鋻於地方政府債券將會成為地方融資的一個主要手段，我們認為有必要對從2009年開始的地方政府債券的發行試點進行梳理總結，以期對今年及今後的地方政府債券發行工作提供借鑒。

　　1、發行模式

　　中國地方政府債券的發行模式自2009年以來先後採取了以下三種模式。

　　“代發代還”。在2008-2009年應對全球金融危機期間，為了增強地方安排配套資金和擴大政府投資能力，2009年國務院批准由財政部代發2000億元地方政府債券，從發行到還本付息都由財政部代辦。

　　“自發代還”。2011年，在“代發代還”運作兩年後，國務院批准上海、浙江、廣東、深圳四省市試點在國務院批准的額度內自行發行債券，但仍由財政部代辦還本付息。2013年新增了江蘇和山東兩個試點省。

　　“自發自還”。2014年國務院批准了上海、浙江、廣東、深圳、江蘇、山東、北京、江西、寧夏、青島等十個省市試點地方政府債券自發自還。這些地方政府不僅自行發行債券，還直接向投資人支付本金和利息。

　　在以上三個模式的轉變過程中，參與試點的地方政府的發債方式逐步趨近市場化，地方政府在債券發行過程中的權責利得到進一步明確，國家信用在地方政府債券中的擔保作用逐漸弱化。

　　2014年10月，《國務院關於加強地方政府性債務管理的意見》（以下簡稱《意見》）發佈，標誌著中國地方政府債券新運作機制的建立。《意見》對包括發債主體、債券種類、發債規模、債券審批、發債用途、債券償還等都提出了指導原則和一些具體規則。比如，《意見》規定，要“嚴格限定地方政府舉債程式和資金用途”，“地方政府對其舉借的債務負有償還責任，中央政府實行不救助原則”。

　　2、發行規模和期限

　　2009-2011年間，中國地方政府的年度發債規模均為2000億元；2012年和2013年分別增加到2500億元和3500億元；2014年為4000億元。

　　2014年4000億元地方債發行規模內，上海、浙江、廣東、深圳、江蘇、山東、北京、江西、寧夏、青島等十個省市試點地方政府債券自發自還，這些省市的自發自還債券總規模為1092億元。其餘省市的發債規模總和為2908億元，其仍由財政部代發代還。

　　2009年第一批地方政府債券發行的期限是3年，2010年有了5年期債券，2012年有了7年期債券。在2014年“自發自還”模式下首次增加了10年期債券。

　　從各個期限的佔比情況看，2014年以前，3年期和5年期是地方政府債券發行的主要類型；2014年，7年期地方政府債券的發行比例增加到22.9%，比2013年上升了13.6個百分點。

　　地方政府債券的期限演變和它的發行方式一樣，也反映了逐漸試驗的過程。地方政府債券以期限較短的3年期開始，可以比較容易評估風險、定價，但由於地方政府融資投向基本上為長期的基建項目，債務長期化將實現融資與投資期限相匹配，也符合代際分擔的原則。

　　3、發行利率

　　中國地方政府債券的發行利率與同時期同期限國債利率近似。2014年的發行利率範圍處於3.63%-4.50%之間。

　　從2009年以來的走勢看，以3年期地方政府債券為例，地方政府債券的發行利率與國債利率有很強的相關性。但3年期地方政府債券的發行利率有時會低於同時期的3年期國債到期收益率，即出現了負利差，這種情況有悖常理。

　　4、投資人

　　中國地方政府債券發行和交易的主要場所為銀行間市場。債券的投資人主要是商業銀行和特殊結算成員(包括人民銀行、財政部、政策性銀行、交易所、中央國債公司和中證登公司等機構)，兩者的持有比例從2009年至今一直在85%以上。保險機構、基金、證券及個人和境外機構等雖然也都積極參與政府債券的交易，但其規模均相對較小。

　　5、資訊披露與評級

　　地方政府債券的資訊披露通常包括兩方面內容：一是關於債券本身的資訊，二是關於發債主體(即地方政府)的資訊。與“代發代還”和“自發代還”相比，2014年“自發自還”模式下的資訊披露更為充分。比如，地方政府債券公告中首次列出了募集資金的具體用途，也對地方政府所轄區域的經濟、政府財政收支和政府債務狀況等進行了説明。“自發自還”模式還引入評級機構對地方政府債券進行評級，顯著提高了地方政府資訊的公開力度。

　　6、償還規則

　　地方政府債券試點的時間短、規模小，還未構成償還歷史，但2014年10月出臺的《意見》卻包含幾條值得關注的新的規定。一是地方政府債務分門別類納入全口徑預算管理，這意味著在預算中要對償債資金做出相應安排；二是中央政府實行不救助原則；三是地方各級政府要制定應急處置預案，建立責任追究機制；四是地方政府出現償債困難時，要通過控制項目規模、壓縮公用經費、處置存量資産等方式，多渠道籌集資金償還債務。