中鐵物資信用風險剛剛有所平息，又一隻 “黑天鵝”飛臨債市。5月13日，一份遞交給人民銀行金融穩定局，名為《關於穩定企業金融局勢避免債權人動亂的緊急請求》的文件在網上流傳，文件的簽發者是中國城市建設控股集團。

　　這一切要從中城建變更實際控制人説起。4月25日，中城建公告最終控股股東由中國城市發展研究院變更為惠農投資基金，中城院持股從100%降至1%，其餘99%由惠農基金持有。公告一齣，市場大跌眼鏡，雖然近年來中城建對外債務飆升，但中城建在市場上一直享受著央企待遇，沒想到説變就變，蹊蹺地在一夜之間失去了“央企”身份。iFind顯示，今年12月到期的“11中城建MTN1”收于95.2元，低於面值，2017年11月到期的“12中城建MTN1”5月10日曾放量暴跌至40元，次日反彈至60元。雖然前述請求信沒有説明債權人到底會如何“動亂”，但市場走勢也許預示著，發行人與債券持有人之間的博弈難免。

　　在經濟下行期出現信用事件乃至違約是很正常的，央企、國企打破剛兌從長遠來看也有利於市場健康發展，但債市上存在的許多中國特色，反映出債市制度乃至整個經濟體制的弊端。

　　首先，投資者的央企、國企“信仰”反映出經濟體制之弊。從去年天威信用債事件以來的諸多事件表明，央企已非絕對安全的庇護所，有人説市場的央企信仰正在瓦解，其實如果真的完全瓦解倒是一件非常正面的事，問題在於，只要政府的隱性擔保沒有明確廢除，市場就會對央企、國企另眼相看，投資者除了關注發債主體，一定還會關注實際控制人。只要對發債主體的信用評價中摻進其他因素，一旦信用事件發生後，一定會有複雜的博弈發生，市場運作成本就會很高。

　　政府和大股東的隱性擔保看似可以降低企業的融資成本，企業、政府和投資人都是贏家，但天下沒有免費的午餐，隱性擔保並不是免費的，它不僅會扭曲企業行為，也會扭曲投資人行為，市場因此付出的隱性成本其實是非常高昂的。

　　其次，債市資訊披露制度弊端不少。按理説，以機構投資者為主體的債市，市場上的資訊品質是很高的，但事實並非如此。例如，中城建雖然進行了一些含糊的暗示，但它並不在國資委央企名單中，評級機構卻稱其實控人是住建部，並給予AA+評級。還有，此次實控人變更前夕，中城建在香港交易的債券暴跌，也讓人懷疑相關資訊是否洩露。再者，此次獲得99%股份的惠農投資基金由多家銀行持有，因此外界懷疑惠農的股份是債轉股獲得，但公司並未進行充分披露。凡此種種，説明債市規範化仍任重道遠。

　　第三，投資者保護制度不完善。中國法律制度對清算階段債權人利益保護比較充分，但對公司在日常經營中的一些潛在可能侵害債權人利益的行為，如關聯交易、資産轉移、股東變更等，債權人往往束手無策。前段時間，地方城投債強行提前贖回事件也表明，在市場契約精神缺乏的情況下，投資者利益保護仍有許多制度性工作要做。(黃小鵬)