2016年以來，伴隨著供給側改革相關政策陸續出臺和落地，去産能、去杠桿誘發信用風險事件陸續爆出。而在“11天威NTN1”、“15雲峰PPN001”及“15雲峰PPN003”等信用風險事件上，大股東“棄車保帥”行為再現，令本就失去造血能力的企業信用風險加劇。

　　市場人士指出，從天威事件到雲峰事件，表明在經濟增速下行、過剩産能行業持續惡化的大背景下，一些多領域發展的大型企業集團皆有出於自保而剝離盈利惡化的相關板塊或子公司的意願。目前來看，供給側改革推進速度較快，繼鋼鐵、煤炭之後，水泥、造船、電解鋁、玻璃等行業的去産能路線圖也逐漸明晰，未來相關行業信用事件爆發料更加頻繁，而控股股東隱形擔保料相對弱化，由於多數過剩行業企業已經失去造血能力，失去大股東支援的企業信用風險可能進一步加劇，建議投資者避免踩雷，優先選擇高信用、防風險的個券。

　　“棄車保帥”行為再現

　　繼媒體報道上海雲峰（集團）有限公司（簡稱“雲峰集團”）相關債券兌付問題後，3月1日，綠地控股（600606.SH）發佈公告稱，作為多元持股的混合所有制企業，雲峰集團始終是獨立的公司法人，公司子公司綠地控股集團有限公司（簡稱“綠地集團”）在《公司法》的框架下行使股東權利。雲峰集團發債融資等各項經營管理事務均係獨立運作，其發債所得資金也均全部用於自身發展，本公司未對雲峰集團發行的債券提供擔保，也不對債券的償付承擔責任。綠地控股同時表示，“考慮到雲峰集團目前處於困境，作為間接參股股東，綠地在遵守法律法規的前提下，將積極協助雲峰集團妥善處理好相關事宜。”

　　綠地控股的澄清公告，令雲峰集團的債券兌付再添疑雲。3月2日，針對上海雲峰集團債券違約，中信建投證券點評稱，雲峰集團兌付風險上升。在過剩産能行業持續惡化的情況下，預計一些多領域發展的大型企業集團將通過各種方式剝離掉盈利惡化的相關板塊或子公司，未來控股股東隱形擔保弱化，相關子公司的債務風險值得警惕。

　　值得注意的是，針對此前“11天威NTN1”未能及時兌付事件，光大證券亦指出，債券投資人要警惕發行人與關聯方的資本運作。“從兵裝集團主導的一系列資本運作來看，其棄車保帥的意圖已非常明顯：一方面，兵裝集團通過股權轉讓及定增的方式，獲得天威集團旗下的保變電氣的控制權；另一方面，兵裝集團不斷將不良資産剝離至天威集團，並置換天威集團旗下優質資産。”

　　業內人士指出，對於業務構成比較多元的企業，不論國企還是民企，都有出於自保而剝離瘦狗業務、發展現金牛業務的主觀意願。天威事件和雲峰事件都暴露了以上問題。由於多數過剩行業企業已經失去造血能力，失去大股東支援的企業信用風險加劇。建議投資者規避行業産能過剩、非集團主要現金牛業務、在集團內佔比不大的發行主體。

　　？風險事件頻繁爆發

　　除近期引起輿論關注的雲峰事件外，更多的信用風險事件正陸續爆出。僅本週以來，就有江蘇省建築工程集團有限公司、河南萬基鋁業股份有限公司、太原煤氣化股份有限公司、淄博宏達礦業有限公司、太原重工股份有限公司、谷神生物科技集團有限公司等遭遇主體評級下調或被列入觀察名單。

　　據國泰君安證券最新統計，自11超日債開啟違約閘門以來，公募市場信用風險事件頻繁爆發，已構成實質違約的達9例（超日、天威、湘鄂、中富、英利、中鋼、山水、聖達、亞邦），接近違約最終峰迴路轉的為9例（華通路橋、中澳控、華銳、桂有色、蘇飛達、二重、龍煤控、雨潤、鄂華研），而風險已初步暴露且仍在醞釀當中的更多。

　　據國泰君安證券總結，信用風險事件存在幾大特徵，第一，從行業來看，集中于光伏、風電新能源以及煤炭色等強週期；第二，從企業性質來看，違約已從民企蔓延至央企，地方國企仍是不破金身；第三，從債券類型來看，公募券種全面違約，公司債違約損失率暫為零；第四，從信用等級來看，以中低評級為主，AAA級亦有風險事件但尚無實質違約案例。

　　業內人士指出，目前國內經濟還是處在L型底部盤整，可能有較長時間才能走出低谷，在供給側改革背景下，去産能、去杠桿將會誘發較多信用違約事件陸續爆出。

　　？落後産能加速出清

　　此次央行降準時提到了“為供給側結構性改革營造適宜的貨幣金融環境”，近日重慶市、廣東省也下發了供給側改革總體方案，業內人士指出，這説明供給側改革相關政策推進速度較快，未來兩會期間以及兩會後中央和各地方可能會陸續下發各項政策文件。

　　中信證券指出，供給側改革繼續推進，根據其提出的供給側改革對産能過剩行業衝擊的三階段理論，目前正在處於方案制定階段末期，正在邁向方案陸續出臺與落地階段，政策層、地方政府、企業正在相互博弈。變革之中，市場預期尚不明朗，未來相關行業利差料將繼續上揚，低評級品種信用風險仍然不容小覷。

　　另據了解，繼鋼鐵、煤炭之後，水泥、造船、電解鋁、玻璃等行業的去産能路線圖也逐漸明晰。據悉，當前工信部等有關部門正在就淘汰上述行業落後産能制定相關意見。

　　中信證券指出，伴隨政策落地，投資者一方面應摒棄過分回避産能過剩行業的態度，提振對於上游中週期行業的信心，在行業分化中淘沙撿金；另一方面應密切關注債市對於政策預期與實際效果之別的敏感性，追蹤各方博弈下的政策實質落地進程。（王姣）