網宿科技2000年成立時主要提供IDC服務，2005年開始提供CDN服務，2009年10月30日正式登陸創業板。從2011年開始，乘著網際網路行業高速發展的東風，公司CDN業務連年實現高增長，2014年的收入、凈利潤相比上市之初的2009年分別增長5.66倍、11.45倍，公司股價也從最低的2.31元最高漲至71.60元，漲幅高達30倍。

　　從盈利能力來看，網宿科技的ROE從2009年上市之初的15.25%不斷攀升至2014年的35.3%；2015年前三季度，在貨幣以及類現金資産佔比過半且杠桿非常低的情況下，其ROE達到29.51%。

　　網宿科技的高增長和超強的盈利能力得益於CDN行業高景氣，及網宿科技與藍汛主導下的雙寡頭格局。不過從2014年開始，雙寡頭格局遭到挑戰，包括阿裏、騰訊、百度[微網志]在內的網際網路巨頭紛紛開始涉足CDN，更是在2015年打起了價格戰，整個行業迎來大變局，網宿科技能否繼續維持雙寡頭地位存在變數，ROE繼續提升乃至維持目前水準的難度恐怕也會越來越大；此外，目前創業板處於全面泡沫之際，一旦未來業績不達預期，股價恐面臨戴維斯雙殺。

　　2014年，網宿科技以及美國上市的藍汛(CCIH.O)的收入分別為19.11億元、13.84億元；按照11月25日收盤價計算，兩者的市值分別為441億元、15.06億元。對比可以發現，前者收入僅為後者1.38倍，但市值卻為後者的29.28倍。此外，根據Wind資訊，機構預測網宿科技2015年凈利潤7.76億元，PE高達57.59倍。

　　另外值得注意的是，賬上並不缺錢的網宿科技，在CDN行業景氣度最高及創業板全面泡沫之際，拋出了36億元的定增方案，恐難逃圈錢嫌疑。

　　圈錢嫌疑

　　網宿科技6月12日發佈定增預案，公司擬以43.95元/股非公開發行不超過8191.13萬股，募集不超過36億元，發行對象及認購金額分別為興證資管(5億元)、九泰基金(8億元)、博時基金[微網志](13億元)、平安資管(5億元)、泰康資管(5億元)。

　　《證券市場週刊》記者注意到，網宿科技賬上並不缺錢，2015年三季度末的貨幣資金、其他流動資産分別為7.16億元、8.3億元，合計15.46億元，佔總資産的比例為52.99%。

　　根據網宿科技在2015年半年報中的解釋，其他流動資産中幾乎全部是理財産品及結構性存款，基本等同於現金。這也就意味著，網宿科技賬面上有高達一半的資産均是現金，而且公司資産負債率僅24.48%，幾乎沒有任何有息負債，在目前低利率的大背景下，通過加杠桿完全可以滿足公司資金需求。

　　對於此次定增資金用途，網宿科技解釋稱，擬全部用於社區雲項目、海外CDN 項目和雲安全項目。

　　資料顯示，社區雲項目總投資22.07億元，擬投入募集資金22億元，項目主要由內容及應用運營平臺、社區雲節點、智慧家庭終端以及配套的業務運營支撐平臺組成；海外CDN項目總投資10.68億元，擬投入募集資金10.5億元，項目計劃完成海內外CDN節點及全球CDN管控平臺的建設。另外，雲安全項目擬投入募集資金3.5億元，擬建設並運營基於網宿科技成熟網路安全防護技術的雲安全平臺。

　　值得注意的是，網宿科技IPO募集的資金尚未用完，而此次又要以投三個項目的名義拋出36億元定增方案，恐怕難以站住腳。

　　網宿科技6月12日披露的前次募集資金使用情況顯示，其2009年10月IPO時募集資金總額5.52億元，截至2015年3月31日，累計使用2.6億元，尚未使用2.53億元，佔比49.29%。

　　事實上，網宿科技主營的CDN業務屬於低投入輕資産行業，公司過去幾年自身産生的經營性現金流完全可以滿足資本投入需求。

　　財報顯示，網宿科技2011-2014年的經營性現金流分別為0.98億元、1.85億元、2.76億元、5.22億元，自身造血能力非常好。

　　涉嫌粉飾業績

　　網宿科技上述36億元定增方案正處於證監會[微網志]審理階段，在此期間公司交出了一份靚麗的三季報。

　　2015年前三季度，網宿科技的收入、凈利潤分別為20.11億元、5.58億元，分別同比增長47.08%、82.44%；公司三季度單季收入、凈利潤分別為7.75億元、2.36億元，分別同比增長57.15%、109.47%。

　　網宿科技2015年一、二季度單季收入增速分別為32.72%、49.5%，凈利潤分別為61.74%、70.26%，可見無論是收入還是凈利潤增速環比均有大幅提升。

　　對於前三季度收入大幅增長，公司解釋稱，主要係報告期內公司業務量持續穩健增長所致。不過《證券市場週刊》記者注意到，公司三季度末的應收賬款賬面價值同比大幅增加70.45%至5.88億元，明顯高於同期47.08%的收入增幅。

　　上半年，公司應收賬款賬面價值同比增加44.4%至4.98億元，與同期41.41%的收入增幅基本保持一致。

　　對於三季度末應收賬款大幅增加，網宿科技並沒有給出解釋，不過企業應收賬款大幅增加，一般與信用政策變化有關，把授信期延長，可以增厚當期收入，無疑會有助於定增方案的順利實施。

　　網宿科技2015年三季度凈利潤大幅增長，除了收入增加外，另外一個最主要的原因是三季度單季營業外收入大幅增加3288.77%至0.42億元，公司稱，主要是收到高新技術成果轉化專項扶持資金及政府扶持資金增加所致。

　　不過巧合的是，網宿科技是在三季度最後一日才公告收到上述專項扶持資金，根據會計準則，該筆款項可以計入三季度的凈利潤之中。

　　除此之外，與藍汛通信相比，網宿科技的研究開發支出會計政策相對激進，也存在粉飾業績的嫌疑。

　　對於研究開發支出，藍汛是全部費用化，但網宿科技卻是部分資本化。根據財報，網宿科技2013年、2014年研究開發支出中資本化的金額分別為2444.22萬元、3844.09萬元，佔當期凈利潤的比例分別為10.31%、7.95%；2015年上半年，這一金額為2785.5萬元，佔當期凈利潤的比例為8.64%。

　　截至2015年三季度末，網宿科技開發支出賬面價值仍有0.22億元。

　　降價潮來襲

　　CDN即內容分發網路，是緩解網路擁塞、提高網際網路業務響應速度的重要手段。2014年之前，CDN行業只有兩個大玩家。賽迪顧問2013年11月發佈的《中國CDN市場發展研究報告》顯示，網宿科技與藍汛通信的營業收入市場份額分別為41.2%和41.1%，合計高達82.3%。

　　雙寡頭格局下，CDN行業可謂暴利，以網宿科技為例，其2012-2014年凈利潤增速分別為89.59%、128.55%、104%，2015年前三季度毛利率高達44.13%，ROE高達29.51%。

　　CDN行業的核心是頻寬資源，如果能以更合理的成本掌握更多的資源就具有優勢，技術門檻並不高，CDN行業如此暴利自然會吸引大量的新進入者，其中不乏網際網路巨頭。

　　最近兩年，隨著CDN高利潤以及其作為雲計算入口的價值被發現，其大數據的潛力逐漸被重視，阿裏、騰訊、視頻、遊戲等巨頭開始自建CDN。從2014年3月阿裏雲[微網志]宣佈自建CDN商用開始，其他網際網路巨頭以及中國電信[微網志]等也相繼宣佈進軍CDN行業，

　　步入2015年後，阿裏雲又率先發起價格戰。5月22日，全球領先的雲計算廠商阿裏雲宣佈下調其拳頭産品“極速CDN”的價格21.2%，降價後價格僅為網宿科技的1/3；26日，騰訊雲CDN宣佈最高下調25%；27日，百度雲加速表示將和神秘合作夥伴一起將內容分發加速全免費。

　　在2015年6月份舉辦的第七屆中國雲計算大會上，迅雷[微網志]首席技術官、網心科技總經理陳磊炮轟CDN行業：貴、黑、亂。他稱，行業計價複雜且不透明，迅雷CDN頻寬價格直降到9999元/G·月，比龍頭企業報價低1/3；同時，視頻傳輸節省50%流量。

　　券商行業分析人士認為，隨著阿裏雲等雲計算廠商以綜合優勢殺入CDN市場，對傳統廠商産生了直接衝擊。部分廠商希望通過開發雲計算等高價值服務來拓展發展空間，但雲計算的技術難度與競爭壓力遠高於CDN，前景不容樂觀。

　　對此，網宿科技董事長劉成彥在股東大會上表示，網宿科技和阿裏雲的主要客戶群體並不相同，提供的服務和商業模式也不同。網宿科技提供的是為大客戶的個性化、定制化服務，相比之下，滿足個性化需求需要強大的技術能力和豐富的資源來支援。因而，網宿科技報價和阿裏雲價格沒法對比。

　　不過網宿科技在2015年三季報中也坦承，競爭者有依靠降低産品銷售價格來取得市場份額的可能，公司面臨産品毛利率下降的風險。（記者 杜鵬／文）