市場化改革提速 多層次資本市場雛形顯現

　　資本市場已成為服務和引領中國經濟新常態的重要無形之手，成為創業創新的廣闊平臺。當前我國經濟改革和轉軌需要一個規模進一步擴大、效率進一步提升的資本市場，深化改革，健全法制，完善監管有望成為“十三五”資本市場關鍵詞。

　　證券時報記者 程丹

　　回望“十二五”，資本市場的制度改革在兼顧效率提升和風險控制間尋求平衡，多層次資本市場建設在頂層設計、體系構建、基礎制度市場化改革等方面取得了重要突破，金融創新進入了高峰期，市場體系建設取得新進展，多層次資本市場體系建設重心繼續下移，基礎制度市場優勝劣汰，市場創新持續推進。

　　業內專家指出，資本市場已成為服務和引領中國經濟新常態的重要無形之手，成為創業創新的廣闊平臺，結合當前我國經濟改革和轉軌的內在要求，客觀上需要一個規模進一步擴大、效率進一步提升的資本市場。深化改革，健全法制，完善監管有望成為“十三五”資本市場關鍵詞。

　　市場化法治化國際化

　　步伐加快

　　過去的五年，資本市場制度和基礎設施建設得到了穩步的推進，尤其是在多項頂層設計的指導下，證券期貨市場在體系構建、基礎制度市場化改革等方面取得了突破，市場化、法治化、國際化步伐加速。

　　2013年12月14日，國務院發佈了《國務院關於全國中小企業股份轉讓系統有關問題的決定》，明確新三板服務範圍正式擴至全國，這不僅填補了新三板建設的法律空白，也對不同層次市場間的轉板機制予以明確。

　　2013年12月27日，國務院下發《關於進一步加強資本市場中小投資者合法權益保護工作的意見》，從九個方面構建中小投資者保護體系，被業內稱為“小國九條”。其為完善投資者保護法律體系奠定基礎，將廣大中小投資者從孤立無援的狀態下解放出來，改變了長期以來我國資本市場缺乏專門的保護投資者尤其是中小投資者的權益制度的局面。

　　2014年5月9日，國務院印發了《關於進一步促進資本市場健康發展的若干意見》（俗稱“新國九條”），繪就了資本市場下一階段改革發展的頂層設計藍圖，這是時隔十年後，再次從國務院層面提出促進資本市場健康發展的若干意見。

　　這些來自國務院層面的與資本市場相關的指導性文件，在“十二五”期間數量明顯增多，顯示出黨中央、國務院對資本市場改革發展的高度重視，尤其以“新國九條”最具代表性。

　　“新國九條”以處理好市場與政府、創新發展與防範風險、風險自擔與投資者保護、積極推進與穩步實施的關係為基本原則，從發展多層次股票市場、規範發展債券市場、培育私募市場、推進期貨市場建設、提高證券期貨服務業競爭力、擴大資本市場開放、防範和化解金融風險、營造資本市場良好發展環境等九個方面，提出了進一步促進資本市場健康發展的總體要求。為釋放改革紅利、鼓勵創新發展、激發市場活力等創造了有利的條件和政策環境。

　　同時，還明確了未來五年我國資本市場的發展任務，即到2020年，基本形成結構合理、功能完善、規範透明、穩健高效、開放包容的多層次資本市場體系，並從發展多層次股票市場、規範發展債券市場、培育私募市場、推進期貨市場建設、提高證券期貨服務業競爭力、擴大資本市場開放等多角度出發給出了目標任務。

　　國泰君安首席經濟學家林採宜認為，“新國九條”為資本市場全面深化改革提供政策保障，諸多資本市場的改革細節首次出現，這為後來的多個部門統籌協力，解決影響資本市場發展的關鍵矛盾和焦點問題起到了重要作用，成為了資本市場制度紅利的起點和基石。

　　可以看到的是，在“新國九條”出臺後，一年半的時間裏，“一行三會”陸續出臺了33條金融創新支援意見，上海、深圳等地也紛紛積極響應，以政府往後退、市場往前進為宗旨，發佈滬深版促進地方資本市場發展的實施意見，其中上海契合了自貿區發展良機，在“推進跨境雙向投資”、“促進跨境資本通過自由貿易賬戶實現雙向流動”等多個方面，出臺了有針對性、重實效的重大幹貨政策。深圳方面，則以前海為依託，提出“擬允許符合條件的基金子公司募集境內資金進行境外證券投資”、“支援深港兩地資本市場加強交流與合作”等內容，擴大市場開放；並提出推動在深交所創業板設立專門的層次，允許符合一定條件尚未盈利的網際網路和科技創新企業在新三板掛牌滿12個月後到創業板發行上市，這一政策既有利於理順新三板的轉板機制，也將為註冊制發行、備案制融資、做市商交易等市場化基礎制度從場外市場向場內市場過渡奠定堅實基礎。

　　多層次資本市場

　　雛形顯現

　　大力發展多層次資本市場，推進融資結構轉型可有效緩解實體經濟面臨的融資難、融資貴等瓶頸問題，為經濟發展“雙引擎”提供有力的金融支援。“十二五”時期，資本市場快速發展，直接融資比重顯著提高。根據央行發佈的社會融資規模增量統計數據，2015年前8個月我國直接融資比重為18.7%，與2010年相比提高了6.7個百分點。

　　海通證券首席經濟學家李迅雷表示，長期以來，我國融資結構過於依賴銀行信貸間接融資，金融資源在企業間配置不均甚至錯配，顯露出資金不能有效流動、資源配置效率低、資金價格信號不靈敏、國有企業對資金價格不敏感等弊端，大力發展直接融資，培育資本市場可有效解決這些難題，一個完善的直接融資體系可充分發揮資本市場的晴雨錶、孵化器功能，有效促進資金等重要生産要素的流動、分配、定價，實現資源市場化配置。

　　一組數據可以説明問題。

　　截至2015年6月，滬深兩市上市公司共計2797家，總市值62.7萬億元，較2010年末的26.5萬億元增加了136.4%，截至8月，“十二五”時期滬深兩市共有747家公司完成首次公開發行並上市，累計融資額5849.53億元；共有1371家企業完成再融資，籌集資金2.47萬億元；上市公司並購重組交易總金額為4.6萬億元。

　　而定位於服務中小微企業的新三板，截至8月，掛牌公司總數達到3359家，覆蓋了境內31個省（自治區、直轄市）和82個行業門類，民營企業佔比95%以上，高新技術企業佔比77%。掛牌公司總市值1.41萬億元，市場累計交易額為1419.81億元。“十二五”時期，新三板掛牌公司累計融資780.67億元。而34家區域性股權市場，截至2015年6月也累計為企業實現各類融資2818億元，21家櫃檯市場試點公司的8692隻私募産品通過櫃檯市場發行，發行金額6203.43億元，實現轉讓交易1022筆，轉讓金額133.04億元。

　　資本市場正在用強大的聚合能力為實體企業籌措長期資金，以優化資源流動配置促進實體經濟健康發展。與此同時，我國資本市場進入了顛覆性變化階段，正加速由原來的“倒金字塔”結構向發達資本市場的“正金字塔”結構轉變。其中，新三板的發展為“正金字塔”塔基奠定了基礎。

　　除了快速增長的掛牌公司數量和融資規模以外，新三板為科技人才等創新要素的流動聚集重整搭建高效率的市場平臺，累計有249家掛牌公司通過實施股權激勵，吸引創新創業人才6220人，累計有122家掛牌公司通過重大資産重組和收購兼併，完善産業鏈，交易金額達到247億元。相信，隨著下一步分層制度等政策紅利的釋放，新三板將逐步體現證券市場的資源配置功能和風險定價功能。

　　此外，在債券市場方面，“十二五”期間，債券市場建設提速，除了開展資産證券化業務，推動信貸資産證券化産品在證券交易所上市交易外，政策性金融債在交易所市場發行上市，為商業銀行在交易所市場發行減記債補充資本提供制度支援。同時，債券發行體制進一步完善，建立了以資訊披露為核心的監管體系，強化市場信用約束。截至2015年6月，我國交易所市場各類債券託管面值2.95萬億元，分別較2010年末增長370.57%。

　　在期貨和金融衍生品市場方面，原油期貨市場建設蹄疾步穩，擴大期貨保稅交割試點，完善産業客戶參與期貨市場的稅收、會計等制度保障，培育和發展期貨市場機構投資者。據統計，“十二五”時期我國共上市了27個期貨品種，包括23個商品期貨品種和4個金融期貨品種。

　　市場參與主體活力釋放

　　在簡政放權的大背景下，資本市場政策加速“去行政化”。回顧“十二五”，證券市場參與主體活力得到進一步釋放。機構創新迎來重要發展機遇期，私募市場在陽光化道路上迅速壯大，上市公司並購重組和退市等基礎制度不斷完善，滬港通、自貿區及前海等開放建設漸行漸深。

　　在傳統金融業務領域，證券公司業務範圍有所擴大，其中，融資融券業務由試點轉常規，證券公司可依法合規開展資産管理業務和外匯業務，證券公司可進行私募基金綜合託管、場外衍生品、直投子公司股權投資、股權激勵行權質押融資、資産證券化等創新業務；基金行業方面，公募基金管理公司及公募業務牌照審批制度進一步改革，基金行業準入得以優化，明確股東多元化和專業人士參股基金管理公司，公募基金産品實行了註冊制。

　　特別是在探索“網際網路+”和傳統金融的合作方面，“法無禁止即可為”的監管理念給行進中的網際網路金融創造了較為寬鬆的政策空間。銀河證券首席經濟學家潘向東認為，不同於金融行業傳統的經營模式，網際網路公司借助移動支付、大數據、網路社交等新一代資訊通訊技術，注重用戶體驗和産品創新，利用它們所擁有的海量用戶不斷地向金融行業滲透。

　　“網際網路對金融行業的加速滲透是大勢所趨。”潘向東表示，“網際網路+”的成本優勢和資訊優勢在為證券行業帶來價值增速的同時，也為傳統金融行業發展帶來挑戰，從而倒逼傳統券商進行轉型，金融機構能否把握住新興産業發展所帶來的行業機遇，服務一批在未來經濟增長中快速崛起的企業，決定著自身未來的發展前景。

　　截至2015年6月，125家證券公司總資産達7.81萬億元，凈資産1.18萬億元，凈資本9765億元，較2010年底分別增長290%、110%和130%。104傢具有公募牌照的資産管理機構管理公募基金規模7.36萬億元，較2010年底的2.52萬億元，增加了192%。

　　值得一提的是，私募市場作為多層次資本市場體系的重要組成部分，在陽光化道路上迅速壯大，正在獲得越來越多的重視。證監會私募基金監管部公佈的數據顯示，截至2015年7月底，已在中國證券基金業協會登記的私募基金管理人16604家，備案的私募基金17415隻，認繳規模4.11萬億元，實繳規模3.34萬億元，私募基金從業人員已達到26.14萬人。

　　在上市公司發展方面，“十二五”時期，新股發行實行多輪改革，並購重組審核效率大幅提升。2014年上市公司並購重組共發生2920單，僅282單需由證監會審批，超過90%的重組項目上市公司履行相關決策程式和資訊披露後即可自主實施。資本市場逐步成為企業並購重組的主渠道，在支援經濟轉方式、調結構方面的作用顯著增強。

　　與此同時，有進有退的股市環境也在逐步形成。隨著新一輪退市制度改革的啟動，主動退市和強制退市進入公眾視野，針對不同退市情形監管層作出了區別安排，對重新上市提出了不同要求，形成上市公司優勝劣汰的市場化環境。據統計，截至2014年底，從A股市場退市的公司共有79家，其中主動退市31家，強制退市48家。

　　市場監管效能持續提升

　　從落實加強稽查力量，對一系列案件鐵腕治理，到取消行政審批事項，再到完善市場基礎設施，強化風險防範，“十二五”期間，證監會“監管思路”正在逐漸清晰。

　　“監管轉型猶如逆水行舟，不進則退。”證監會主席肖鋼表示，當前和今後一段時期，證監會仍將處於監管轉型磨合期、監管機制改革期、監管能力建設期和監管品質提升期，要以現實問題為導向，逐步探索建立事中事後監管新機制。

　　從當前證監會的監管重點來看，這一新機制就是制定監管規則和開展監管執法，即“一手抓規則，一手抓執法”；從監管手段上看，主要包括現場檢查、非現場監管、教育培訓和稽查執法四個方面；從監管理念上講，事中監管以風險導向為主，兼顧行為導向，事後監管以行為導向為主，兼顧風險導向；從監管主體上看，主要包括行政監管系統的證監會機關、派出機構和自律管理系統的交易所、行業協會、會管單位，共同構成一個有機整體。

　　其中，事後監管主要是稽查執法，打擊違法違規行為，通過懲戒和制裁，包括行政處罰和行政強制，維護市場秩序，清除不合格的市場參與者，或在極端情況下進行風險處置。

　　據了解，為維護市場“三公”和平穩健康運作，證監會增強了打擊違法違規行為的合力。稽查局、稽查總隊、36家證監局、滬深專員辦近800名稽查人員，遵循“統一指揮、科學分工、密切協同、快速反應”的新機制，在新型案件增多、違法手段交叉、案情隱蔽複雜、涉案金額巨大等違法違規活動新形勢下，執法品質和效率明顯提高。截至2015年6月，“十二五”時期證監會及派出機構共審結案件483件，共作出行政處罰決定406項，共對107名個人作出市場禁入決定，罰沒款金額總計21.83億。

　　中國人民大學金融與證券研究所副所長趙錫軍表示，對證券市場違法違規行為的查處是證監會的重要職責，只有監管者越來越規範和嚴格，才能確保投資者利益不被侵害，資本市場重大改革創新不斷推進，資本市場健康發展步伐不被擾亂。

　　簡政放權也是證監會監管轉型的重要工作之一。自2001年行政審批制度改革工作啟動至2014年底，證監會已累計取消151項行政審批事項。

　　但取消審批不等於取消監管，也不是説完全沒了門檻，在減少審批事項的同時，證監會加強行政審批資訊網路公開力度，提高審核工作透明度，每週，證監會都會在官網上公開所有行政審批事項的名稱、審核依據、辦理流程、申請標準、辦理時限以及審核結果。

　　武漢科技大學金融證券研究所所長董登新表示，這是推行陽光監管，建設透明證監會的客觀要求，只有不斷推動權力運作程式化和公開透明，規範和制約監管行為，壓縮自由裁量的空間，才能真正做到“嚴以用權”，依法監管，廉潔監管。