市值管理的理念是在2005年我國資本市場股權分置改革後應運而生的。2014年5月9日國務院印發《關於進一步促進資本市場健康發展的若干意見》（簡稱“新國九條”），其中提出鼓勵上市公司建立市值管理制度，對於市值管理而言這是具有標誌性意義的事件。因此，我們以新“國九條”出臺為節點，將市值管理髮展劃分為三個階段，即2014年前的市值管理、2014年裏的市值管理、2014年後的市值管理，以此觀察市值管

　　編者：“市值管理”是一個不該被輕視的重要理念。在微觀層面，它不僅與上市公司的資本運作有關，與上市公司的企業形象和社會責任有關，也與資本市場的相關利益主體直接相關，與市場的平穩運作和金融資源配置的有效性直接相關；在宏觀層面它更是一個影響經濟與金融全局的觀察哨，是一個影響投資者意願的風向標，甚至是一個影響國際社會觀感的溫度計。

　　2014年5月，國務院出臺《關於進一步促進資本市場健康發展的若干意見》，文中明確提出“鼓勵上市公司建立市值管理制度”，這是從頂層設計層面對上市公司開展市值管理實踐的充分肯定，也使“市值管理”這個重要理念引起了投資界的廣泛關注。自此，有關市值管理的探索與創新日甚一日，在活躍市場的同時，也出現了一些問題。

　　有鋻於此，長期研究市值管理的上海社會科學院市值管理研究中心執行主任、上海融客投資管理有限公司董事總經理毛勇春最近推出了他的新著《市值管理新論—從定性到定量》，對市值管理問題作了系統梳理。本版今起陸續介紹其部分成果，供讀者參考。

　　？2014年前的市值管理：市場自發的理論探索與工具運用

　　市值管理是在2005年股權分置改革的時代背景下由非官方的市場人士所提出的，經過多年的理論與實踐探索，直到2014年終於被寫入中央政府文件獲得官方正名。可以説，2005-2013年是市值管理由民間倡導到市場自發探索的階段，這個階段的主要特徵是市場自發進行了大量的理論探索與工具運用實踐。

　　2005年通常被視為中國市值管理元年。市值管理的理念之所以在這一年提出，是因為中國資本市場在當年開啟了劃時代的制度變革——股權分置改革。股權分置改革的完成為市值管理的發展奠定了市場基礎。

　　在股權分置時代，國有控股上市公司大股東所持有的國家股、法人股等股份約佔上市公司總股本的三分之二。由於這部分股份並不能上市流通，導致同股不同權、大股東與中小股東利益不一致，國有控股上市公司大股東往往並不關心公司股票價格的漲跌以及市值規模的升降，市值管理也就無從談起。

　　經過股權分置改革，非流通股和流通股的流通制度差異逐步消除，原先的非流通股轉變為限售股，在限售期滿之後就可以上市流通。自此，上市公司大股東與中小股東的利益開始趨於一致，公司股票價格漲跌和市值規模升降逐漸開始牽動公司大股東和管理層，如何通過合理有效的市值管理實現企業內在價值的提升並在市值上表現出來，成了擺在所有上市公司面前的重要課題。

　　不過，市值管理的理念提出的最初幾年並沒有帶動理論研究的興起，也沒有形成實務操作的熱潮。究其原因，一方面是由於在當時市值管理的理念過於新穎、獨特，理論界與實務界對其認識還不充分；另一方面，緊隨股權分置改革的是A股市場一輪波瀾壯闊的牛市，上市公司的股價及其市值增長得太快、太容易，導致上市公司及其股東還未意識到實踐市值管理的必要性。因此我們看到，直到2007年末2008年初這一輪牛市結束之後，隨著上市公司股價及其市值的快速、大幅下跌，市值管理才又逐漸回到人們的視野之中。

　　2008年以來，市值管理的理論與方法研究逐漸興起。一些致力於推動市值管理健康發展的市場人士，以及大批嗅覺敏銳的學者專家，紛紛提出了關於市值管理的研究成果。其中，既有對於市值管理內涵的探討，又有對於市值管理外延的界定；既有對於市值管理類型的劃分，又有對於市值管理工具的歸納；既有對於市值管理影響因素的論證，又有對於市值管理實踐價值的評析。

　　理論與實踐總是相輔相成的。在理論探索的同時，上市公司及上市公司股東的市值管理實踐也越來越豐富，形成了資本市場的一道靚麗的風景線。市值管理的實踐主要體現在上市公司及上市公司股東對市值管理配套工具的運用。市值管理是一種綜合管理，在保持公司市值與公司價值動態平衡以及股權市值最大化和股權效用最優化相平衡等核心目標下，上市公司及其股東可以採用多種多樣的管理方法，相應使用各種各樣的配套工具。

　　2008年，A股市場在牛市結束、熊市開啟的過程中走進了全流通時代，上證綜合指數從年初的5272點降至年終的1820點，跌幅高達71%，A股市值從32萬億元降至12萬億元，市值縮水高達63%。面對大起大落的市場，上市公司管理層及擁有大市值股權的上市公司股東對主動開展市值管理的必要性有了深刻體會。在這樣的市場背景下，如何有效管理市值，如何通過市值管理向投資者傳遞資訊，就成了上市公司及其股東無法回避的問題。

　　於是，我們看到上市公司及上市公司股東的市值管理需求逐漸被激發出來，各種市值管理的配套工具逐漸被加以運用。比如，在市場下跌股價低迷時期，上市公司大股東通過增持股份以及上市公司通過回購股份進行市值維護；在公司發展前景良好預期下，上市公司通過推出股權激勵方案向市場傳遞信心，往往有助於提升公司市值；在項目投融資需求下，上市公司通過定向增發募集資金、擴大股本，既實現了融資目的，又提升了公司市值；在依靠並購重組的跨越式發展過程中，只要上市公司推出的並購重組方案獲得市場認可，其股價往往隨之大幅上漲，其市值也就大幅提升。

　　根據公開統計數據，在上市公司的市值管理實踐中，再融資類市值管理與並購重組類市值管理得到了很好的發展，特別是2013年開始，移動網際網路業的並購活動非常活躍，一些上市公司並購手機遊戲、網路支付等企業，一時間市值提振迅速。再融資類市值管理以非公開發行股份（簡稱“定向增發”）為主流工具，一年的定向增發募集資金額有時可以超過IPO的融資金額。

　　在上市公司股東的市值管理中，近年來股權融資類市值管理、大宗減持類市值管理髮展迅速，在實體經濟資金面偏緊的背景下，股權融資起到了很好的緩解企業資金面緊張的作用，各種金融工具還給股權融資者帶來了降低融資成本的可能，比如從信託型的股權質押融資到券商型的約定式回購融資等。而大宗交易更是呈現股權並購重要通道的趨勢，很多QFII資金通過大宗交易機構席位在市場低迷的時候大舉買進，也給股東通過大宗減持套現提供了可能。

　　總體看來，2014年前的市值管理階段，市值管理工具運用是隨著A股市場起伏而發展的。A股市場尤其是滬市主機板經過2007年大起、2008年大落、2009年反彈、2010-2012年再度下跌，至2013年逐漸在低位築底企穩。在相對穩定的市場條件下，市值管理工具運用在2013年掀起了一波小高潮。

　　1、並購重組類市值管理工具運用

　　並購是在不同主體之間的所有權和控制權交易，而重組可以是同一控制人下的資産、業務等轉移。重組是大概念，並購是其中所有權與控制權轉移的交易。兩者都是對公司原有狀態的改變，是外延式的增長方式。與企業內涵式發展不同，通過並購重組的外延式發展，公司的市值增長可能會迅速得多。尤其在資本市場中，由於交易成本較低和流動性較高，並購活動成了上市公司進行市值管理的有效方式。

　　2013年由於IPO的暫停，並購重組類市值管理變得很吸引眼球。據統計，2013年中國並購市場共完成647起並購交易，同比2012年增長超過50%，其中交易數目最多的12月完成並購案例89起。2013年，網際網路概念在中國資本市場大放異彩，涉及電子商務、網路遊戲、文化傳媒等網際網路概念的板塊，市值不斷高攀。港股中的騰訊控股，A股中的掌趣科技、華誼兄弟等，都是可圈可點的好案例。他們都或多或少地運用了並購重組的方式，才使得公司的市值得以迅猛增長。

　　？2、再融資類市值管理工具運用

　　再融資是指已上市公司運用配股、增發等市值管理工具再度從資本市場融資的市值管理行為。再融資的有效實現，能夠快速從資本市場獲得資金，將直接導致上市公司股本、股權結構發生變動，並通過與資本市場保持準確及時的資訊交互傳導，維持公司市值與財務結構的相對動態平衡，實現公司市值管理優化。

　　2013年，全年A股市場沒有IPO，資本市場的首發融資功能幾乎喪失，但是上市公司的再融資不可能停止，因為資金是企業擴張發展的血液。因此，在IPO暫停的情況下，再融資成為2013年資本市場的重要看點，其中又以定向增發最為普遍。據統計，2013年上市公司再融資以定向增發為主，全年有266宗，共計融資 3452.34億元，可以説是等同於IPO正常年份的融資額。

　　？3、股權激勵類市值管理工具運用

　　股權激勵是指上市公司以本公司股票為標的，對其董事、監事、高級管理人員及其他員工進行的長期激勵。上市公司可以採用限制性股票、股票期權等工具實現其股權激勵計劃。據統計，2013年度，披露實行股權激勵的上市公司有434家，其中主機板99家、中小板168家、創業板167家。在具體工具運用上，使用業績股票的有132家，使用股票期權的有298家，使用股票增值權的有4家。

　　從統計看，在這一階段實行股權激勵市值管理的主要是中小板和創業板上市公司，國有控股上市公司實行股權激勵的障礙還比較多。不過，2013年11月召開的十八屆三中全會通過《中共中央關於全面深化改革若干重大問題的決定》，為國有控股上市公司進一步深化改革、提高效率、激發活力提供了政策保障。國有控股上市公司將成為國資改革的重要平臺，而為了進一步激發平臺作用，對優秀的管理層進行股權激勵也就順理成章了。可以期待，在這次全面深化改革的大背景下，國有控股上市公司的股權激勵問題有望得到有效解決。

　　4、股權融資類市值管理工具運用

　　股權融資類市值管理的需求主體是上市公司股東，主要運用股票質押、約定式回購等工具實現融資目的，提升股權效用價值。據統計，2013年有股權質押融資記錄的上市公司的重要股東共有2674例，合計質押874.2億股。其中，主機板1119例，質押565.8億股；中小板1027例，質押239.4億股；創業板524例，質押66.2億股。

　　回顧近年來股票質押融資統計數據，我們看到創業板的股票質押案例明顯增多。在2010年左右創業板公司股票和ST類公司股票都不在金融機構的質押融資標的物可選擇範圍內。但是，2013年創業板一枝獨秀，大放異彩，指數一年升幅82.73%，在創業板上收益頗豐的投資者甚至坦言可以不看上證指數做交易。這顯然與我國的經濟轉型有關、與宏觀經濟及實體經濟的現狀有關。在此背景下，創業板被廣泛關注，由於創業板股票的市值普遍穩步提升，因此相關股票也順理成章成為質押標的物了。所以，創業板公司股票被作為質押的重要標的物，是2013年股權融資類市值管理的重要變化與看點。

　　？5、大宗減持類市值管理

　　減持是股東兌現投資收益的快速有效方式。大宗減持類市值管理是指股東持有的上市公司股票，因為各種原因，想要減持其持有的股份時，在法律允許的範圍內，結合自身情況，採用合適手段通過各類合理的交易方式，以更有效率的方式，以更低的稅賦成本和較高溢價減持其手中持有股份的一種主動型市值管理。據統計，2013年通過大宗交易平臺減持9510例，減持總金額為2584億市值。其中，主機板3072例，減持金額1157億市值；中小板4053例，減持金額911億市值；創業板2385例，減持金額516億市值。

　　？2014年的市值管理：官方倡導並強化監管

　　市值管理走過前一階段，來到了掀開嶄新篇章的2014年。在這一年裏，發生了市值管理首次被寫入資本市場頂層設計文件的劃時代標誌性事件。在監管層的正名和倡導下，市值管理實踐迎來了爆發性增長的一年，國有控股上市公司也開始了市值管理探索。不過，在熱潮之下市場上也出現了濫用市值管理概念，以此掩蓋違法違規行為的苗頭，已經引起監管部門的重視，相關監管措施開始逐步加強，以便正本清源，促進市值管理規範發展。

　　2014年初，在經歷多年熊市之後大量大型國有控股上市公司股價跌破每股凈資産，如首鋼股份、中國鐵建、農業銀行、中國國航等，其市值已明顯低於公司價值。在此背景下，監管層召集了9家商業銀行和6家央企相關負責人召開了一次“上市公司回購普通股”專題座談會，主要內容是上市公司利用回購普通股進行市值管理的可行性和市場需求。與會代表均表示，上市公司通過回購普通股進行市值管理或用於員工持股計劃，可以向市場釋放積極的信號，既對當前市場有積極意義，也是市場中長期建設的重要工作，希望結合自身情況和相關政策安排進行探索和嘗試。

　　2014年3月，中國證監會呼籲上市公司重視市值管理，希望對自己公司有信心並且有能力的上市公司，在市場低迷時通過回購股份來維護公司市值。2014年5月9日，國務院發佈《關於進一步促進資本市場健康發展的若干意見》，就股票市場、債券市場、期貨市場、私募市場，以及擴大資本市場開放等多方面問題提出一系列指導意見，目的是進一步促進中國資本市場的健康發展，併為形成多層次的資本市場體系創造條件。

　　相比2004版國九條，本次新“國九條”重要亮點在於，其第二條“發展多層次股票市場”、第八條“防範和化解金融風險”中分別提出“鼓勵上市公司建立市值管理制度”和“健全市場穩定機制”的主張，市值管理概念被首次寫進資本市場頂層制度設計的綱領性文件。此後，市值管理一詞成了當年資本市場最熱的財經詞彙，即便不是公眾公司的實際控制人，也以市值與市值管理作為與外界交流的工作術語。在政府倡導下，我們看到市值管理實踐中出現了三個值得注意的現象。

　　第一，市值管理陽光化操作、規範化資訊披露的案例開始增加。比如，正海磁材（300224）公告其與中信證券于2014年10月29日簽訂了《市值管理服務戰略合作協議》，開A股公司簽署市值管理合作協議並公告的先例。又如，科力遠（600478）公告其與中信並購基金管理有限公司（簡稱“中信並購基金”）于2014年11月25日簽訂《市值管理服務戰略合作協議》。根據公告，中信並購基金服務範圍包括：協助科力遠對相關行業進行研究、分析，導入以市值管理為核心的戰略梳理，制定市值管理相關制度、年度市值管理目標及實施方案，並協助實施。科力遠表示，本次戰略合作將有助於公司理清戰略規劃和並購思路，提升公司産業運作效率，有利於公司戰略目標的實現。

　　第二，國有控股上市公司開始更加重視市值管理。國有控股上市公司過去往往注重資産規模、營業收入和利潤等指標，對公司股價是否合理、公司市值是否與內在價值相平衡等問題，普遍缺乏管理意識和動力。2014年，隨著監管部門多次鼓勵國有控股上市公司實施市值管理，以及新“國九條”明確提出鼓勵上市公司建立市值管理制度，國有控股上市公司的經營管理及其考核評價將隨之發生理念性的轉變，由只重內在價值轉向重視內在價值與公司市值動態平衡，由此出現了一些主動運用市值管理工具的案例。

　　此外，國有控股上市公司進行市值管理的更大看點就是中央政府力推的國資國企改革。一定程度上，我們可以把本輪國資國企改革看作是國有控股上市公司的一次集體市值管理實踐，在整體上市、資産重組、兼併收購、引進戰略投資者等市值管理工具此起彼伏的運用下，國有控股上市公司的股價普遍快速上漲，市值隨之水漲船高，國資改革板塊已經成為資本市場最被投資者看好的熱點。

　　第三，“偽市值管理”亂象增加。在市值管理熱潮涌動的同時，我們也看到一個不好的趨勢，那就是2014年開始在市值管理名下的工具運用，如大宗交易與市值管理、定向增發與市值管理、並購重組與市值管理，凡短期內能夠迅速提升股價進而提振市值的行為，都被冠上了市值管理的名義。甚至出現以“市值管理”之名行操縱股價、惡意坐莊之實的行為，嚴重擾亂了資本市場的秩序。

　　市值管理的創新給監管工作帶來了新的挑戰。如何在日常監管工作中及時發現市值管理操作中的違規問題，就成了監管部門面臨的新課題。以目前市場盛行的“PE+上市公司”市值管理模式為例。該模式可能存在市場操縱、內幕交易和資訊披露等三方面問題。2014年以來，由於股票發行渠道緊縮，PE通過IPO退出不太暢通，而上市公司的定向增發、並購重組則十分火爆，加上很多上市公司將市值管理作為重要的階段性目標。在這樣的背景下，PE逐漸從傳統的IPO一級市場領域，進入並購重組一級半市場，並且滲透到二級市場的市值管理中。

　　概括起來，“PE+上市公司”的運作模式主要分為“兩部曲”，即PE先拿到上市公司股份，再與上市公司合作成為利益共同體，合作主要有兩種方式，包括PE與上市公司成立並購基金，以及簽署市值管理協議或並購顧問服務協議等。PE+上市公司的模式形成以後，通常會伴隨股價的上漲，從而PE可能會進行炒作和套利。

　　在內幕交易問題上，PE可能會利用上市公司股東權益，影響上市公司決策和定價，做出有利於自己的交易選擇。同時，關於設立並購基金是否存在內幕資訊，內幕資訊如何形成，PE是否屬於內幕資訊知情人等問題在理論和制度上都還需要探討，執法認定起來還存在困難。

　　在資訊披露問題上，雖然PE入股上市公司通常是在5%以下，原則上不達披露要求，但是其通過市值管理協議和並購顧問協議等成為對上市公司有影響力的股東，針對這種情況，是否需要強化其資訊披露？例如PE的內部結構，GP、LP是誰，後續並購基金有何計劃安排等問題是否需要披露，都是值得考慮的。

　　同樣，上市公司也有資訊披露的問題，如果上市公司的高管已經成為並購基金的參與方或管理方，是否可以認定高管與PE存在一致行動關係，持股是否需要合併計算，是否要強化共同履行資訊披露責任，以及PE設立並購基金算不算關聯交易，要不要按照關聯交易履行披露程式等？這些問題都是值得在未來的監管工作中予以考慮、加以規範的。

　　總體上，我們看到，新“國九條”提出鼓勵上市公司建立市值管理制度之後，有關市值管理的話題與實踐迅速成為資本市場熱點，在上市公司及上市公司運用市值管理工具的案例百花齊放的同時，一些違法違規行為打著市值管理名義的幌子也在蠢蠢欲動，影響了市值管理的健康發展。監管部門注意到了這些現象，在倡導規範市值管理的同時，也加強了對假借市值管理之名的違法違規行為的監管。

　　從證監會一系列規範市值管理的言行可以看出，監管層已經開始對市值管理亂象進行重拳整治。在監管部門的治理與呵護下，市值管理相關主體正在形成這樣的共識：市值管理，不應該是簡單機械地將市值管理名下可運用的工具等同於市值管理本身；不應該將短期的可以提振市值的做法直接等同於市值管理本身；更不應該是以市值管理為名綁架大股東進行內幕交易的偽市值管理。而應該是站在公司戰略高度中長期的惠及全體股東的行為；應該是綜合運用公司治理手段與資本運作工具的方法集合；更應該是旨在更好地運用資本市場溢價服務實體經濟的有理論支撐有實踐檢驗的中國本土化的管理思想。

　　2014年後的市值管理：規範資訊披露與探索科學評價

　　到2015年，資本市場的市值管理實踐依然層出不窮，有關市值管理的研討交流活動也多了起來，甚至央企上市公司也開始積極關注市值管理話題了。這個局面一方面來自於2014年以來的市場行情，更確切地説是以市值管理為名的各類資本運作的活躍；另一方面更來自於新“國九條”對市值管理在國家層面的正名與倡導，以及管理層為建立市值管理指引而做出的努力。

　　這種努力表現在對市值管理理論與實踐的關注與研討，對符合價值規律的市值管理做法的積極支援，對打著市值管理旗號操縱股價、內幕交易損害中小投資者行為進行嚴厲打擊。全國範圍內的市值管理的培訓也陸續開始，目的是將市值管理本身作為一個上市公司常態化的事情來進行，而不是社會逐利機構綁架上市公司大股東而體現出的翻手為雲覆手為雨的市值劇烈波動的亂象。總體看，監管部門對市值管理提出了規範資訊披露的核心要求。另外，隨著市值管理實踐的發展，如何科學有效的評價市值管理水準也成了值得探索的新課題。

　　2014年底證監會通報18例涉嫌市場操縱案，對企圖以所謂“股價維護、市值管理”方式渾水摸魚的上市公司、上市公司股東及仲介機構敲響了監管警鐘。2015年以來，監管部門一方面引導上市公司建立科學、規範的市值管理制度，將新“國九條”的政策落實到位，另一方面繼續加強對以短期股價為目標的市場操作的監管，規範市值管理實踐。

　　具體而言，以資訊披露為中心的監管理念，其總體要求包括強化資訊披露法律責任、堅持以投資者需求為導向、加快提高透明度等三方面。其中：強化資訊披露法律責任的具體要求包括：1、資訊披露義務人必須嚴格履行法律義務，其言行必須與所披露資訊一致；2、如資訊發生變化，應當及時按規定進行持續公開披露；3、強化仲介機構的資訊披露把關作用。

　　堅持以投資者需求為導向的具體要求包括：1、把滿足投資者需求作為資訊披露的出發點和落腳點，建立發行上市、日常監管等各個環節有機銜接的資訊披露規則體系；2、日常監管中，要把現行對同業競爭、並購重組、再融資等方面的監管要求納入資訊披露監管；3、要根據日常監管中發現的問題，充實和調整資訊披露要求，完善資訊披露規範制定機制。

　　加快提高透明度的具體要求包括：1、要根據日常監管中發現的問題，充實和調整資訊披露要求，完善資訊披露規範制定機制；2、要維護三公原則，增強透明度，做到規則公開、過程公開、結果公開；3、要加大新聞宣傳和輿論引導工作力度，強化溝通交流互動，及時解釋疑惑，讓市場各方充分理解和支援。

　　為貫徹監管層對強化資訊披露的要求，證券交易所積極作為，不斷完善資訊披露相關規則。2015年1月5日，上海證券交易所將現行上市公司資訊披露監管模式，由按轄區監管轉換為分行業監管。資訊披露轉為分行業監管將進一步強化上市公司和其他市場主體資訊披露第一責任人的意識，將交易所的監管重心調整為事中和事後，並且提高了資訊披露監管的精度和深度，及早發現異常情況，及時處置熱點問題，加大對各類違法違規問題的打擊力度，不斷提高資訊披露的有效性和針對性。

　　2015年4月24日，上海證券交易所還發佈了《上市公司與私募基金合作投資事項資訊披露業務指引（徵求意見稿）》，向社會公開徵求意見。該徵求意見稿是在“PE+上市公司”的投資模式正逐漸成為資本市場上的熱點並受到廣泛關注的背景下，針對私募基金可與上市公司、投資者及管理者之間建立多重、複雜且隱蔽的利益關係，相關資訊披露的形式、標準與內容不盡統一，利益鏈條披露不充分，市場預期不明確，導致個別利益相關方利用資訊上的不對稱，內外聯結、利用虛假項目炒作概念、通過市場操作實現短期套現，損害了投資者利益等問題，上交所著重圍繞上市公司與私募基金合作投資事項的具體模式、利益鏈條以及對上市公司的影響，以強化資訊披露要求為主旨而制定的。

　　這些關於資訊披露監管的新思路和新要求，契合資本市場長遠發展的規律和需要，有助於規範上市公司市值管理實踐。總體看，雖然對於市值管理的強化資訊披露監管措施還需要在實踐中不斷完善，但是我們應當認識到監管部門以強化資訊披露規範市值管理，其實是與市值管理的內在需求相一致的。因為，市值管理本身就要求公司保持與資本市場準確、及時的資訊交互傳導，維持並及時調整各關聯方之間關係的相對動態平衡，為公司發展創造優良的外部因素與條件，進而獲得市值溢價。所以，我們期待隨著更多強化資訊披露措施出臺，為市值管理實踐能夠愈加走向規範保駕護航。

　　從上述監管部門強化資訊披露的監管理念及其一系列規定來看，目前市值管理實踐的合法合規性已經引起監管部門重視，並成為其在倡導市值管理過程中特別注重的一個方面。同時，我們認為市值管理髮展到今天，除了合法合規性的基本要求外，還有一個重要問題也應該引起市場廣泛重視，即怎麼看待和評價市值管理方法與工具運用的合理性和有效性，也就是如何評價市值管理水準。（毛勇春）