■ 問道A股·私募大佬解牛

　　□浙江敦和投資有限公司總經理 張志洲

　　對於當前市場的波動，我們認為A股還是處於牛市當中，然而這一輪A股的牛市與2006年、2007年的主要特徵存在一定區別。那時的牛市是盈利驅動式的趨勢，但這一輪牛市是在盈利並沒有出現顯著改善的情況下，估值出現大幅度提升。這種情況無論是在A股還是在海外股市，歷史上也都出現過，上次出現是上世紀九十年代中後期的美國。

　　估值提升式行情往往伴隨“三低”的宏觀現象，即“低增長、低通脹和低風險利率”，美國乃至其他地區的股市在類似的行情中也出現過“三低”現象。估值提升式行情中，會出現顯著特徵，即容易有“回頭牛”的現象。站在目前這個時點，我們認為最近市場波動應該屬於“回頭牛”的現象，有可能是前期獲利盤較大回吐釋放壓力，也有可能是其他原因，這些是牛市過程中的重要組成部分，但牛市的格局兩到三年內不會變化。

　　對敦和資産而言，這一輪牛市並不是突然從去年開始的，早在兩年多前，我們認為創業板已經啟動牛市，而這一輪的主要特徵實際上也反映中國深化改革和轉型升級的內在需求，所以是轉型牛市。轉型需要找新的成長點，凡是在轉型路上走得比較堅定、比較紮實的公司，市場一定會給出高估值。從長週期來看，一旦轉型成功，未來估值也就會被盈利消化掉，只不過目前處在上漲過程的第一階段，也就是估值提升的階段。未來轉型成功的上市公司隨著盈利的改善，也會經歷估值下降的過程。

　　所以，目前創業板的大跌是估值回調的過程，但同時也是大家重新尋找估值定位的過程。而“回頭牛”實際是一個非常好的重新挖掘和審視那些基本面紮實、成長前景好的公司的時間點，為未來更長期的股市做準備。

　　最近有人在問，富達基金獲得12億美元的QFII投資額度是否傳達了積極的信號，未來可能會有大量的QFII資金進入到A股市場。如果進來，他們操作手法和投資品種的多元化會不會對A股産生衝擊？我覺得可以從兩個角度來看這個問題。首先，從市場整個格局來看，我們的利率市場化、匯率改革，包括人民幣國際化，帶來全球機構投資者參與A股市場這一重要戰略機遇的打開，這些機構投資者進來後，實際上為市場的估值提升和增量資金提供很大的動力。第二，機構往往更加注重長期價值和基本面的研究判斷，而海外機構數量的增加會對A股市場投資的理性程度有更加實質性的提升作用。所以，敦和認為未來3到5年全球資本市場上最大的戰略性機遇將發生在中國，包括A股、債券，以及人民幣相關的匯率品種。

　　單就股市來説，今年我們將從兩個角度四個方向來挖掘。一方面，從週期的角度看，未來12個月我們將會非常關注固定資産投資，向上週期中拉動收益的週期股，這個戰略時點的出現可能是在今年下半年晚些時候。另一方面，從深化改革、轉型升級的角度看，我們看好三個方向，一個是受益於網際網路和金融創新轉型的公司，第二是産能過剩的傳統行業中兼併重組帶來的機會，最後就是網際網路帶來的新機遇。（本文資料由中國證券投資基金業協會提供）