□莫格洛夫 斯帕季奇 孟原等

　　全球領先的債券基金公司——太平洋投資管理公司(PIMCO)駐香港的四位投資經理5月中旬發表的最新投資筆記中指出，中國經濟會比市場預期得更差，中國2015年的GDP增速可能在6%這一區間的低端，並可能出現溫和的通縮壓力。不過PIMCO對中國A股市場持樂觀態度。

　　經濟增長或在6%左右

　　PIMCO認為中國的宏觀增長前景可能低於目前大家的普遍預期，並繼續堅持這樣的觀點。市場寄予厚望的經濟“新常態”是力爭增長維持在7%左右。而PIMCO認為，中國經濟在2015年可能在6%這一區間的低端，並可能出現溫和的通縮壓力。

　　中國還面臨房地産低迷滑坡、影子銀行去杠桿等問題，而且不能再依賴低工資、競爭性匯率等因素來支援出口的持續繁榮。

　　中國人民銀行今年4月啟動了降息、降準等措施來保證軟著陸。我們預期中國央行會有後續的寬鬆措施，包括潛在的資産負債表擴容。

　　從匯率的角度看，我們不認同市場上關於中國可能啟動人民幣競爭性貶值、陷入匯率戰的觀點。PIMCO認為，有兩個因素決定了匯率戰不太現實。第一是中國官方致力於將經濟轉型到以內需為基礎的增長模式；第二是中國正力爭使人民幣成為國際儲備貨幣。

　　中國目前一方面繼續向國際投資者開放，提供更多的途徑和模式，讓海外投資者進入內地的資本市場。另一方面也在鼓勵本國投資者走向海外。

　　國際投資者對中國市場興趣日增。眾所週知，中國已經成為世界經濟體系中非常關鍵的一員。中國在國際貿易中的地位舉足輕重，同時，如果按購買力評價算，中國已成為最大的經濟體，對全球經濟增長、通貨膨脹和債務平衡都至關重要。

　　與此同時，中國經濟和資本市場對海外投資者而言聯繫更緊密了。中國政府積極開拓各種途徑，對海外投資者開放資本項目，中國投資者可利用的金融工具也在不斷地增長。

　　相應地，PIMCO公司日益重視與中國相關的投資，並逐步提高其在投資組合中的比例。已經從原來的策略性配置（一般是指更寬泛的權益類投資或固定收益策略）提升到了戰略性配置。同時，我們組建了一個更大的專門團隊來研究投資中國的問題。

　　四維度考量在華投資決策

　　中國正處在加速經濟結構改革的進程中，深化國內金融市場改革是其關鍵的一環。經過數十年的強勁經濟增長，中國需要更有效率的金融系統，幫助國內過多的儲蓄資金回流到實體經濟。這就需要一個有效率的資本市場來配置資金，需要多樣化的國內投資者和更多的國際機構投資者的參與。

　　PIMCO認為，中國有望繼續推進資本賬戶開放，使人民幣成為可兌換的國際貨幣。我們也期待中國的固定收益市場（目前主要由國債和企業債組成）能延伸到別的領域，開發更多的工具，為國際投資者提供更多的參與中國市場的機會。國際投資者過去主要在離岸市場上H股和以人民幣計價的點心債券。

　　PIMCO認為，隨著中國內地市場的開放，有四個因素是投資者必須關注的：流動性、價值、多樣性和匯率。

　　中國內地資本市場儘管規模已經相當龐大，但其流動性水準還不足以支撐與國際市場的全面聯通。PIMCO預計中國的流動性水準將會按監管層意願逐步提升，進程也將提速。這也是我們研究中國市場的理由，並日益重視中國資本市場的理由。

　　從價值定位的角度看，我們認為較高的實際利率保證了債券的價值，當前債券市場已明確地包含了實際利率較高這一因素。我們看好中國國債的投資價值，以及準國債資産和銀行債券。中國內地債券的收益曲線比較平緩，5-7年國債的平均收益約3.3%，這相對於10年期國債3.4%的平均收益水準具有相當的投資價值。在信貸市場上，我們認為短期銀行票據（例如一年期銀行存款票據等）也具有投資價值。

　　對中國的A股市場，PIMCO持積極的樂觀看好的立場，我們的新興市場股票投資組合和國際資産配置投資組合已經持有中國股票，在其全球債券、亞洲本地債券和全球資産配置投資中有持有中國的固定收益資産。

　　PIMCO目前已經擁有QFII資格，並在努力爭取RQFII資格。並通過PIMCO國際債券基金、亞洲本地債券基金和國際資産配置策略，為客戶買進了相關資産。而且我們還不斷聽到客戶希望成立一個專門的中國投資基金的建議。同時，PIMCO駐新加坡股票交易部門正在籌備相關産品，力爭在不久的將來以PIMCO旗下的共同基金直接投資滬股通中的相關股票。

　　關於多樣化問題，中國的全球經濟足跡轉化成全球性固定收益投資者，這只是個時間問題。相對於歐美發達市場的收益率持續疲軟，PIMCO認為持有更多的中國資産將是很自然的。

　　有必要注意到，PIMCO對中國內地的利率和信貸市場的評估的一個基本假設是基於匯率穩定的前提下的。匯率穩定有助於減少波動性和投資者的不確定性，我們的匯率穩定預判也是對實際利率預期的判斷基礎。

　　PIMCO表示，中國正在積聚財富，並提高其在全球經濟的比重。中國內地投資者（包括機構投資者和面孔多元的個人投資者）的隊伍正一天天壯大。這些投資者借助策略性（阿爾法α）或戰略性（多元化）投資對國際市場的參與日深，相關政策也在鼓勵內地投資者的這種外向型投資，包括QDII、企業層面的QDIE，有限合夥人層面的QDLP，今後可能推出的個人投資者層面的QDII2。

　　（李豫川編譯）