原標題：養老金入市步伐明顯加快 社科院專家稱與托市無關

　　7月21日，據新華社報道，山東省將1000億元職工養老保險結余基金委託全國社保基金理事會投資運作，首批100億元已劃轉到位，其餘資金正在歸集。7月21日當天，廣東省也宣佈，與全國社保基金理事會的合作將延期三年。

　　就在7月13日，《基本養老保險基金投資管理辦法》（以下簡稱“《辦法》”）結束徵求意見。7月24日，人力資源和社會保障部的二季度新聞發佈會上，新聞發言人李忠表示，人社和財政兩部委一共收到反饋意見1000余條，其中支援型的意見佔61%左右，集中熱點便是養老保險基金投資股市的問題。李忠表示，接下來會對意見進行認真梳理、研究，對管理辦法作出一些相應修改。

　　各種跡象表明，中國養老金入市正在加快步伐。

　　時代週報記者 陳舒揚 發自北京

　　公開數據顯示，截至2014年底，全國養老基金歷年結余超過3.5萬億元，最主要部分是城鎮職工基本養老保險基金，佔3.18萬億元。人力資源和社會保障部日前稱，扣除預留支付資金後，兩萬多億元可納入投資運營範圍。

　　城鎮職工基本養老保險基金結余最為充裕的地區依次為廣東、江蘇、浙江、山東、四川、北京、遼寧、山西、上海，均超過千億元。根據已披露的資訊，至2014年末，全國社保基金年均投資收益率為8.36%，2014年收益率達到11.43%。按照相關政策規定，全國社保基金投資股票的比例最高為40%。

　　廣東省在2012年首開先例，將1000億元養老基金委託全國社保基金理事會管理，投資期限暫定兩年。廣東省社保局日前對外表示，目前1000億元委託資金累計收益173.36億元，按合同約定，廣東已收回應得收益117.78億元。

　　未來，養老金將如何大面積入市？根據《辦法》，養老基金運作涉及四個主體，分別是委託人、受託人、託管人、投資管理人。各省地方政府作為養老基金投資的委託人，與養老基金投資受託機構簽訂委託投資合同，受託機構與養老基金託管機構簽訂託管合同、與養老基金投資管理機構簽訂投資管理合同。其中，養老基金投資的委託人是各地方政府，受託人是指國家設立、國務院授權的養老基金管理機構，如全國社保基金理事會。

　　全國社保基金理事會成立於2000年，是國務院直屬的事業單位。全國社保基金理事會是否將成為各地基本養老保險基金的“大管家”？養老保險基金究竟該怎樣投資入股市？《辦法》的出臺意味著什麼？時代週報記者就此採訪了著名社會保障專家、中國社科院世界社保研究中心主任鄭秉文。

　　加快養老金改革與托市無關

　　時代週報：目前，外界多把養老金入市跟近期的股市波動聯繫在一起。你認為養老金入市的步伐快慢，會否將股市的短期表現納入考慮範疇？

　　鄭秉文：十八屆三中全會以後的改革都在按部就班地進行，投資體制改革是三中全會的決定裏的重要內容，有關部門早就開始這項工作了，《辦法》發佈恰好碰上股市跌得厲害的那幾天—我認為這是個巧合。當然也不排除決策部門的良好願望，作為一個順手人情、順手利好，在這個時候放出消息，這只是我的個人猜測。

　　養老保險基金投資體制的改革已經進行十年了，十年裏有三次改革的機會，這次終於有一個文字性的東西出臺，它是改革的自然結果，跟股市的表現沒有關係。如果有人説這是政府要托市，我則認為中央政府不會這麼做，更不會這麼想。從理論上和觀念上來説，這種説法也是錯誤的，養老基金投資唯一的目的就是為受益人獲得最大的收益，任何其他影響決策的因素都是不應該的，這是養老基金投資的重要原則，是養老金經濟學的一個常識，任何國家都是如此。所以，類似“（養老基金）為國民經濟服務”這樣的口號都是錯誤的。養老基金的機構投資者在投資策略上應該獨立判斷，不受外部干擾，更不受任何操縱，這就是建立良好的法人治理結構的目的和好處。

　　首創養老金基金信託模式

　　時代週報：《養老保險基金投資管理辦法（徵求意見稿）》有哪些值得關注或者説比較重要的條款？

　　鄭秉文：就條款來講，它是國際化、格式化的，沒有什麼太特別的地方，如果説一定有特殊的地方，就在於我們的制度模式的選擇。

　　養老保險基金的投資體制，在全世界分這麼幾種：第一種以美國為例，全部購買國債；第二種以加拿大為例，成立一個專門的機構管理投資；第三種則是像香港和智利那樣，由個人繳費形成賬戶基金，由個人決策去投資，而不是國家代管。這三種體制，中國一個都沒有選，而是選擇委託給現成的一個機構—在這個《辦法》當中，養老保險基金的投資充分體現了信託的性質。

　　中國選擇的這種信託性質的模式，是很少見的模式。雖然《辦法》沒有直接點明，但其實目前的受託機構就是全國社保基金理事會，它至今是國內一個非常好的、龐大的、國有的、專業化的機構投資者，我們國家採取的就是把分散在全國各地的基本養老保險基金集中起來，從各個省份逐步上交到中央，由中央統一交給它運營。這個投資模式在世界上是沒有過的，這是特別的地方。作為一家專業的機構投資者，全國社保基金理事會除了自營，還會把很大一部分資金委託給外部的投資管理人，形成一個“二次委託-代理”的關係。

　　時代週報：《辦法》規定，各地可以委託國務院授權的機構進行投資運營，按照你剛才提到的，只有全國社保基金理事會可以作為養老基金的受託機構？

　　鄭秉文：雖然沒有明確指出，但目前來看，只有它一個符合條件。至於以後有沒有其他的機構，那是以後的事了。全國社保基金理事會是國務院直屬的事業單位，不是國企，可以説是一個很特殊的機構。

　　自行投資不利於提高統籌層次

　　時代週報：有關養老金的投資體制，此前也提過不同方案，比如各省自己管理。各省自己管理和交由全國社保基金管理有什麼區別？各有何利弊？

　　鄭秉文：十年來，在養老保險金投資體制改革的進程中，確實有過這樣的聲音，説要允許各省自己投資，各省的積極性也很高，但是口子一直沒開，政策最終沒有形成，最後還是選擇中央統一拿走進行投資管理。中央統一管理也有不同的方式，比如2011年的改革，嘗試的就是建立一個新的機構來管理投資這筆錢，而不是交給全國社保基金。

　　學界對此的爭論也很多，有人認為應該允許各省自己投資。這麼多年來，我一直是堅決反對各省自行投資的，我認為中央之所以沒有允許地方自己去投資，就是因為它會帶來很多問題。

　　最大的問題是會固化地方的利益，使提高養老保險金的統籌層次更難。中國養老保險制度最大的問題是統籌層次太低。政策制訂是由中央統一齣臺的，也就是決策權在中央，可是錢在地方，徵繳和支付都由地方政府進行，收入和支出的平衡就在地方層面上，也就是説執行權在地方，這樣就出現了嚴重的事權財權的不匹配。中央從來就想讓財權事權匹配、從來就想讓統籌層次提高，可是這麼多年過去了，進展甚微。

　　1991年國發33號文《國務院關於企業職工養老保險制度改革的決定》就要求“尚未實行基本養老保險基金省級統籌的地區，要積極創造條件，由目前的市、縣統籌逐步過渡到省級統籌”，但是24年過去了，省級統籌依然沒有實現，全國只有幾個直轄市和陜西省實現了真正的省級統籌，錢在省裏邊掌握著。連省一級的統籌都沒有實現，更不要説實現全國統籌了。

　　統籌層次低是我國養老保險制度最大的缺陷之一。這個缺陷的存在派生出好多問題，導致這個制度的運營品質很差，效率低下，老百姓(60.99， -6.64， -9.82%)怨言也很大。這一缺陷導致問題有多嚴重？可以舉幾個方面説明。比如，地區之間是割裂的，養老保險不能跨地區轉移；此外，還導致財政補貼成為剛性的，收不抵支的省份必須由中央進行財政轉移支付，而沿海的、發達的省份有大量的結余，卻成了地方利益，不能用於全國範圍內的橫向調劑，大量結余放在那裏貶值，這是典型的宏觀資金運營效率低下。從全國層面看，相當於財政轉移支付變相地“置換”為養老保險的資金的沉澱，它們又成為國有銀行的低息存款。

　　這兩個例子是為了説明提高統籌層次的迫切性。提高統籌層次是基本養老保險制度的一個基本目標，也是《社會保險法》規定的目標。如果允許地方自己投資，就等於跟這個目標南轅北轍。

　　時代週報：除了統籌層次的考慮，不允許地方自行投資還會出於哪些考慮？

　　鄭秉文：各省分散投資將會面臨一些額外的風險。首先，30多個省份，一旦以省為單位進行投資的話，馬上面臨一個問題，就是治理結構如何建立。比如説投資主體是誰？省級社保經辦機構？大類資産配置的戰略由誰來決定？誰説了算數？還是由各個縣、市把錢直接給投資機構？建立治理機構是控制投資風險的第一道關口。

　　第二個問題，跟中央相比，投資的專業性很強，各個省的投資專業人才相對缺乏，尤其是中西部地區；第三個問題是，各省的收益率肯定存在差別，甚至會出現較大的差別。作為基本養老保險制度，存在這些差別就不好向國民進行交代，尤其是涉及參保人個人利益時。比如個人賬戶的收益率，如果東部省份的利率較高，西部省份的投資回報率較低甚至出現負值時，這公平嗎？如何向參保人解釋？第四個問題是，如果各省份放開，在省級行政部門控制資金的情況下，會否出現利益輸送？全國發展這麼不均衡，會否出現“級差地租”？如何防止出現尋租現象？所有這些，都是行政權力控制基金運作的最可怕之處。這樣的話，就會産生第五個問題，即不利於資本市場繁榮發展的一些不健康因素有可能滋生，這既不利於資本市場，也不利於社保制度發展。

　　“奶酪”大小決定態度不同

　　時代週報：現在《辦法》的徵求意見已經結束，對於各省份來説，是否應該已經做好將養老保險基金的結余部分交給全國社保基金理事會打理的準備？

　　鄭秉文：從道理上來講，只要《辦法》一通過、正式出臺，就應該執行，但是各省份的情況不一樣，對政策的感覺、態度也是有差異的。

　　各省份的情況可分三類：第一類有大約不到十個省份，基金的積累非常少，每年都需要財政補貼，基本上收不抵支。對這些省份來講，《辦法》的出臺是無所謂的，或者説它會支援中央的政策，隨大流，因為本來也無資可投；第二類也有十來個省份，他們有結余，但是不多、沒有超過千億元，可説是“小康”省份。對於他們來説，保有這部分資金，儘管説是存放在財政專戶裏，但是通過財政專戶存銀行畢竟也是重要的管轄權，他們更願意自己保管，那是他們的地盤，他們的奶酪，別人不應該動；第三類就是那些結余比較多的、超過千億元的省份，他們的心裏是比較矛盾的，一方面錢越多壓力越大，握著的錢越多，貶值的風險也越大，責任就越大，所以他們願意拿出一部分錢來—尤其對一些開明的地方領導來説—他們想獲取較高的收益。但是另外一方面，這些錢是很多年來沉澱下來的，毫無疑問是地方利益，放在自己手裏面會感覺更踏實。

　　時代週報：你説過，由於基本養老保險基金的性質不同於此前運營的、主要來自於財政轉移支付的全國社保基金，所以，全國社保基金理事會作為受託機構需要新搭臺子，另外建立起一套風控體系和管理體制，各省份委託人也需要建立起工作機制。請具體説説，基本養老保險基金投資入市的管理鏈條中存在哪些需要面對的問題？

　　鄭秉文：作為一個機構，全國社保基金理事會要運營兩筆錢，這兩筆錢的性質不同。比如全國社保基金理事會現在管理的1.5萬億元，基本是不考慮流動性要求的，而從地方收上來的基本養老保險基金不是這樣，不得不考慮一定的流動性問題。各地沒有精算制度，不知道收支的資金流何時、會出現什麼樣的變化，需要從中央抽回多少養老基金予以注入，或財政補貼能解決多少（中央和地方兩級財政），還能有多少缺口等。

　　當然，要求地方做到這些精算也是很難辦到的。在國家層面，人力資源社會保障的精算處只有三人，省級社保部門一般只有一個人兼職負責此事。英國財政部有個精算署（GAD），由150人組成；小小的哥斯大黎加只有470萬人，但它的社保局有個精算處，25人；美國基本養老保險信託基金（OASDI）從1940年開始發佈年報，7月22日剛剛發佈的2015年《年報》，這是該國的第75個年報。在這個266頁的年報裏，一如既往對短期（未來10年，即2015-2024年）和長期（未來75年，即2015-2089年）進行精算，美國社保總署設有總精算師，每年都要對其作出“精算説明”，附在後面。雖然我國沒有精算，不知道未來養老基金髮展的走向，但必須要考慮到流動性。其實，《辦法》已經規定“受託機構應當將養老基金單獨管理，集中運營，獨立核算”，所以，社保基金理事會內就應該建立另一套體系，並跟現有的體系之間設有防火牆，獨立運營這個基金池。這需要全國社保基金理事會內部做很多工作，增加人手、增加部門。對各省份來説，按現在這個《辦法》的框架，等於增加各省份的社保經辦機構的工作量，他們需要歸集、上繳資金，這些不可能一步到位，需要兩三年的時間，即便兩三年上繳完畢了，存量解決了，還有增量需要處理，所以這也會成為他們的工作常態。

　　強化個人賬戶功能

　　時代週報：《辦法》指出，養老基金投資股票、股票基金、混合基金、股票型養老金産品的比例，合計不得高於基金資産凈值的30% 。如何評價這一限額的設定？

　　鄭秉文：我個人是贊同的，認為這個比例是核實過的。它有幾個參照，第一個是1.5萬億元全國社保基金，其中投資于股市的最高限額是40%，高於30%，這是應該的，因為它的來源主要來自財政轉移支付和博彩收入，對它來講沒有支付的明確要求，所以對流動性也沒有什麼要求，投資股票的比例高一點也沒有關係。

　　第二個參照是，國外的基本養老保險金投資于股票的部分都高於30%。比方説加拿大、日本、南韓、瑞典，南非，這些國家一般都達到百分之六七十。這樣高的比例出於兩個原因，一是他們的資本市場比我國成熟很多，二是他們有相當一部分是投資到海外或境外股市的，一般來説佔股票投資規模的一半左右—剔除海外這一塊，只算國內股票投資的話，也就是百分之四五十。

　　第三個參照是我國的企業年金。企業年金的規定也是30%，企業年金也是大家繳費形成的，從企業年金基金投資的第一單算起，到今年剛好過了10年。10年來它的加權平均收益率高達7.87%，2014年高達9.30%。實踐證明，基本養老保險設定30%的比例是合適的，企業年金基金就是明證之一。

　　時代週報：目前，養老基金的投資績效與職工個人的養老金待遇尚無直接關聯，以後是否有可能建立聯繫？

　　鄭秉文：養老金髮放的多少跟繳費的基數、年限、費率有關，跟投資收益率沒有什麼關係。基金投資體制屬於後臺，跟前臺的養老金髮放沒有什麼關係。

　　但是我們應該考慮到一個問題。我國實行的是統賬結合的養老保險制度，在這樣的制度下，養老金是由基礎養老金（社會統籌部分）和個人賬戶養老金兩部分構成的，投資收益的好壞與基礎養老金沒有關係，但從理論上講應該和個人賬戶基金的收益有很大關係，收益率高，退休的時候賬戶資産餘額就越多。非常遺憾的是，在過去十幾年裏，統賬結合這個概念已經模糊了，養老金普遍每年漲10%，10多年了，大家都已經習慣了，社會統籌和個人賬戶的邊界已經模糊了，個人賬戶這個激勵機制越來越弱、幾乎蕩然無存。

　　我個人認為，應該借著養老金投資體制的建立，重新確立個人賬戶的激勵機制，明確個人賬戶養老金的多寡是跟投資收益是有關係的，投資收益高，賬戶養老金就多。這就要求十分明確社會統籌和個人賬戶的制度邊界，賬戶的歸賬戶，統籌的歸統籌。我個人強烈呼籲強化個人賬戶的概念，強化個人賬戶的功能，重新確立二十多年前引入和建立個人賬戶的作用，明確個人賬戶多繳多得、明確投資收益越高、個人賬戶收益越多，加強賬戶和個人之間的聯繫。

　　通過個人賬戶增強制度的激勵性，提高參保人的積極性，這完全符合黨的十八屆三中全會指出的“完善個人賬戶制度，健全多繳多得激勵機制，確保參保人權益”的戰略部署。《辦法》對各省份作為委託人規定的職責包括“根據受託機構提交的養老基金年度收益率，進行養老基金的記賬、結算和收益分配”，很顯然，對社會統籌和個人賬戶如何具體記賬等，還需另行規定，這是養老保險制度全面深化改革的任務之一，已經與《辦法》沒有太大關係了，但是投資體制的建立畢竟是一個促進。當然，收益率如何記賬，涉及養老保險制度下一步深化改革的方向，如果實行名義帳戶制（NDC），賬戶計入的收益率就應該遵循另外一個規則，那時就與“真實收益率”脫鉤了，真正的NDC計入的利率應該是生物收益率，這是下一步改革的制度選擇問題。但不管怎樣，投資收益率越高，基金收入就越多，制度的支付能力就越強。