□瑞穗證券首席經濟學家 沈建光

　　2015年是中國經濟步入新常態階段的開局年，儘管容忍一定程度的增速下滑為改革騰挪空間已經成共識，但今年中國經濟面臨的國內外困境或許超出預期。在筆者看來，今年中國經濟運作至少面臨五大困難，在此基礎上，維持過高增長目標也不符合新常態要求。筆者建議今年GDP增長目標除了定在7%左右，應進一步增加底線目標為6.7%，以適應複雜的海外環境，併為加速推進財稅改革與國企改革提供空間。

　　一是經濟增速短期難以企穩。不久前公佈的1月份經濟數據不容樂觀，官方與匯豐PMI指數均跌破50%榮枯分界線，顯示製造業企業運作情況不佳。其中，官方PMI降至49.8%，較去年12月下降0.3個百分點，也是時隔28個月該指數首次降至50%以下。

　　與此同時，更多高頻數據的疲軟亦驗證了這種預期。例如，2014年12月規模以上工業企業利潤數據同比降8%，創下歷史最大跌幅；今年1月煤發電量數據環比繼續下降1.42%；工業生産品價格跌跌不休，讓企業不得不承受更高的實際利率水準，加劇資金困境；而房地産方面，1月房地産銷售比去年11月、12月有所下滑等等。

　　在此背景下，筆者預計，一季度中國經濟數據不容樂觀，仍將保持下降態勢，而政策如果不能更加積極，則很難看到這種下滑態勢的扭轉。

　　二是通縮風險或成為今年中國經濟運作的主要風險。今年以來，通過跟蹤高頻數據不難發現，1月蔬菜、水果、水産品價格出現環比上漲，但肉類、雞蛋、糧食和食用油價格仍在下跌，整體而言，1月食品價格環比上漲幅度不大，而與之相對，受大宗商品價格回落以及需求疲軟的影響，非食品價格預計仍將維持少有的下降趨勢。在此背景下，筆者預測1月CPI漲幅僅為0.8%，跌落1%以下顯示通縮風險正在加劇。

　　當然，更加令人擔憂的是持續35個月的PPI負增長。可以看到，1月大宗商品價格回落態勢並未停止，布倫特原油價格下降14.4%，中國鐵礦石價格指數(CIOPI)環比下降7%，主要城市鋼鐵價格鋼坯下降9.5%，動力煤價格下降3%等等，都預示著1月PPI不僅仍將保持下降，且降幅有望進一步擴大，筆者預計1月PPI或將達到-3.9%。而今年全球需求疲軟，美元走強等因素的疊加也將使得生産領域或將面臨史上最長階段的通縮。如此看來，今年抗通縮任務艱巨，在此背景下，未來的貨幣政策需要更加積極。

　　三是全球金融與經濟動蕩，加大人民幣匯率走勢的不確定性。伴隨著美元走強，近一段時間，人民幣貶值態勢明顯，央行也在努力維持匯率的穩定。截至2月4日，美元兌人民幣中間價報6.1318元，但同日人民幣即期匯率則一度跌至6.2506，較中間價折讓幅度達1.9374%，逼近2%的波動幅度下限。筆者認為，雖然對美元一定程度的貶值可能會使得出口受益，但越來越多的資本外流也將加大貨幣政策的難度，並降低海外人民幣接受程度，對人民幣國際化進程不利。

　　筆者預計，今年如果美元兌人民幣匯率能夠保持在6.1-6.4之間，即2015年若能保持適度貶值態勢則對中國整體經濟運作比較有利。然而，也不排除美國經濟復蘇強于預期，美元強勁反彈的可能性，屆時人民幣匯率一旦突破6.4的情況發生，則可能會使資金流出，誘發更大程度的貶值。更進一步，當前人民幣匯率困局其實凸顯了匯改以來，對美元仍為爬行匯率機制的窘境。筆者建議，今年應繼續擴大人民幣對美元浮動區間，且將人民幣與所有貨幣掛鉤，進而促進浮動匯率完善，以應對被動局面。

　　四是今年貨幣政策面臨更大挑戰，央行需要多次降準、降息才有望保持貨幣政策中性。今年中國經濟不僅面臨基本面方面的弱增長與低通脹格局，而且海外情況也不容樂觀，美元走強加劇了資本外流的壓力，因此，國內外經濟情勢新變化使得貨幣政策有必要發揮更大力量。2月4日晚，央行時隔三年多再次宣佈啟用準備金工具，採取定向與全面相結合的方式降低準備金率，便是積極應對之舉。

　　展望未來，筆者認為，流動性壓力將存在較長時間。去年12月新增外匯佔款下降近1200億元，為去年8月以來再度出現負增長，但在筆者看來，這僅僅是開始，外匯佔款的趨勢性下降將使得增加基礎貨幣投放十分必要。當然，我國準備金率較長時間處於20%的高位，不僅明顯高於國際上其他國家，也可能超出最佳理論水準，此時順勢調整即是適應宏觀面的基本要求，也是未來貨幣政策放鬆數量控制，從數量工具轉向價格工具的需要。從這個角度而言，筆者認為，今年進一步的降準降息的空間已經全面打開，全年四五次降準、三次降息也只是維持貨幣政策的中性。

　　五是應該繼續發揮積極財政政策的作用。伴隨著經濟增長的回落，去年財政收入同比增速回落至10%以下，是1991年以來的首次。與此同時，房地産市場遇冷導致土地出讓收入大幅下降，地方政府財力受限。

　　更進一步，不難發現，今年財稅改革已經加速推進，其正面效應自然不用多言，但筆者擔憂，一旦財稅改革給地方政府套上緊箍咒之後，允許地方債的額度是否足夠補上這些缺口？一旦房地産投資回暖不足以對衝地方政府投資的下降，難免會對整個經濟增長産生負面影響。

　　在此背景下，筆者認為，應該發揮好當前3.6萬億的財政存款存量資金作用，甚至力求將財政存款降低1萬億至2.6萬億；此外，加快省級政府債券的發行，支援PPP合作項目，並提高財政赤字佔GDP比重至2.5%也是應對財政困局之法。總之，今年唯有繼續發揮有力度的積極財政作用，才有望支援今年經濟增長實現7%左右的增長，為改革創造相對平穩的外在環境。