受銀行間資金面“先松後緊”的影響，開年以來，債券市場經歷了一波“先漲後跌”的震蕩行情。在2月份流動性衝擊風險上升的情況下，業界普遍判斷，短期現券市場表現難言樂觀。

　　市場延續震蕩調整

　　可以看到，1月初資金利率主導下的債券收益率緩步回落，10年期國開債收益率一度向下突破至2014年11月降息前後的低點水準。無疑，推動收益率出現這一走勢的原因，一方面是央行1月中旬對到期的MLF進行了加量續作，同時歐洲央行QE引發了國內市場對貨幣政策進一步放鬆預期的升溫；另一方面，國內資金環境在月中確實出現了超預期的寬鬆，資金利率也下探到了前期偏低的位置。

　　然而，好景不長，進入跨月資金需求旺盛的最後一週，在流動性收緊、央行貨幣投放力度有限，且管理層沒有釋放主動壓低資金利率信號的背景下，現券收益率再度出現明顯反彈。

　　來自國海證券的研究觀點認為，就現階段而言，2月份債市尚不具備顯著下行的空間和動力，收益率維持窄幅波動料成為大概率事件。

　　需要指出的是，雖然當前央行正通過各種創新方式向市場“注水”，但無論規模上還是價格上均相對謹慎。在外匯佔款大幅流出的情況下，央行即使增加基礎貨幣投放也不能單純理解為貨幣放鬆，很大程度是為了對衝資金外流。顯然。在産能出清之前，貨幣政策難以明顯轉向。而在成本制約下，利率債下行空間將極為有限。

　　再從經濟基本面分析，“重要的基本面數據如工業增加值、固定資産投資等在2月份均無公佈，目前除了CPI偏低可能刺激市場情緒外，金融和高頻數據均呈現企穩的狀態。”國海證券固定收益分析師陳瀅指出，“短期內，市場做多動力仍不充分。”

　　“不僅如此，個人認為，市場已提前透支了貨幣政策進一步放鬆的預期，目前需要警惕預期落空後收益率的大幅反彈。”一位商行交易員建議，“春節前交易盤應保持謹慎，配置盤亦可暫緩加倉，靜待利率調整後再入場。”

　　資金面短期易緊難松

　　就現階段而言，春節前的資金面季節性偏緊已經顯露無遺，更主要的是當前基礎貨幣的補充只能依賴央行，可就其近幾個月來的操作分析，對衝式的中短期貨幣投放可以期待，但超額的流動性釋放概率較小。

　　不少市場人士認為，對於2015年春節期間的資金面，當前不宜做過度樂觀的解讀。實際上，除了春節因素之外，後續資金面還將面臨節前IPO等諸多因素的衝擊，資金利率總體料將易上難下。

　　來自全國銀行間同業拆借中心的數據顯示，截至記者發稿前，上海銀行間同業拆放利率（SHIBOR）全面攀升。其中，隔夜、1周、2周和1月期品種依次上行1.86BP、3.37BP、1.31BP、1.13BP至2.9730％、4.4270％、4.9320％、5.0780％的相對高位。

　　事實上，從近期公開市場逆回購的利率定位和操作規模考量，管理層對流動性似乎沒有敞開兜底的意願。雖然目前仍不排除央行繼續採用SLF、SLO等定向調節工具，平抑資金面波動的可能，但面對大批新股發行，以及節日現金備付等諸多因素的施壓，業界對春節前的資金面預期普遍持以謹慎態度。

　　海通證券宏觀債券首席分析師姜超亦表示，我們調研的一致預期認為，降準、降息最快也要待到春節之後才可能出現。也就是説，大批新股申購來襲，疊加春節因素，將對資金面施以重壓。

　　擇券仍需謹慎甄別

　　再看到信用市場方面，鋻於1月市場出現的“12東飛債”發行人與擔保人糾紛充分體現了市場的不完善，則在信用違約風險仍然處於高發期的情況下，東莞證券方面判斷，市場熱情將受到一定打壓。

　　此外，在2014年年報預告集中公佈之際，市場還需重點關注基本面惡化的行業個券。

　　券商提供的數據顯示，截至2015年1月30日，在325家公佈了2014年業績預告的發行人中，煤炭行業實現凈利潤情況最差，有超過80％的煤企業績預告出現首虧、續虧、預減或略減，其次是建築材料，主要為玻璃或水泥類企業，有超過60％的企業業績惡化。再次為港口、有色金屬、商業貿易和機械設備以及食品飲料行業，業績惡化的公司佔比也較大。

　　綜上考量，受訪的一線交易員普遍建議，投資者需規避或者減倉煤炭行業個券。同時還要重點關注水泥、有色金屬中的鋁和銅、機械設備等産能過剩嚴重的週期性行業，並逐一甄別個券。

　　來自中國中投證券的研究觀點也表示，1月發生的“12東飛債”事件為2015年市場敲響了警鐘，中小企業的經營環境難見好轉，信用資質下降極大可能在低評級産業債中蔓延。現階段，我們更推薦AA＋及AA等級的産品組合，考慮到2月份仍將是披露2014年報預告的關鍵時點，因此維持關注盈利改善行業中高等級産業債品種的建議。