□興證期貨 孫二春

　　在2015財年上半年報中，FMG預期其下半財年交付成本會降至35美元/濕噸，如果得以實現，那麼普氏指數降至49.8美元/噸時，觸及其盈虧成本線。普氏指數跌至43.5美元/噸時，觸及其交付成本。

　　根據最基本的經濟學原理，當産品售價低於可變成本時，企業將停止生産。如果FMG能夠將其到岸交付成本降至35美金/濕噸，那麼就可以預期普氏指數降至43.5美元/噸時，市場可能見底。

　　在2014年四季報中，FMG公佈了影響成本的幾大因素：海運費、澳元匯率、燃料及能源價格。今年一季度澳洲到中國的海運費均值相較去年四季度降低了3.13美元/濕噸。根據FMG自身預測，澳元對美元每貶值1%，那麼其現金成本會下降0.20至0.25美元/濕噸。對比2014年四季度及2015年一季度的澳元兌美元的匯率，可以預測澳元貶值可以降低其現金成本1.53美元/濕噸。燃料及能源價格影響主要是指開採及選礦過程中用到的機器燃料費用，FMG自身預測燃料及能源價格佔其現金成本的12%，隨著國際原油價格降低，以NYMEX原油價格為計算基礎，按29美元的現金成本，預測能源價格疲軟可能降低其現金成本1.17美元/濕噸。加之公司不斷提高生産效率，預測一季度，FMG很可能將交付成本降低6美元/濕噸，這樣交付成本很可能從41降至35美元/濕噸的水準。

　　為何選擇FMG成本作為支撐線呢？因為四大礦山中FMG的競爭地位最低，現金成本最高。另外FMG只有礦石業務，其他三家礦山經營比較分散。礦石價格下降對FMG影響最大，加之FMG的礦石有96%以上出口到中國，我國鋼鐵生産減慢對FMG的影響也最深。

　　2014年下半年礦石平均價格（普氏指數）同比下降38.4%，FMG息稅前利潤卻大幅下降55.3%，而同期必和必拓礦石業務的息稅前利潤卻只下降35.4%。在礦價持續下跌時，FMG礦石業務對現貨價格變化較為敏感。所以FMG的成本線可能是礦價下跌過程中一個重要的支撐線。

　　供給結構顯示成本支撐依然有效。2014年全年進口礦石9.33億噸，即使今年生鐵産量在環保、淘汰落後産能等不利因素影響下可能出現負增長，但隨著外礦性價比的不斷提高，預測今年進口礦石量不會低於9億噸。

　　2015年前兩個月，我國進口的1.47億噸礦石中，63.37%來自澳大利亞，18.65%來自巴西。而2014年全年從澳大利亞進口的礦石比例僅為58.80%，隨著主流礦山對高成本礦石的擠出，預測今年從澳大利進口的礦石比例會上升至65%。除去力拓和必和必拓出口到中國大約3.8億噸，FMG 1.6億噸的礦石供給量如果出現減産，那麼將會使得礦石供需失衡矛盾出現逆轉。所以，FMG的變動成本對整個礦石市場仍舊是最重要的支撐底線。

　　綜上所述，在鐵礦石不斷破位新低的態勢下，FMG預期的35美金/濕噸的交付成本可能是上半年礦石的最低點。基於8%含水量以及可實現售價較低（普氏指數的87.5%）因素，折算成盤面價格大約為350元/噸。