金減持形成盤中催化，大量上市公司減持引發市場風險意識積累，新一批新股即將凍結資金。（4）高杠桿疊加恐慌情緒造成加速下跌。當前市場加杠桿現象嚴重，市場傳言更容易形成恐慌情緒，容易引發震蕩加劇，同時很多量化程式交易模式也會在指數不斷創新高或者急跌的過程中發出賣出信號，從而引起加速下跌。

　　股票市場向上的大邏輯依然未被打破，上證指數5000點以上，創業板牛市不言頂的判斷不變。我們系統梳理的可能引發市場調整的10個理由，具體包括：（1）改革證偽，改革的艱巨性和反覆性不斷被市場認識，降低過於樂觀的預期；（2）一線城市房價上漲，引發基金經理對身邊投資人大類資産配置邊際變化的懷疑，同時令部分投資者擔憂央行繼續寬鬆的可能性；（3）經濟逐步復蘇，市場對於流動性寬鬆的預期可能邊際減弱；（4）監管層態度明顯變化，比如印花稅或者資本利得稅等強有力的打壓市場的政策兌現；（5）股票供給大幅增加，新股、國有股減持、大小非大幅減持、新三板再融資，直至註冊制；（6）一線代表性龍頭公司成長邏輯被證偽，或者會計造假被抓，類似當年納斯達克面臨的微軟反壟斷以及安然世通造假事件；（7）找到其他替代風險資産，比如美股中概股、港股、B股、新三板之類；（8）極端荒謬的估值，比如紛紛進入全球十大市值的券商，十幾倍PB的南北車，但客觀講，創業板很難説明什麼才是荒誕的估值。（9）外因：美聯儲加息引發全球風險資産泡沫退潮等類似事件發生。（10）MSCI等超預期，藍籌大幅快速上漲，對股市流動性短期消耗過大，並導致存量博弈的抽血，並最終傷害到風險偏好，並導致大小齊跌。目前來看，這些因素要麼難以形成市場的一致預期，要麼市場對於這些因素引發市場調整的傳導路徑認識也尚不充分。基於申萬“邏輯的形成和打破”的分析框架，既然打破市場原有趨勢的因素短期難以出現，市場大概率仍將沿著原有的方向和風格繼續前進。再次強調上證指數5000點以上，創業板牛市不言頂的判斷。

　　劇烈震蕩之後，市場難以發生風格輪動，Alpha仍是主線。驅動市場繼續向上的因素難以改變，仍是改革降低風險溢價。以Alpha類資産為代表的改革和創新仍是主線，長期邏輯掩護短期市場表現仍是市場的核心特徵。因此震蕩之後，出現風格輪動的概率不大。短期國企改革板塊可能密集催化，短期受益的大盤藍籌可能有所表現，追趕相對收益，但值得注意的是這仍是Alpha的投資邏輯。從週五市場實驗的角度講，劇烈震蕩之後率先反彈的往往是市場認為最強的東西，以創業板指（399006.SZ）為代表的新經濟龍頭表現明顯優於純Beta的藍籌股，一定程度上也反映出市場已經繼續選擇了Alpha投資的方向。繼續關注次新股（新經濟、市值還比較小的公司）、近期調整較多的網際網路龍頭公司（再次推薦參考我們的“SW模型”對“網際網路+”標的進行去偽存真），以及有相對安全邊際的國企改革的標的，同時再次提示關注調整較為充分且不涉及國有資産流失的央企合併，以及可能存在較大預期差的地方國企效倣央企合併。

　　齊魯證券策略週報：日出江山紅似火

　　核心觀點：目前A股估值修復行情並未結束，市場流動性充裕以及政策環境寬鬆，相比其他大類資産品種吸引力仍在，大概率仍然是震蕩向上走勢。我們認為下半年上證指數可能維持調整後估值修復+政策累積所引發的先抑後揚的走勢。但是，我們需要強調，如果經濟企穩復蘇，利率水準開始上升，在政策與基本面博弈之下，政策效果下降，市場流動性充裕的情況發生改變，我們對市場走勢偏于謹慎。基於此，我們認為市場高點大概率出現在三季度末和四季度初。

　　下半年市場風格演繹。我們依舊強調市場大小結構性轉換反應的是資金流入的環比速度的體現與投資者流動性偏好的體現，尤其到了牛市的後半段。在目前監管層限制資金進場速度的背景下，成長股的行情類似于5.30之後的藍籌，機構的偏好與被動配置導致創業板指數表現好于多數的創業板股票。與此同時，到了牛市下半場，越來越多的投資者對投資標的流動性的要求提升高，慢慢偏向於流動性的藍籌。我們建議在目前監管層對杠桿資金的管控之時，加大對中小市值的成長股配置比例；到三四季度市場可能出現階段性高點時候，增配大盤藍籌股票，進可攻退可守。

　　流動性寬鬆仍然是市場估值修復主要動力，但是隨著四季度通縮壓力逐漸減輕，貨幣政策放鬆空間逐漸減小，對估值水準推升動力逐漸下降。根據我們宏觀組預測，二季度CPI將小幅回暖，並與三季度開始回到“2”時代；而由於經濟低迷增速的大環境未改變，預計PPI增速仍將維持在低位震蕩，整體增速維持在-4.5%左右。我們認為，從全年情況來看，通縮壓力猶存，但四季度將會出現一定好轉。基於此，我們認為貨幣政策空間仍將繼續加大，但隨著三、四季度經濟逐漸企穩，貨幣政策放鬆空間將逐漸縮小，預計年內還有至少一次降息及二到三次降準。

　　宏觀基本面仍然持續下行，貨幣需求與貨幣供給剪刀差為市場上漲提供源源不斷的場外資金。源於房地産行業的週期性下滑，經濟投資端快速下滑，我們認為這種下行是趨勢性和系統性的。即便地産行業階段性需求恢復，我們認為也只是整體下行趨勢中的一波剛需推動的反彈，但與投資性需求相比，剛需尚不具備交易的迴圈性和持續性，其對行業的拉動作用仍有待觀察。同時源於地産行業整體資金較為緊張，我們判斷銷售到新開工端傳導效應將被弱化。實體經濟需求下滑，必然會擠出部分流動性，由此，降準逐步釋放的流動性也將更多地堆積在銀行層面。疊加中長期貸款佔比仍未起色，可以逐利的流動性數量上升很快。所以目前情況來看不是流動性不足而是流動性何去何從的問題。我們認為股票市場仍然是資金逐利的主戰場。我們提出，14%的信貸增速、10%的M2增速與目前5%左右的房地産市場資金來源增速的剪刀差和持續下行的資金價格將給資本市場提供源源不斷的資金來源。資本市場的大趨勢將繼續演繹。

　　行業配置。根據我們前文對經濟的分析，經濟仍然處於主動去庫存的衰退小週期內。下半年如果房地産新開工仍然遲遲未見起色，經濟仍然難以出現見底復蘇的跡象。而A股市場在政策刺激，資金推動情況下大概率維持震蕩向上的走勢。在此背景之下，我們認為成長性板塊仍然以主題投資為主，建議關注工業網際網路、智慧機械、電力設備及新能源等，而在週期性行業配置中，可以堅持三個方向。（1）流動性寬鬆壓低整體利率曲線，建議關注利率敏感性行業。（2）基建投資加碼、房地産新開工重啟預期之下的中游製造業行業。（3）估值相對優勢行業。

　　上周市場出現劇烈震蕩，我們已在週四大跌當天及時向大家反饋了機構投資者的短期看法。而就市場中期趨勢來看，我們發現機構投資者存在很有意思的一個一致觀點和一個爭議點——

　　一致觀點：越來越多的投資者開始相信中國經濟會在下半年實現企穩甚至弱復蘇，且一致認為經濟企穩回升也是牛市快要結束的信號。在去年的時候，還有很多投資者認為等到中國經濟復蘇後，A股會迎來牛市第二波，但是今年在經濟持續下滑的過程中A股市場已實現了劇烈的上漲，這使得大家越來越對經濟和股市的反向關係達成一致——即經濟向下的時候股市反而強，而一旦經濟真的復蘇時則要當心牛市也快結束了。

　　爭議點：經濟復蘇以後到底是大盤股先跌還是小盤股先跌？部分投資者認為一旦經濟復蘇信號確認，那麼前期表現瘋狂的小盤股就會“見大頂”，但前期相對表現較差的大盤股反而會迎來“最後的瘋狂”，其邏輯在於傳統行業屆時的業績將見底回升，這對股價會有推升作用；還有一部分投資者認為經濟復蘇以後可能大小盤股票就都沒機會了，或者是大盤股先跌，然後小盤股最後再衝一下就也結束了；最後還有少部分投資者認為經濟復蘇以後，所有大盤股和部分“偽成長”小盤股都會“見大頂”，但少數“真成長”小盤股會因為業績的不斷兌現而“穿越牛熊”，持續上行。

　　對於以上這個一致觀點，我們非常同意；而對於這個爭議點，我們也談談自己的看法：

　　1、從歷史回顧來看，大小盤風格在牛市中並沒有穩定的關係。在本輪牛市之前，A股共經歷了三輪牛市，分別是96-01年牛市、05-07年牛市、09年牛市，但是大小盤的風格在這三輪牛市中並不穩定——96-01年牛市中，小盤股持續戰勝大盤股，風格至始至終都未轉換；05-07年牛市中，在07年“530”之前風格偏向小盤股，而在“530”之後風格又極端偏向了大盤股；09年牛市的風格特徵與05-07年牛市相似：在09年3月以前風格偏向小盤股，但是在09年3月以後風格轉向大盤股。

　　2、大盤股和小盤股、價值股和成長股，這兩者並不是相同的概念——成長股是股市投資永恒的主題，而成長股的行業屬性變化則決定了大小盤風格的特徵。目前很多投資者認為大盤股就是價值股，小盤股就是成長股，但其實這兩者並不是相同的概念——我們認為，在不同的大時代背景下，什麼行業體現出了持續的高成長性，那這個行業就能誕生成長股，而隨著時代背景的切換，成長股的行業屬性也一定會發生變遷。比如A股成立以來，成長股的行業屬性就先後經歷了六輪變遷：98年以前A股的成長股大部分是家電股，98-05年A股的成長股大部分是地産股，05-09年A股的成長股是以煤炭、有色為代表的週期股、09-11年A股的成長股是以醫藥、食品飲料為代表的消費股、12-13年A股的成長股是以安防為代表的科技製造業、14年至今A股的成長股是軟體、傳媒等為代表的網際網路相關行業。可以看出，這些成長股往往就是當時那個時代下表現最好的股票，因此可以説“成長股是股市投資永恒的主題”，但這些成長股卻不一定都是小盤股，比如98年以前的家電股和05-09年的週期股就都是大盤股，而98-05年的地産股以及12-13年的安防股就經歷了從小盤股到中大盤股的轉變，09-11年的消費股是中盤股，14年至今的網際網路相關行業目前還是小盤股，正在向中大盤股邁進。

　　3、本輪牛市中，小盤股漲幅是大盤股的三倍，但其實從兩個板塊上漲的貢獻因素拆分來看，估值對大盤股上漲的貢獻度是85%，估值對小盤股上漲的貢獻度是69%——可以説大、小盤股都有“泡沫”，但其實大盤股的“泡沫”比小盤股還要大。代表小盤股的創業板指數從2013年開始上漲，至今漲幅397%，而代表大盤股的上證綜指從2014年開始上漲，至今漲幅120%，可見市場風格是明顯偏向小盤股的，這也使很多人得出了“創業板泡沫比主機板大”的結論。但是我們認為衡量“泡沫”大小的方法並不是看股價誰漲得多誰漲得少，而是看這種股價的上漲中，有多少是盈利貢獻的，有多少是估值貢獻的——2014年以來，主機板的兩年業績累計增長了16%，而股價上漲了120%，因此估值對主機板股價上漲的貢獻度高達85%；而2013年以來創業板的三年業績累計增長了79%，股價上漲了397%，因此估值對創業板股價上漲的貢獻度是69%。可以看出，在主機板和創業板的上漲中，估值的貢獻都明顯大於盈利的貢獻，可以説這兩個板塊都有“泡沫”，但是主機板漲幅中有85%都是估值貢獻的，創業板漲幅中只有69%是估值貢獻的，因此可以説雖然創業板漲幅遠大於主機板，但其實主機板的“泡沫”比創業板還大。

　　4、做完以上分析之後，我們的結論也就比較清晰了——以科技網際網路、第三産業為代表的小盤股是當前時代背景下最大的成長投資主線，而以傳統週期行業為代表的大盤股不是成長主線，卻在享受政策紅利下的估值提升，因此一旦未來經濟復蘇導致政策放鬆預期收斂，那麼大盤股的“泡沫”反而可能先破，而小盤股屆時還可能還有“最後的瘋狂”。我們認為一旦宏觀經濟在今年下半年見底或者復蘇，那麼代表傳統行業的大盤股盈利也必將企穩回升，但在“存量經濟”下，大盤股盈利回升的幅度應該不會太大（也就從負增長變成個位數的正增長）。而經濟復蘇以後，投資者對政策而進一步放鬆的預期必然會收斂，這反而又會對大盤股的估值形成壓制，並且由於大盤股過去兩年上漲幾乎都是估值貢獻的，因此屆時估值向下的幅度可能會遠遠大於盈利向上的幅度，進而使得大盤股的“泡沫”首先被刺破。而對以科技網際網路、第三産業為代表的小盤股來説，首先他們的盈利也會跟隨經濟復蘇而上升，其次小盤股對政策變化的敏感度比大盤股低，估值受到的衝擊可能沒那麼大，最後原先堅守在大盤股中的資金也可能進一步分流到小盤股去，因此屆時小盤股還可能會上演“最後的瘋狂”（畢竟是“泡沫”，“瘋狂”也總有謝幕的時候）。當然，至少目前來看，經濟還沒有復蘇、通脹和房價還沒有明顯上行、政策也還在進一步放鬆，因此我們傾向於短期對大盤股和小盤股均看好，而當下半年大盤股估值修復結束後，小盤股可能出現“最後的瘋狂”。在大盤股中我們尤其建議關注那些估值還未充分修復的行業（銀行、煤炭、有色、化工）；在小盤股中我們尤其建議關注那些需求和供給同時擴張、最符合産業轉型方向的行業（醫療服務、網際網路傳媒、軟體、電子、環保）。

　　東北證券策略週報：挖掘消費藍籌機會

　　工業企業利潤增速下滑收窄，低水準運作不改經濟下行壓力。5月27日數據顯示，1-4月份，全國規模以上工業企業實現利潤總額17341.3億元，同比下降1.3%，降幅比1-3月份收窄1.4個百分點。4月份，規模以上工業企業實現利潤總額4795億元，同比增長2.6%，而3月份同比下降0.4%。

　　政策面將趨利避害、積極作為。習主席在27日華東七省市主要負責人座談會的講話，為下半年以及十三五規劃提供了參考。政策面長遠的謀劃，意味著股市不要瘋牛、更需慢牛的政策導向不可忽視，投資策略層面也需要趨利避害，本次座談會的時點和內容值得高度重視。

　　另外，上周富時指數公司宣佈，中國A股將被納入富時羅素指數。A股在新指數中的初始權重將為5%，未來可能上升到32%；MSCI也已發表聲明稱，其將於紐約時間6月9日17點公佈是否將A股納入MSCI基準指數的決定。A股雖然短期難以形成全面的風格切換，但是對於中國品牌中國製造的偏好將進一步增強，一些有競爭力了家電、裝備以及中藥、食品飲料等有望獲得青睞。

　　回顧上周5月28日暴跌，歸於匯金減持、清查銀行入市資金，券商控杠桿、新股發行壓力前置、查違規以及央行正回購等；邊際風險增大、致指數衝關之前劇烈調整。上周策略報告中也談到以外資為代表價值投資者已經開賣底倉，疊加匯金減持，表明價值投資者離場，博弈型資金佔據絕對地位、導致波動加大。

　　關於市場後期走勢，短期看引發528大跌的監管壓力增強的趨勢並沒有改變。因此，雖然短期市場風險得到了一定的釋放，但由於新股發行的體量較大，對市場影響相對較大，特別是市場剛剛經歷大跌，處於相對敏感的位置，新股發行的影響可能被市場放大。從統計經驗看，2000年後的每次大跌，上證綜指在大跌之後一週之內創出新高的概率僅為34%左右，而一週內上漲的概率僅為52%左右，並無顯著衝高動能。

　　考慮到目前監管加強的態勢，以及管理層拒絕瘋牛、需要慢牛的導向，短期市場震蕩的特徵將延續，指數或演繹先抑後揚的特徵。

　　風格層面，系統性的風格切換發生的概率不大，比如上證50指數的波動率仍將高位運作、指數衝高動能不足且有進一步回撤的要求；但是資金向一些中國品牌中國製造的藍籌遷移的特徵有所加強，這一點可以28-29日市場逆勢上揚的品種中可以看出。

　　操作上，在保持對人氣較高且彈性較大的國防軍工、電腦等強勢板塊關注的同時，建議增大對家電、中藥、食品飲料、旅遊等盈利與估值匹配度較高的板塊配置力度。

　　財富證券策略週報：靜待打新風險釋放

　　本週大盤迎來巨幅震蕩，上半周大漲，下半周大跌，振幅達11.91%，成交量再創歷史新高，上證綜指收盤跌0.98%，深成指上漲0.34%，繼續滬弱深強的表現，中小板指和創業板指分別上漲0.46%和0.75%，均創出歷史新高。海外發達國家市場高位震蕩，美元指數維持在96附近。道瓊斯工業指數下跌1.21%，納斯達克指數下跌0.38%，歐洲主要股指也普遍下跌，只有日本股市繼續上揚並創出行情新高。

　　29日，央行發佈了《中國金融穩定報告(2015)》。《報告》表示，今年將從四個方面推動資本市場發展：一是積極穩妥推進股票發行註冊制改革，不斷深化行政審批制度改革；二是豐富證券期貨市場品種體系；三是進一步完善證券期貨業法律法規；四是繼續創新對外開放模式，穩步提升雙向開放水準。推動A股納入國際基準指數工作。在經濟轉型的大背景下，我國需要大力發展資本市場。發展資本市場的目標是幫助中國經濟更有效率地配臵資源，同時降低企業融資成本。雖然央行通過貨幣寬鬆政策確實刺激了股市上漲，增加了權益資産，有利於企業的降杠桿，但去杠桿不僅需要央行，還需要其他機構各司其職，讓資本市場多配臵金融資源，增加股票發行，實體經濟才有復蘇希望。

　　市場接近5000點後，恐高情緒蔓延，週四滬指大跌6.5%，近1000隻個股跌幅超9%，但從資金面來看，短期市場利率已經降至2009年以來新低，單日的暴跌應該只是市場釋放風險的過程，長期來看，牛市並未結束，推動本輪牛市的兩大主要推動力資金和改革預期並未發生方向性變化，只是中短期的一個小波動而已，快牛開始向慢牛轉變。但這周前半周的打新凍結資金將超6萬億，對短期資金的壓力不容小覷，股市可能很難上演前幾次打新期間大漲的戲碼，短期調整風險仍然存在。

　　預計進入6月份後，市場風格會發生一定的變化，今年前5個月投資者更重視企業的未來預期，以“網際網路+”和並購重組為代表的題材股遍地開花，下一階段，市場將更多開始關注企業的實際業績回升，所以在調整的過程中我們可以優選中報預增股和業績出現向上拐點的優質藍籌。建議配臵大金融、有色、食品飲料和醫藥等行業，回避純粹概念炒作，沒有業績支撐的公司。

　　國金證券策略週報：尋找“氣流期”中的減震器

　　【內容摘要】：

　　市場中長期牛市的邏輯基礎仍在，市場絕不會止于 4600點附近，只是考慮到短期內隨著市場中樞的不斷上移與獲利盤的不斷累計，以及監管層可能出手調控上漲節奏等因素，我們傾向於主機板更多的處於震蕩蓄勢階段，短期市場賺錢效應或將有所減小，但並不表示接下來沒有賺錢的效應，市場更多的演繹從“躺著賺錢”過渡到“需站著賺錢了”的階段了，仍然建議投資者積極從成長板塊中尋找超額收益的機會。

　　主要結論

　　一、什麼原因導致了本週市場出現了調整？我們在前期報告中曾談到了“隨著兩市合計成交接近 2萬億，再次刷新歷史記錄。創造天量成交額之後，接下來市場難免波動加大，機構間博弈可能更為複雜”。無獨有偶，在5月28日，市場就以上證綜指下跌6.5%來給曾經不可忘懷的“5*30”獻上了一份厚禮，這是今年以來第二次下跌幅度超過5%的，由此，單周上證綜指-0.98%、創業板0.75%。當市場大幅調整時，每個投資者都會去找原因，我們傾向於市場大幅波動的最根本的原因是“漲得過快後獲利盤太重，恐高使得市場對各種資訊的極度敏感”，與宏觀經濟週期無關，與貨幣政策無關，與資金面無關。另外，當天市場的各種資訊加重了市場下跌的幅度：1）530的各種遐想，包括傳言印花稅變動；2）匯金減持：匯金年內首次減持“四大行”的股份；3）中國央行近期向部分機構進行了定向正回購；4）近日監管部門要求各銀行上報資金入市情況，包括理財資金。但事後來看，其實整個驅動市場中長期上漲的邏輯根本上沒發生變化，更多的是心理層面的波動所導致。

　　二、中國核電等23新股來襲，短期對資金面上會有一些擾動。下周兩市又將迎來打新潮，全周共有23隻新股進入發行，集中在6月2日和6月3日。備受關注的中國核電申購日為6月2日。根據公告，23隻新股將於下周集中開始申購，其中6月2日、6月3日兩天為申購高峰期。從公佈的申購時間來看，6月2日將同時有11隻新股申購，除中國核電外。此外，6月3日將有12隻新股申購。預計此輪打新將凍結資金8萬億元上下，遠超前幾輪IPO。儘管IPO企業數與前幾輪相近，但因巨無霸中國核電預計募集135.8億，為本輪IPO重啟後最大規模的IPO企業。另外，面對A股市場持續的火熱，許多原本在海外上市的企業紛紛掉頭選擇A股，週末有媒體報道，被稱之為“生物界騰訊”的華大基因將放棄海外上市的計劃進而轉回A股上市，據稱已選定中信證券作為A股上市的保薦人，如此等等的事件可能會對短期市場心理層面産生些擾動。

　　三、至少目前來看，大盤藍籌股不太可能重復去年4季度的避空行情，這是創業板泡沫得以延續的基礎所在。很多投資者去超配大盤藍籌板塊，很重要的邏輯在於便宜，基本列舉的數字是全部 A股 PE（TTM）大約22倍左右。真的便宜嗎？倘若我們以估值的中位數來看，並剔除兩桶油和銀行板塊，全部A股PE（TTM）中位數大約在 50倍，不算便宜。另外，我們以“中國神車”的漲幅來看，一個季度220%左右漲幅，可以發現的是大盤藍籌瘋狂程度一點也不亞於創業板指數的漲幅。研究過歷史上成交量與市場風格轉換關係的人都知道，當成交量持續放大，並創出天量的時候，市場風格是否會轉換的關鍵因素在於對成交量是否能維持住的判斷。

　　四、這一輪牛市與06、07年牛市有本質的不同，取得超額收益的板塊也一定不一樣。凡是研究過海外成熟發達證券市場的投資者大都知道，一輪牛市的上漲，大致可以分為兩類：一類是由於經濟週期啟動，企業盈利改善，市場更多的是依靠盈利（EPS）來推升指數的上行。由於企業盈利改善明顯，環比遞增，由此我們將看到的是整個市場的估值（PE）中樞變化並不是太過於浮誇，大多投資者將這樣的牛市更多的評價為“貨真價實”，操作起來更加的踏實；第二類是由於大類資産配置發生變化，居民資産再配置的轉移，使得極度充裕的流動性轉向到了虛擬經濟，市場更多的是依靠估值（PE）來推升指數的上行，其背後的原因在於資金面寬裕。這個“牛”市階段，由於企業盈利並未改善，甚者有所惡化，由此我們將看到企業盈利跟不上股價的上漲，整個市場的估值（PE）處於一個急速膨脹的階段，大多投資者將這樣的牛市更多的評價為“泡沫”；回到中國A股市場，自2000年以來，中國經歷了兩輪牛市，第一輪是06年-07年；第二輪是自2014年年中開始的一輪牛市。前者的“牛”市，我們更加傾向於是企業盈利推升的一波市場，由此，我們可以看到06-07年取得超額收益的板塊是偏向於與經濟週期更加相關的中上游板塊，如鋼鐵煤炭有色機械等；而如今我們經歷的這一輪“牛”市，我們傾向於屬於第二類，即過度充裕的流動性推升的PE，與經濟週期相關的企業盈利改善的邏輯在這個階段很難被投資者所認可，由此，市場更多的是尋找與經濟結構轉型，與改革相關的主題進行配置。

　　投資建議：在一輪牛市上漲過程中，衝高回落的現象時有發生，與市場趨勢是否結束並無直接的關係，比方説20141209、20141223，由此我們不認為市場到了戰略撤退時。短期而言，市場在火熱追逐大盤藍籌股之後，“5*28行情”會使得投資者重新考慮大盤藍籌股上漲的節奏問題，市場具備“學習”效應，當市場意識到藍籌股獨行衝高對於A股走勢來講並不是“可持續”時，大概率將會發生充裕資金會流向其他成長性板塊。 從近期的路演反饋來看，隨著主機板、創業板指數創出新高，今年以來股票類基金收益率中位數高達64%左右，前十名股票基金收益率中位數高達 170%，前 5個月的收益率大幅超越了2013年全年以上的收益率，不少機構投資者認為這是屬於極為反常的現象。這一輪市場上漲是否會重復2007年盛極而衰的走勢呢？我們認為可能性極小。2007年中後期國內經濟呈現過熱的傾向，貨幣政策轉向收緊是導致股市泡沫的核心因素，而目前我國還是處於通縮週期，政策放鬆可期，近期一系列政策偏暖，新股發行節奏整體還算預期。由此，我們認為市場接下來賺錢效應或有所減小，但並不表示賺錢效應消失。

　　配置上，建議更多的放在與經濟結構轉型相關，與改革相關的板塊與主題上，如：軍工（衛星導航、航母等）、電腦（資訊安全、網際網路金融）、傳媒、電氣設備（包括核電）、醫藥等申萬一級板塊；另外接下來事件驅動的主題也值得高度重視，如“國企改革頂層設計方案 1+N或將出臺、中電投和國家核電合併成立的新公司或正式掛牌”等帶動的主題投資機會。

　　上周大盤呈現劇烈震蕩，上週四最高4986點衝關5000點失敗，在相關利空影響下當日呈現暴跌，530多只A股跌停，號稱紀念“5.30”半夜雞叫八週年；上週五大盤開市後又從4663點11分鐘狂跌到4431點回落近5%，創業板也是14分鐘暴跌174點回撤近5%，這是巧合嗎？大盤後從4431點拉升至4698高點大升267點漲幅6%，創業板也從3328點拉升至3595點大漲267點漲幅8%，同時拉升267點難道又是一種巧合？同時回撤5%又同時拉升267點，主力借機強力洗盤的意願濃厚，並非真的想出貨。

　　五月行情看，月初大盤創低4099點、創業板見低2753點，一路上升至月底大盤見高4986點，較4099低點大漲21.65%，而創業板衝高3677點大漲33.53%，整體A股最高漲幅達到56.9%（不算次新股漲幅48.2%），漲勢淩厲，在這種市況下無論是股指還是個股大都處於超買狀態，主力機構此時借利空進行洗盤可謂時機拿捏得非常準確。兩個交易日內大盤從4986高點下跌到4431點調整幅度高達11.13%，成為近一年來最大波段調整，A股整體調整幅度也高達16.22%（不算次新股為15.7%），應該説“洗盤”目標已基本實現，4431點或成為短線回調低點。

　　新華社評A股暴跌稱，震蕩調整拉長牛市時間軸，6月慢牛邏輯未變；中期牛市格局不變，行情會走更遠。29日，央行發佈《中國金融穩定報告（2015）》，力挺股票市場。報告對2014年我國金融體系的穩健性狀況進行了全面評估，並全方位展望2015年金融體系發展，表示將繼續促進股票市場平穩健康發展。《報告》表示，今年將從四個方面推動資本市場發展：一是積極穩妥推進股票發行註冊制改革，二是促進證券期貨經營機構發展壯大，三是進一步完善證券期貨業法律法規，四是繼續創新對外開放模式。《報告》稱，今年將繼續壯大主機板、中小板市場，在上海證券交易所推出戰略新興板，全面推進創業板改革，提高服務實體經濟能力。

　　風雨過後見彩虹。我們認為六月行情仍將呈現震蕩攀升之勢，未來攻克5000點乃至6124歷史高點都不是夢想。投資者應順應“長牛”趨勢堅定做多不放鬆，在短線操作上則可採用“熊市”方法進行“高拋低吸”，適時調控籌碼和現金的比例關係，降低風險的前提下把握盈利機會，後市繼續關注“網際網路+”相關活躍板塊股。

　　東方證券策略週報：恢弘志士之氣 不宜妄自菲薄

　　主機板和創業板均大幅調整，但是牛市還沒有結束。在一連串的不利消息下，投資者情緒自我調整造成整個市場進入一次大的調整。具體而言，上證綜指下跌0.98%，收于4611.74。深成指上漲0.34%，收于16100.45。中小板和創業板指數則分別上漲0.39%和0.75%。從行業板塊表現來看，國防軍工、電子和休閒服務等漲幅居於前三，分別上漲10.68%、6.35%和5.29%。建築裝飾、銀行和非銀等漲幅排在倒數。主題上，次新股、晶片國産化和航母等表現最為活躍。我們認為，看多市場的觀點不變，但短期市場可能還會調整。總體上來看，牛市還沒有結束，市場機會還在，這個時候重要的是信心。

　　牛市調整不意外，但是調整無礙牛市行情。首先，這次牛市的邏輯是改革大背景下，無風險收益率下行，流動性寬鬆，居民資産的再配置推動股票市場行情的上揚。其次，短期的利空更多在於預期的不穩定。我們相信，管理層仍然是偏好牛市，各種規定是規範市場，維護市場公平公正的環境而非打壓股市。再次，匯金減持目的是推進國有銀行改革，長期利好金融股。最後，投資者的預期會不斷切換。即使07年530後市場仍然是表現強勁。本週二新股上市負面消息釋放後，投資者的預期會繼續向好，市場有望再度走強。

　　創業板和中小板的泡沫有其合理性。對比2013年至今創業板的相對估值變化，創業板與上證A股的相對估值之比最高點是2014年2月24日，2014年1月至2月創業板的相對估值一直處於高位，而目前雖然創業板的指數已經在歷史高位，創業板與上證A股的相對估值卻尚未達到歷史最高點。從過去的盈利狀況來看，創業板和中小板的企業增長明顯。14年上證A股凈利潤增長5.12%，而創業板和中小板凈利潤增速分別為20.29%和15.70%，這證明2013年炒作創業板的邏輯沒有錯。15年的預測凈利潤變化同樣反映出創業板和中小板的優勢。目前最新預測結果顯示，15年上證A股凈利潤增速為-5.73%，創業板和中小板則為9.96%和-1.85%。去年的預測增速分別為-1%、3.39%和1.55%，這至少也表明創業板等具有成長性。因此，當前炒作創業板的高成長性邏輯並非沒有道理，給創業板一些泡沫也並非不合理。

　　經濟基本面不是牛市的對立面，至少三季度行情有望延續。經濟新常態意味著傳統産業的衰退新興産業的崛起，經濟效益提高。短期由於傳統産業比重較高，因此經濟總量增速下降，但新産業比重和經濟效益開始提高。當改革推進後，傳統産業估值上升後表現為市場全面牛市。在經濟新常態的背景下，利率下行往往推動整個市場的牛抬頭。經濟新常態強調底線思維，區間調控。這説明，只要經濟增速維持在7%-7.5%之間，基本符合管理層的意圖。但當GDP增速反彈超過7.5%上限時，利率才可能出現上升預期。下半年經濟增速我們預測為7.1%和7.2%，經濟反彈尚不至於引起利率的抬升預期，至少三季度市場行情還會延續。

　　觀點總結：短期市場還會調整，但市場有望再創新高。短期市場調整更多是投資者預期自我實現，新股上市擔憂並沒有消除，但市場調整無礙牛市行情。在配置上，我們還是建議兩條主線六大主題，一是金融、地産、有色、交運、電力等藍籌板塊；二是六類主題投資，分別有：1、大環保板塊；2、大文化板塊；3、一帶一路；4、軍工；5、工業4.0；6、國企改革等。

　　銀河證券策略週報：巨震之後短期維持震蕩格局

　　5000點關口大盤巨幅震蕩，530式暴跌再現。上證綜指快速漲至5000點大關後衝高回落，最高觸及4986.5點，最低調整至4431.56點，一週收跌45.86點，跌幅0.98%，振幅11.91%；創業板指數單周上漲26.21點，周漲幅0.75%，最高觸及3677.32點。5月28當日，A股再現530式暴跌，主要指數跌幅均超6%，全市場超過500隻股票跌停，接近75%的股票下跌。

　　市場出現巨幅震蕩的直接原因在於前期的快速上漲。上證綜指自5月8日盤中4099點到5月28日4986.5點，僅用了15個交易日，同期創業板指也從2800點漲至3600點，期間兩市均未經歷過明顯調整。匯金減持的影響有限，此前熊市中匯金不斷增持並未改變市場的中期走勢，牛市中匯金的減持同樣也不會改變市場趨勢。

　　央行重啟正回購並非貨幣政策轉向，在連續的降息降準下銀行間資金非常充裕，隔夜利率已經降至1%以下，正回購更多的是回收過於充裕的短端資金。由於實體經濟依然沒有起色、利率依然較高，貨幣政策將繼續壓低長端利率，貨幣政策沒有轉向。

　　經濟下行壓力依然較大，政策寬鬆勢必繼續加碼。1-4月工業企業主營業務收入累計增速1.6%，較上月下降0.4%，連續8個月下降。利潤總額累計增速下降1.3%，降幅較上月縮窄1.4%。工業企業經濟效益數據表明，目前需求端依舊低迷，起色不大，政策寬鬆繼續。

　　對於市場而言，5000點上下震蕩將加劇。邏輯推理上，本輪牛市是在經濟低迷背景下，由貨幣政策放鬆帶來的流動性牛市，以及在政策指引下的改革牛市與轉型牛市。在通貨膨脹起來之前、經濟企穩之前，貨幣政策將繼續保持寬鬆，開動流動性的閘門，引導利率繼續下行。但寬鬆貨幣對股市的邊際刺激作用正在減弱，預計下半年繼續寬鬆的力度也將有所減弱，對股市的支撐作用也將減弱。

　　策略上如何應對？目前牛市雖然還在進行中，但也已經到了後半段，風險收益越來越不隊稱。在這樣一個全民加杠桿炒股的局面下，頂部雖不能準確預測，但歷史經驗表明當前估值水準已經處於高位水準。牛市的後半段，因下跌時抄底力量的存在，導致高位震蕩的時間往往較長。因此，當前策略上不必驚慌，畢竟左側並未明確結束，右側也至少有三個月的減倉期。由於左側是否結束並未確認，右側也存在較長期的退出時間，目前仍可積極配置。繼續佈局可考慮三條主線：第一，在持續強勢的“網際網路+”中，選擇商業模式可靠的公司；第二，在目前估值較低的大金融中，尋找業務模式轉型明確的；第三，緊跟政策主線，包括國企改革、製造業2025、一路一帶、體育産業等。

　　國信證券策略週報：波動加大下怎樣佈局六月

　　波動加大或是六月常態，並不擔心市場大幅向下調整，可預期的政策外力更像是是股市階段性過熱後的降溫劑。

　　紅五月過去了，紅六月？當然願意樂觀看待六月份行情，撇除分析師的主觀意願，積極因素包括：海外資金承接的可能性、國內新增資金的承接、深港通落地的可能、市場期盼已久的國企改革頂層設計方案、市場尚未有心理準備的十三五規劃，以及兩周前出爐的《中國製造2025》還有趁熱打鐵的餘地等等。

　　所以擔心大調整並不在計劃中，除非有如07年出爐印花稅這等不可控的外力，會導致對當下行情的判斷進行修正。但是最後一個星期的5.28暴跌，多少在訴説經歷了連續幾個月的大幅上漲（其中創業板綜月線5連陽且均是兩位數的漲幅最後一個月漲幅達33.8%），波動加大或是6月份的常態。

　　政策外力是過熱後的降溫劑：包括加快IPO發行節奏（比如預審企業年內全部走完）、大型IPO閃現（比如中國核電、國泰君安）和對杠桿資金的規範清理，或許能夠勒住股市這頭瘋牛使之轉變為慢牛，但是資金的逐利性讓這些因素成為股市階段性過熱之後的降溫劑而非預防過熱，聽起來似乎更為合理。

　　過去的五月于我意義非凡：1）五一大招中“轉型牛市看十年、改革牛市轉型牛的一部分、牛市建立在我們當前這樣一個偉大的時代背景之下”，諸如此類的話語正在被市場人士普遍接受。正如年初大家對牛市的共識，本輪牛市何時起不再是一個有分歧的話題後，牛市何時終結便成了僅是年數上的差別。2）當大家都把創業板為代表的成長股作為長期配臵重點後，我這個策略分析師確實卸下了不少使命感，剩下的工作除了日復一日地追尋全市場的機會以作股票配臵，還包括短期波動或者階段性調整的判斷、應對，以及未來可能出現的大震蕩、大蟄伏。諸如融資盤爆倉、經濟回暖等等導致牛市終結的龐大假設還是交給擅長織夢的分析師，一來這不是我的風格，二來這些並不意外的場景應該只是轉型長牛途中的一部分，找到了方向、看到了終點，中間的波折只是用來清理掉一些並不堅定的擁護者並且形成一批更加堅定的擁護者。

　　回歸重點，六月指數波動加大常態下，如何配臵？

　　1）五月的兩大火力，機器人3D列印和軍工北斗，鋒芒畢露後仍然是重點推薦，除了後續催化劑的支撐，我們尚無法解決賣掉這些主力板塊後再進入哪些主力板塊的疑問。以兩大火力為支撐，外延至整個中國製造大主題是一個不錯的思路，比如智慧工廠不僅僅是一堆智慧生産設備，還包括它們的連接、人機交互、生産流程智慧化、工業軟體等等。

　　2）補漲主題近期愈發明顯，5.10的週報我們已經在建議尋找大成長行業中的“滯脹”品種，前後的推薦比如影視、醫藥、蘋果概念、人臉識別，以及純粹是個股上的挖掘。補漲這個事由於蔓延開來已難以行業歸類，5.28暴跌前一週個股表現更加淋漓盡致。今天只是新增推薦積體電路封裝龍頭，策略上想對補漲表達這麼一個意思：人家既然已經開工，為何不再給馬一鞭。

　　3）傳統媒體集團的做強做大這條主線有點被市場疏忽。我們總結過，除了智慧化這條科技革命的主線，領導人的需求同樣重要，一是安全，二是文娛，這些都是年度性的機會，最近有線媒體公司相繼停牌，讓我們來挖掘剩餘的金礦。

　　4）週期小主題，生豬養殖。限于篇幅，不多講了，去看看豬價和供需關係。

　　5）其他。週期看基建、基建看PPP。

　　常規性的監管政策、部分事件性因素可能對市場形成情緒上的擾動。波動性的階段性提升在上證5000點附近將出現，但無疑也為市場進一步上升提供更為良性的基礎。我們認為市場可以繼續看好，成長股主導的風格短期內不會改變。

　　1.2015年的成長牛市源自風險偏好的提升。與2014年不同，當時無風險利率下降，增量資金啟動了進入股票市場的第一階段；而當前更多是財富效應等因素推動下，風險偏好提升驅動資金進入市場。這一點可以從年初以來快速上升的開戶數、持續增加的銀證轉賬資金量看出。上周央行啟動了定向正回購，引發市場對於流動性條件的擔憂。我們認同市場對債券市場的擔憂，這確實會改變債券市場對流動性條件和貨幣政策方向的認知。但是這一變化並不會改變市場（特別是群眾性的）風險偏好的提升過程，因此不會影響市場的方向和風格（參見5月28日《侵掠如火》）。我們認為市場可以繼續看好，成長股主導的風格短期內不會改變。

　　2.市場情緒提升短期市場波動水準。兩會以來，市場在很長一段時間內呈現“無回調上漲”的態勢，這種態勢在成長股領域中體現得尤為明顯。正是這種態勢，使部分投資者在進入四月以後一直在“猜頂”。與這種猜頂相伴隨的是對監管政策和杠桿的擔憂。常規性的監管政策、部分事件性因素（比如上周匯金減持）可能對市場形成情緒上的擾動。這種擾動使得部分看空的力量暫時性放大。市場波動性的階段性提升在上證5000點附近將出現，但無疑也為市場進一步上升提供更為良性的基礎。

　　3.牛市邏輯仍在市場中被進一步強化。每一輪牛市都有其貫穿始終的核心邏輯，對這種邏輯的破壞才會是牛市進入尾聲的標誌。在2007年大牛市後期，發酵于海外的次貸危機使外需大幅下降，中國外向出口主導的經濟繁榮的邏輯被破壞；在2009年反彈後期，四萬億政策的刺激效用逐漸退散，地方債務等負面影響水落石出。而在本輪牛市中，核心邏輯在於寬鬆週期下的經濟微觀層面轉型。這種轉型的進程在當前遠未看到結束的跡象。

　　4.繼續側重成長風格。建議繼續側重成長性及傳統轉型公司的機會。中國製造2025及工業網際網路是大風口。具體包含三條受益邏輯：一是智慧製造，包括軍工、機械（康力電梯等）；二是工業互聯，包括電子、通信（中恒電氣等）、電腦；三是核心應用，首推能源網際網路（積成電子）及車聯網（保千里）。主題方面，供應鏈金融3.0主題（農産品等）、軍工（博雲新材等）、迪士尼（中路股份等）、國企改革（中國巨石等）及新能源汽車（特銳德等）主題在當前市場風格下將受益。

　　湘財證券策略週報：國企改革推動市場風格轉向藍籌股

　　核心提示：

　　國企改革推動市場風格從中小盤股轉向大盤藍籌股。我們認為市場風格將由中小盤成長股逐漸轉向藍籌股。首先，國企改革進程加快推動國企改革行情啟動。其次，本週開始8萬億元左右的打新資金即將回流，在國企改革政策逐漸落地的背景下，打新資金有望關注國企改革主題。再次，貨幣政策將持續寬鬆，貨幣寬鬆一旦開啟未來將難以改變。最後，PPP模式的啟動不僅有利於化解地方融資平臺的債務壓力，而且還能促進民間資本加杠桿帶動基建投資，也降低了融資平臺債務的風險，對經濟和市場構成利好。從投資機會的角度來看，建議關注銀行、地産、建築、建材、煤炭、有色、新能源、軍工、環保等板塊的投資機會，主題性投資機會建議持續關注次新股、資産重組和國企改革的投資機會。

　　報告要點：

　　上周市場回顧：中小盤股持續領漲大盤。上周兩市走勢分化，權重股下跌拖累兩市走低，中小盤股略有上漲。截至收盤，上周上證指數下跌0.98%，滬深300指數下跌2.23%，中小板上漲0.39%，創業板上漲0.75%。從行業來看，軍工、建材、機械、元器件、化工、通信、電腦漲幅最大，證券、保險、銀行、建築下跌。

　　國企改革進程進一步加快，推國企股權激勵利好藍籌股。新華社報道，國資委表示，將進一步完善中央企業激勵分配政策，逐步擴大分紅權激勵試點實施範圍，積極推進國有控股上市公司規範實施股權激勵工作。我們認為，這是繼前周國資委表示將指導地方國企持股意見之後，國企改革進一步推進的新步驟，顯示員工持股與股權激勵將是國企改革先行推進的重要內容和步驟。隨著員工持股和股權激勵的推進，國企股特別是藍籌股有望迎來上漲的行情，由於多數國企股分佈在傳統行業，員工持股與股權激勵帶動大盤藍籌股上漲。

　　央行定向正回購不是貨幣收緊信號，貨幣寬鬆仍將持續。外媒報道，央行近期向部分機構進行了定向正回購操作，利率為市場利率，規模逾千億元。我們認為，一方面，即使此次定向正回購屬實，這反映的不是貨幣緊縮的信號，相反這反映了大型商業銀行貨幣寬鬆的現狀，部分投資者對這一消息有所誤讀。此次定向正回購不同於傳統央行發起的正回購，此次正回購是商業銀行主動發起，意圖在於將央行的正回購作為資産配置的方向。由於央行近期以來多次降準、銀行風險偏好下降及經濟需求疲軟，大型商業銀行流動性異常充裕，導致大型商業銀行主動尋求正回購獲取資産回報；另一方面，這一動向也不是貨幣政策寬鬆終結的信號。這一現象反映了央行在利用傳統貨幣政策工具方面的局限性，央行對商業銀行流動性注入並未轉化為銀行對實體經濟的信貸供給，反映的是貨幣政策傳導的問題，這一問題在歐美推行量化寬鬆初期也曾經出現過。這意味著央行未來在保持貨幣政策寬鬆的同時，未來將著力解決貨幣政策傳統路徑的問題。

　　匯金減持並不意味著行情拐點的出現。一方面，從歷史經驗來看，匯金增持與減持並不意味著行情的終結，第一次增持是臨近行情底部區域，但第二次增持臨近短期行情的頂點，而第三次與第四次增持均在行情下跌途中，匯金行動只是反應短期管理層對市場的態度，但與行情拐點無關；另一方面，行情持續向上的邏輯並未發生變化。我們認為，貨幣寬鬆+穩增長+改革是本輪行情的三大驅動力，到目前為止這一邏輯並未發生變化，而且隨著近期國資委推出員工持股和股權激勵政策，有望成為催動國企改革行情的政策動力。

　　西部證券策略週報：反覆創新高仍將是主要走勢

　　一週回顧

　　在連續攻破4800，4900點整數關口之後，滬指上周在5000點大關前暫時止步，豐厚的獲利籌碼兌現意願持續增強，加上市場對07年的“530”踩踏事件可能重演的擔憂，股指在上週四呈現單日的大幅下挫走勢，雖然週五跌勢略有緩解，但整體技術形態依然遭到較大的破壞，截至週五收盤，滬深兩市分別報收4611點和16100點，一週分別下挫0.98%和上漲0.34%。

　　盤面表現來看，匯金公司減持銀行股的消息對市場信心存在較大打擊，銀行板塊的整體趨弱在一定程度上拖累保險、券商等其他金融股的表現，進而導致股指整體大幅下挫，但需要指出的是，匯金公司的舉動雖然存在短期的導向性，但一方面其減持的規模相對較小，加上銀行板塊整體估值水準偏低，其持續下挫的空間並不會很大，另一方面，在國企改革大背景下，匯金本輪的減持動作可能更多的是釋放出銀行業開啟混改的信號，一旦銀行業也加入到改革的趨勢當中，對於經濟整體的轉型無疑存在正面的作用，A股中長期向好的趨勢也得到進一步的增強。

　　儘管上周出現單日的暴跌，但盤面上其實一直並不缺乏豐富的做多熱點，從中小市值品種的表現也能看到，在暴風科技、安碩資訊、全通教育等前期龍頭品種回落之後，以飛天誠信、啟明新辰等品種為主的資訊安全概念板塊，以及光線傳媒、華策影視為龍頭的傳媒板塊仍能反覆活躍，加上生物醫療、4G、物聯網等板塊也維持強勢，都保證了盤面的賺錢效應和板塊效應始終得以維繫，市場整體的做多人氣也不至於全面潰散。整體而言，股指的寬幅震蕩更多的是大中小市值品種走勢差異性拉大的一種表現，也是為主流資金的調倉換股留出更多的騰挪空間，但只有板塊之間仍能有序輪動，市場整體的強勢也自然會得到良好的延續。

　　本週展望

　　消息面上，短期的負面因素不斷疊加，包括匯金減持，IPO規模數量的不斷加大，以及市場擔憂心理的加劇等因素確實都是股指上周出現單日暴跌的原因，但筆者認為這並不足以改變中長期的趨勢，畢竟政策寬鬆和改革的雙輪驅動仍在發揮效用。

　　一方面，由於新近公佈的經濟數據顯示當前經濟的下行壓力依然偏大，這也使得貨幣政策仍需維持適當寬鬆的方向，無論是SLO等創新型工具，還是降息、降準等傳統釋放流動性的方式，在未來仍會得到持續的使用，這也保證了市場的流動性會維持充裕甚至氾濫的狀態，A股中短期面臨的資金面壓力並不明顯。此外，從國際環境來講，除美聯儲存在加息預期之外，其他主要的經濟體的央行都有不同程度量化寬鬆政策，在港股通已經開通的情況下，外資對於A股的馳援力度也將持續得到增強。

　　另一方面，多行業、多領域的改革仍在持續的推進，經濟轉型過程中，新的活力的釋放，以及改革所帶來的紅利也對A股有正面的推動作用。從國家戰略級別的“一帶一路”方案的推出到國企改革的“1+15”體系已經亮相，加上電力、電信、石化等重要行業的改革展開，新的熱點和領漲品種也從中不斷得到催生，這無疑有助於保證盤面的賺錢效應，也有利於不斷釋放新的做多動能。

　　綜上，A股短期可能會因為負面擾動因素而暫緩上漲節奏，在完成了技術形態的修復和整固之後，反覆創出走勢新高仍將是主要的運作方式。

　　A股投資策略

　　操作策略上，可將倉位控制在六成左右，積極調整持倉結構，短線適當參與傳媒、生物醫療、通信等熱點的交易性機會。

　　招商證券策略週報：結構性問題將考驗政策智慧

　　我們認為結構性問題正在逐漸浮現成為當前的主要矛盾，單純地依賴市場化的原則，或者是強硬的一刀切的調控政策已經無法應對當前的局面。這表現在：1）利率方面短端流動性的極度寬鬆vs.中長端國債利率的不跌反漲，央行被迫以市場衝擊較小的定向正回購的方式回籠流動性，同時仍然面臨降低融資成本的壓力；2）房地産方面一線城市房價回暖甚至是深圳的恐慌性暴漲vs其他城市艱難復蘇；3）經濟方面網際網路創業熱潮vs重資産的實體經濟投資（包括PPP）始終無法啟動，“權威人士“被迫通過人民日報向地方政府直接喊話，解釋高層的政策意圖；4）股市方面成長及次新股和權重藍籌的剪刀差越拉越大，成長股東一邊大幅減持股價一邊上漲；大盤藍籌股東稍微套現，原本滯漲的股票就破位下行。

　　近期的政策事件意味著管理層已經逐漸意識到了這些新問題，正在摸索應對的方式。時至今日點位，結構性問題加劇意味著未來可能出現的政策不再是可以簡單理解為有利或不利於市場，投資者的博弈和分歧會越來越大，需要時間來重新選擇市場方向，5/28日的暴跌就是這種情緒的集中宣泄。但是當前市場情緒旺盛，資金面充沛，未來仍然可以看高一線。

　　我們繼續建議擔憂成長和次新股過快上漲的投資者下注穩增長措施的升級，金融和週期性行業（包括地産建材鋼鐵有色煤炭機械化工等）不但直接會受益，並且補漲空間也較大，主題角度就是工業4.0，環保和軍工，風格上我們認為今年漲幅偏低的白馬藍籌和白馬成長還是有補漲空間。

　　上周市場綜述

　　上周市場展開大幅震蕩，從全周情況來看，大盤前三個交易日維持上漲節奏，股指連續逾越4700點、4800點以及4900點三道關口，並在週四創出4986點的新高，其後市場突然展開大幅扭轉，當日收盤暴跌6.5%。週五市場繼續下探，並一度探低4431點後展開回升，最終以4611點收盤，周跌幅0.98%。

　　行業表現情況

　　上周非銀金融、建築裝飾、銀行及採掘等跌幅居前，國防軍工、電子、休閒服務及機械設備等漲幅居前。從二級行業表現來看，動物保健、地面兵裝、元件、航太裝備、景點、航空裝備、黃金、船舶製造、汽車服務及玻璃製造等漲幅居前，而基礎建設、航運、網際網路傳媒、保險、證券、石油開採、汽車整車、採掘服務及房屋建設等表現較弱。

　　資金流向情況

　　從資金流向來看，上周滬深市場資金總流出3514億元，其中滬深300市場、中小企業板及創業板分別流出1350億元、635億元和266億元。上周各行業資金均呈凈流出，其中非銀金融、建築裝飾、化工及機械設備等凈流出凈額較大，而休閒服務、鋼鐵、建築材料及家用電器等凈流出金額較小。

　　市場展望分析

　　上周市場在連續大幅上漲之後，終於展開猛烈的下跌調整。究其原因，主要是諸多利空因素共同影響所致：其一、即將再度展開的新股集中發行讓資金面承壓，尤其是中國核電的發行將凍結大量資金，預期本週會凍結資金7萬億元；其二、匯金減持四大行股票，改變市場預期；其三、多家券商提高兩融標準以控制風險；其四、市場本身層面技術原因，比如2007年的5.30暴跌8週年紀念、5000點整數關口的心理壓力以及近期獲利盤需要回吐等。

　　經過連續兩天的大幅下挫之後，市場連續積累的風險得到較為充分的釋放，而過於快速的上漲節奏也得到修正，市場有望從“快牛”格局轉為“慢牛”格局。當然短期整理格局業已形成，市場需要時間修復技術形態，我們預期本週市場將圍繞4400～4600點的空間震蕩。

　　山西證券策略週報：牛途顛簸 且行且珍惜

　　市場回顧

　　本週初市場漲勢良好，大盤走出七連陽，卻在週四創出新高4986點後迎來劇烈調整，單日跌幅6.5%，吞噬前期上攻成果，週五盤中巨震，尾盤有所企穩。創業板雖同樣遭受“黑色星期四”洗劫，但週五已重振旗鼓，漲逾百點。全周來看，上證綜指累計下跌0.98%，深證成指累計上漲0.34%。當月，上證綜指累計上漲3.83%，連漲四月；深證成指累計上漲8.65%，連漲九月。中小板當周漲0.39%，當月漲25.01%；創業板指當周漲0.75%，當月漲23.97%。行業表現來看，國防軍工、電子、休閒服務漲幅居前，非銀金融、銀行、建築裝飾跌幅居前。

　　“載入史冊”的5.28

　　5月28日，A股市場出現大幅下跌，當日上證綜指跌幅達6.59%，創業板指跌幅達5.39%，兩市共成交2.36萬億，創歷史新高。全市場下跌股票2025家，佔比74.18%，超500隻股票跌停。本次大跌為自2014年7月本輪行情啟動以來，第三次出現上證綜指單日跌幅超過5%的情況。第一次為2014年12月9日下跌5.43%，第二次為2015年1月19日下跌7.7%，但成交額遠不及本次。

　　天量暴跌，雖對市場情緒面打擊巨大，但全天2.36萬億的成交量同樣顯現出市場分歧明顯，獲利盤在瘋狂出場，抄底盤也在蜂擁而入，即使是在最後30分鐘直線跳水過程，滬市仍成交2058億元，為同期高位。

　　對於市場普遍解讀的幾大利空，我們認為均非主導因素，本次暴跌就是一次調整壓力的集中釋放，此前接連的“逼空”行情下積累了巨大獲利盤，而適逢5000點關鍵點位與5.30敏感時期，利空消息的效應順勢放大，尾盤的恐慌性拋售則使局面最終失去控制。

　　牛途顛簸，且行且珍惜

　　短期利空消息面不足以動搖“寬貨幣、強改革、居民資産重配”的牛市根基，週五盤面也顯現局勢基本穩定，創業板則更凸顯強勢；週末消息面明顯趨暖，央行《中國金融穩定報告（2015）》中表示將促進股票市場平穩健康發展，證監會則透露將繼續與國際知名指數公司密切溝通，便利長期資金進入A股市場；政策層面呵護慢牛的意圖依舊明確。我們堅持中長期牛市判斷不變。

　　下周中國核電等新股“抽血”申購，因凍結資金規模較大，可能進一步加劇短期市場波動，創造更低的入場點位。我們建議穩健者適度降倉，等待調整到位，趨勢明確；激進者則可逢低吸納，積極佈局。建議重點關注前期滯漲的券商板塊，政策受益的軍工、地産板塊，以及“網際網路+”熱點題材下的優質成長股。主題方面，我們重點推薦地方國企改革。

　　方正證券策略週報：主題催化劑不斷

　　1、主題投資催化劑不斷

　　1）監管短期衝擊，整體風險有限。上周央行千億正回購引發市場大幅波動，但整體上市場風險有限。歷史監管的規律顯示，監管前期手段主要為提示風險查違規等，短期衝擊不會影響市場趨勢。監管中後期，措施升級為擴大供給（07年再融資、01年的國有股減持等）、提高印花稅等往往成為終結牛市的拐點。目前風險仍然有限，後續監管風險可能來源於：加強銀行資金入市監管，收緊兩融、新股IPO數量規模再擴大等；

　　2）流動性改善速度將放緩。3月以來資金利率快速下行，主要由於降準和降息政策頻出，經濟快速下滑，流動性極為寬裕。近期變化為一二線城市地産市場全面回暖、監管層開始考慮放鬆地方融資平臺約束、新股IPO上市規模擴大、央行開始定向正回購等，未來流動性改善的速度將放緩；

　　3）主題催化劑不斷，繼續看好並購重組、國企改革、PPP、十三五等主題類機會。近期國企改革持續升溫，公共安全、PPP、十三五等主題同樣具備較多的催化劑，繼續看好主題類投資機會。

　　2、6月份選擇穩定性行業環保、醫藥及食品飲料

　　5月份匯豐PMI預覽仍在下滑，産出指數大幅回落，顯示經濟仍較為低迷，除房地産銷售外亮點不多；流動性層面方向依然是寬鬆，目前正在經歷最寬鬆的階段，央行定向正回購並不代表趨勢的逆轉；政策層面：各種政策逐漸進入到兌現期，國企改革、區域規劃等逐漸進入到兌現期，證監會以及券商對於兩融監管的加強將加大市場的波動，六月份選擇穩健型行業包括公用事業和環保、醫藥生物、食品飲料。

　　3、主題：關注PPP、國企改革的主題機會

　　PPP主題機會的持續性較強。近期PPP機制設計從總體方案到細分領域制度出臺持續加快，後續政策催化劑仍將源源不斷。近期發改委推出完備的項目庫，地方政府的積極推介，項目層面加速落地。重點推薦標的：渤海股份、眾合科技、新築股份、天壕節能。

　　國企改革箭在弦上，超預期再出發。國企改革總體方案近期出臺的可能性加大。央企改革主要三類思路，第一類是對於肩負國家戰略“走出去”的央企，存在較強合併預期；第二類經營能力強、主業突出的央企有望成為第二批試點；第三類經營能力較弱，規模相對較小的央企可能會成為被改革對象。具體執行思路一企一策，而地方政府在地方國企改革中決策權更大，下半年國企改革將再超預期。風險提示：通縮風險超預期；

　　平安證券策略週報：關注新一輪國企改革風口

　　主要觀點：（1）牛市急跌不改趨勢行情，堅持牛市思維；（2）週期藍籌的機會主要來自於改革政策的風口，以及利率中樞的進一步下移，短期關注改革政策催化；（3）6月國企改革需重點關注，在結極上地斱國企可能較央企機會更多，從地域上關注上海、安徽、廣東、山東、江蘇等省市；（4）牛市中的調整都是入市良機，建議逢低進場，風格上短期可能成長依舊佔優。

　　基調未變，堅持牛市思維。在上周針對市場急促大幅調整的點評中，我們強調（1）貨幣政策依然保持寬鬆，正回購幵非具有傳統貨幣政策中顯示的信號意義，而更多是新型貨幣政策下的交易操作；（2）當前監管釋放的資本市場政策信號與07年同期完全不可比擬，基本面的差異、宏微觀經濟轉型尤其是投融資體制變革的訴求，意味著政策高壓遠未到來；（3）市場的價值內因素幵未収生變化，牛市急跌多是正常調整不會改變趨勢形態。實際上，我們注意到近期增量資金入市的腳步幵未停下甚至有所加速，不僅僅體現在銀轉證、基金収行仹額等直接的數據上，從儲蓄帳戶上，我們也觀察到去年以來企業與居民部門先後的活期化跡象。換個思路去看大類資産配置，從資金流通渠道的角度看，相較于之前銀行信貸與信託（分別對應著實體房地産與地斱融資平臺）的大幅擴張，當前邊際上股權的擴容恰恰反映了微觀股權市場的繁榮（企業的幵購重組）。

　　藍籌的投資機會在哪？市場大跌之前現貨與股指的快速上漲，以及部分成長股的嚴查，使得市場對權重藍籌關注顯著提升，但大跌之後市場的風向幾乎全部倒向創業板成長，這反映當前宏微觀背景下市場對於創業板的偏好，以及資訊不對稱與賺錢效應下的交易慣性，或者説在一定程度上創業板成長反映了樂觀預期的貼現，而週期藍籌更多是悲觀預期的重估。我們在之前的週期藍籌的思考系列點評中強調，藍籌的機會主要來自於改革政策的風口，以及利率中樞的進一步下移。對此，我們幵不悲觀，後續關注六月的改革政策以及地斱債務置換和銀行資産證券化進展。

　　國企改革風口即將襲來。近期地斱國資改革再度活躍，諸如廣州頒布國企改革意見，強調競爭性領域國資的資産證券化，以及資産重組混改與股權激勵等。考慮到6月中旪左右自上而下的國企改革綱領性文件，預計新一輪的改革風口或即將襲來。從主題的角度看，我們認為6月的國企改革熱度將如同5月的軍工板塊，且在結極上地斱國企可能較央企機會更多，從地域上關注上海、安徽、廣東、山東、江蘇等省市。建議重點關注：（1）大集團小上市平臺的資産注入或整體上市；（2）競爭類領域大集團多平臺的資産重組與業務整合；（3）功能性領域的金控平臺轉型；（4）以及股權激勵與員工持股試點等。

　　調整帶來新的入市機會。依舊對後市維持樂觀判斷，牛市中的調整都是入市良機，建議逢低進場與堅定持股；風格上短期可能成長依舊佔優，行業上成長板塊中的新能源、軍工與工業4.0，關注滯漲板塊如金融與食品；以及近期大盤股IPO帶來的相關板塊如核電熱點題材，主題依舊關注國企改革。