□萬聯證券研究所所長 傅子恒

　　滬港通即將正式啟動，這標誌著以內地和香港證券市場互動融合為契機，資本市場對外開放再度邁出新步伐。筆者認為，滬港通啟動的直接效應是除了為內地與香港投資者提供了新的投資渠道，同時也有利於兩大市場在交易制度建設與優化方面互相學習，尤其給內地A股市場在完善制度基礎設施建設、交易制度、市場監管、市場創新等方面提供了較好的契機。

　　對內地市場而言，滬港通的啟動在市場開放、股市運作波動、投資者投資行為與理念、跨境資金流動、匯率開放以及人民幣國際化等等方面，均將産生直接影響。

　　首先，由於滬港通劃定的投資標的範圍大多屬於估值相對較低的藍籌股，A股藍籌股將因此有機會受到更多國際資金關注。根據相關規定，目前滬股通568隻A股標的股佔據上交所主機板市場的市值比重約為90%，成交量佔比約為80%，港股通266隻港股約佔聯交所上市股票市值和交易量的80%，藍籌群體獲得更多關注，將使其市場的主體地位得以鞏固與強化。從現實影響來看，自滬港通即將啟動的消息公佈之後，A股近兩個月以來走出藍籌股的“估值修復”行情，市場總量與結構運作都發生了巨大變化，預示著這種影響已經在現實層面展開。

　　從資本市場開放角度觀察，滬港通的推出標誌著人民幣資本項下的正式開放。按照滬港通交易規則，香港與A股市場投資者各自可以用本幣購買對方市場股票，匯率結算由交易所繫統按即時動態完成，預示人民幣與港幣之間進行直接兌換，人民幣資産向香港投資者開放，而香港資本市場是全球開放市場的一部分，由此預示人民幣A股資産在可交易額度內向全球市場開放。

　　目前滬港通在試點階段的總額度是5500億元，日均交易額度為235億元，考慮入境股可以在當天進行回轉交易（T+0交易），理論上的總交易額與日均交易額將會大大超過上述限額。由此，以A股與港股為載體，人民幣與港幣之間做到了大規模的跨境適時流動。對比FDI、QFII等境外資本對境內市場投資需要履行嚴格的結售匯審批流程方可流進與流出，滬港通的這種兩種貨幣匯兌即時完成的交易制度安排，可以視為是內地資本市場直接開放的重要試驗與嘗試。雖然這種匯率兌換還只是滿足證券交易之需，遠不是兩種貨幣直接的自由兌換與流動，但這種試驗的意義無疑是巨大的。

　　滬港通的啟動在推動人民幣國際化的道路上繼續邁出大步，一個直接的體現是，香港金管局將從本月17日也即是滬港通開通當日起取消香港居民每天兌換兩萬元人民幣的上限限制。而由於人民幣資本賬戶管制的存在，以及港幣匯率與美元綁定的事實，滬港通在匯率兌換方面的影響可能遠遠超越股市，一些國際投機者可能借助滬港通這一規則進行貨幣套利。當人民幣對其他貨幣升值時，境外投資者可以通過滬港通購入人民幣A股股票等待升值，進行套利；當人民幣出現貶值預期時，可以反向購入港股進行套利。這種將滬港通作為貨幣套利工具的可能“合法”行為，將會加大境內市場金融監管難度，也倒逼內地在人民幣資本開放方面努力強化自身實力，充分評估風險，在此基礎上加快開放步伐。

　　滬港通的推出對A股市場在制度建設方面將産生巨大的推動作用，其影響在於多個層面。目前滬、港兩市交易與結算制度並不一致。港股實行T+0交易制度，T+2進行結算，賣出股票T+3可以取款。A股實行T+1交易（T日購進，T+1日方可賣出）制度，T+1結算與取款。同時，滬股交易當天有10%的漲跌停板限制，港股沒有這一限制。交易制度中影響最大的是T+0與漲跌停板限制，相對於A股市場，港股市場的投機性更強，這些制度是否需要取捨對接，需要認真評估。

　　對A股而言，T+0可以提升市場效率但將加劇市場波動與人為操縱風險，在實施過程中，一些相應的配套規則需要修改（比如連續委託、成交撤單等防範市場操縱行為的規則等）；而對港股而言，賣出股票的資金在第三天才能到賬和支取，由於當天賣出股票資金當天沒有到賬，T+0買進股票進行的是信用交易，對券商與金融機構而言存有相當風險，但港交所實際實行了分類監管原則，T+0交易只對具備條件的客戶開放。由此可見，A股與港股市場似都存在優化空間，A股市場尤其應當借鑒港股市場的效率設計與風險控制思路。

　　其次，滬港通推出在推動A股上市公司治理優化方面將産生巨大的推動作用，其主要體現在：A股標的向香港與其他境外投資者開放，預示著這些上市公司處於境內外投資者的一致監督之下，公眾監督有利於促使上市公司規範經營。由於聯交所對上市公司監管方面相對成熟與嚴厲，引進境外投資者的監督無疑可以增大上市公司違規成本，有利於促進優化A股市場強化監管機制，與成熟市場接軌，從而實現更好的監督目標。

　　其三，滬港通推出有利於推動A股市場創新。出於風險鎖定與對衝方面的需要，A股需要更多的金融産品創設，同時進行其他制度創新、監管創新、組織機構等方面創新配合，比如實行新股發行註冊制、上市公司退市機制，與成熟市場更多接軌等等。而規則、機制接軌也預示著A股市場許多不規範現象，可以得到有效治理。

　　總之，滬港通推出不僅是A股與港股投資者相互擴大業務交易範圍的“重大利好”，它同時涉及兩個市場更好融合、匯率市場開放、人民幣國際化、制度優化等議題，成為A股市場制度建設的“重大利好”。對A股市場而言，滬港通啟動體現出“以開放促改革”的政策效果；對香港市場而言，滬港通以及相伴隨的配套政策實施，將可借助內地擴大投資、人民幣離岸業務擴張等事實，強化自身國際金融中心的地位。