□安信證券 諸海濱 李蕙

　　2014年隨著國企改革和企業間並購重組行為日益增多，定增市場活躍度相比前幾年大幅增加。截至7月，2014年共有373家上市公司發佈定增預案，186家上市公司最終實施，這些公佈定增股預案的上市公司中涌現出眾多待淘的“金礦”。預計這一加速趨勢下半年還會延續，建議投資者跟蹤觀察，積極把握其中獲益機會。

　　定增市場風生水起

　　定向增發作為上市公司再融資的手段，經過多年發展，由於其便利性和針對性，逐漸成為資本市場主流的資本運作形式。

　　據統計，2007-2014年實際完成定增數量為1300次，實際募集資金總額2.34萬億；實際定增數量及規模均呈現快速上升。其中，2013年完成定增數量266次，較2007年增長85%；實際募集資金規模3521.6億，較2007年增長33.8%。定向增發作為融資方式的一種，在資本市場的重要程度正逐漸增強。截至7月5日，2014年已有300余家上市公司發佈定向增發預案，佔到2013年全年定向增發數量的約70%。

　　整體來看，定增後募集資金的用途主要有兩種：1.資産收購，外延式擴張；2.項目融資，內生式産能擴張。資産收購類的收益率要顯著高於項目融資類。根據定增資金用途分類，2014年集團整體上市的最受市場追捧，平均定增收益率高達84%，其次為用於殼資源重組的上市公司定增收益率73.87%。而定增資金用於融資收購其他資産及實際控制人資産注入定增預案公告後相對落後。

　　以實際上市公司定增為例，2014年1-7月定增後漲幅居前的前6個上市公司分別為：成飛整合（350%）、科冕木業（187%）、海隆軟體（174%）、世紀華通（163%）、申科股份（159%）、丹甫股份（159%）。其對應的定增用途也多為集團公司整體上市、殼資源重組、公司間資産置換，預計未來一段時間這類定增方向仍是定增品種中最應當重視的類別。

　　值得注意的是，無論在一級或二級市場，參與定增均有顯著絕對和相對收益，其中一級市場參與定增相比更有優勢。2007-2013年一級市場參與定增平均絕對收益率為50.17%，且參與一級市場定增能取得正收益的勝率高達73%。二級市場參與定增平均絕對收益率（定增預案公告日-證監會批准日）為32%，取得正收益的勝率為64%。

　　把握趨勢變化 三主線佈局

　　隨著定向增發市場數量及規模的快速上升，定向增發逐步向中小板塊擴展、資本運作類定增行為正快速增多。

　　統計2007-2014年發佈定向增發意向的2171個項目，中小板塊在定向增發項目總量中的比重從2007-2014年分別為5.3%、8.0%、21.6%、22%、25.3%、29%、39%、48.1%。2013-2014年中小板塊參與定向增發的活躍度明顯增加，中小板塊已基本佔據定向增發市場半壁江山，呈現出從主機板上市公司逐漸過渡到中小板塊上市公司的特點。從參與定增的上市公司所屬行業來看，TMT行業、電子行業、專用設備、醫藥等行業定增行為相對活躍，與二級市場熱門行業保持相對一致。

　　與此同時，定向增發也從簡單再融資變為上市公司大股東資本運作的方式。2009-2014年，資産收購類定增行為佔比上升約10個百分點；而項目融資類定增行為下降約14個百分點。（統計未包含引入戰略投資者類定增行為，2014年，引入戰略投資者定增行為佔比3.9%）2014年發佈定增預案的上市公司當中，項目融資類和資産收購置換類各佔半壁江山，所佔比例分別為48%和30%。

　　從定向增發的成功案例來看，定向增發後公司股價上漲與其定增資金用途、對公司當前經營狀況的改善程度（盈利增厚、單位盈利能力提升、財務健康）等息息相關。因此，基於案例成功經驗的總結，及定向增發股的可能的上漲邏輯，筆者認為定向增發股的優選思路應該基於以下對應五個方面，主要包括定增用途、估值重構程度、盈利增厚幅度、邊際彈性、買入時點等。

　　具體運用到投資角度，我們判斷2014年下半年有利於定增策略實施。新興産業並購潮和國資改革將導致出現更多困境反轉公司，另近期市場回暖也有利於定增獲得更高收益率。在2014年共有300余家公司發佈定增預案，我們根據優選原則“資産收購類優選、困境反轉類上市公司優選、盈利增厚倍數較高優選等”進行篩選。

　　總體來看，投資策略上，下半年定增策略可以概括為“定增項目收益豐厚且上市公司冷門”；包括“由於定增項目刺激拐點出現的困境反轉公司”、“定增項目能大幅提升單位盈利能力的上市公司”、“定增方案能提升公司原有估值體系的上市公司”等。