國泰君安：大藍籌估值向常態回歸
- 發佈時間：2014-09-09 08:20:00 來源：中國經濟網 責任編輯：羅伯特
失衡中孕育機會。索羅斯説過，金融市場在不均衡中運轉，造成市場參與者的市場預期與客觀事物出現不可避免的偏差，尋找市場中出現的過度非均衡傾向，是發現投資機會的捷徑。 2013年A股主機板與創業板的背離，正是風險偏好失衡的表現。
由於“隱性擔保”和剛性兌付原則在2013年出現極端化傾向，非標資産的高收益率推高了全社會無風險收益率。極端條件下，高風險偏好者只能加入“勇敢者遊戲”，在二級市場中追逐年回報率接近30%，甚至更高的標的。非標資産的膨脹令系統性風險加大，藍籌股估值也在這個過程中被過分低估。伴隨著非標資産的不斷擴張，全市場風險定價體系扭曲，投資者風險偏好失衡。在剛性兌付有序打破的過程中，投資者風險偏好將重回平衡。2014年只是一個開始。
打破均衡有助於建立“新估值常態”。美國次貸危機後股市重建的核心邏輯在於去杠桿。伴隨次貸資産的風險集中爆發和無風險利率的下行，美國股市一路走強，屢創新高。美股是建立“新估值常態”的範本。中國在危機後先經歷了一個加杠桿的過程，非標資産在此過程大規模擴張，風險定價體系發生錯亂。2014年起開始的信用違約事件標誌著去杠桿的開始，能否有序打破均衡是“新估值常態”建立的重要前提。
三聲槍響確認了糾偏過程已經明確開啟。非標資産風險暴露後無風險利率明確進入下行通道，風險溢價也隨後下行（第一槍）；PSL的推出讓市場堅定了利率下行的趨勢，穩增長的解讀也進一步使風險偏好回暖（第二槍）；7月份信貸數據表明瞭政府去杠桿化的決絕，商業銀行的資産配置將從非標端進一步回歸到信貸端，無風險利率下行趨勢確認（第三槍）。
再平衡過程中大盤藍籌向“新估值常態”回歸。在糾偏過程中孕育著難得的投資機會。風險溢價和無風險利率的雙雙下沉，將帶來整個主機板市場的估值中樞上升，在估值切換的過程中將享受超額收益。槍聲已響，轉身的不只是風險偏好，還有隨之而來的大盤藍籌股估值向常態的回歸。國泰君安證券研究所
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