一度成為各大機構眼中香餑餑的“市值管理業務”已風光不再。不管是大型券商，還是初出茅廬的小私募，對這一塊利潤豐厚的業務無不垂涎三尺。不過，近日隨著監管機構念起“緊箍咒”，一些通過種種手法染指“市值管理”不當謀利的機構開始尋找“洗白”的渠道，部分機構更以閃退應對可能的監管“大棒”。

　　值得注意的是，以“並購”這一市值管理的主要手段觀察來看，“市值管理”的泡沫一觸即破的前兆已經相當明顯。數據顯示，過去一年並購標的品質下降、並購標的交易價格上升、並購對於盈利提升作用放緩，有分析人士認為，2015年將陸續有很多公司的並購績效不達標，對賭無法實現，整合後遺症開始顯現，市值管理的泡沫也會由此破滅。

　　監管層“當頭棒喝” 各大機構噤若寒蟬

　　2014年最後一個星期，中國證券報記者發現，私募老李又一次把名片換了，“這不是最近監管嚴格了，市值管理這一塊業務不能再做了，就把名片裏面市值管理的內容去掉，咱也要跟著風走。”老李遞過名片解釋説。

　　此前的12月19日，證監會通報了18隻涉嫌操縱股價和違規違法的股票，並著重表示，市場上出現“以市值管理”名義內外勾結、通過上市公司發佈選擇性資訊配合等新型手段操縱股價的案件。次日，百圓褲業、中科雲網等涉事個股遭遇了斷崖式的暴跌。

　　這並不是老李2014年的第一次更換名片。2014年初，由於看到市值管理業務火爆，彼時老李還特意將其使用多年的名片更換，特意加上市值管理這一塊業務，並四處託人打聽有哪家上市公司有做市值的需求。

　　老李盯上“市值管理”在於其豐厚的利潤。“簡單管理可以收取數十萬元服務費。如果深度介入資本運作，除服務費以外，還可以分享千萬級別以上的股權超額利潤。”深圳一PE人士舉例説，2012年以2000萬元參與一公司定增，經過兩年目標公司股價上漲超過兩倍，利潤超過4000萬元。

　　在利潤的誘使下，一些陽光私募、財經公關公司、券商、PE機構紛紛轉身，迎合上市公司市值管理需求的爆發，大力開展相關業務，範圍囊括投資者關係維護管理、大宗交易、資本運作、並購重組等一系列事項。從已有的案例看，主要分為兩類：一類涉及上市公司層面的市值管理，另一類是股東權益市值管理。前者主要是投資者關係、資本運作等，後者則傾向於大小非減持、股權投融資、股權激勵等。但是不同“出身”的市值管理公司之間有較大差別，如財經公關公司側重投資者關係維護，PE側重並購重組，私募則側重二級市場的股價維護。通過公開公告，2014年涉及市值管理的合作案例已超過上百件，遠超過前面若干年總和。諸如矽谷天堂、和君資本等更是較高頻率出現在上市公司公告和財經媒體網站上。

　　在眾多資金的追捧下，市場甚至出現所謂的“市值管理”概念股。如2014年8月26日晚間，梅安森披露擬向浙江天堂矽谷久盈股權投資合夥企業非公開發行不超過370.64萬股，發行價格為13.49元/股，募集資金總額不超過5000萬元，將全部用於補充流動資金。此後的數個交易日，梅安森股價暴漲20%以上。

　　不過，這一切在近期都出現急劇的轉向，火爆的市值管理業務遭遇監管的“當頭棒喝”。“從最近兩個多星期的情況看，客戶做市值管理的熱情有明顯下降，無論是上市公司，還是券商、PE這些機構，都感覺到大家的態度開始謹慎起來，一些原本要簽訂的單子也因此無限期延遲。”深圳一知名並購重組律師説。

　　“PE+上市公司”：被念歪的市值管理“經”

　　過去數年，市值管理的模式也在不斷升級。以業內最知名的“市值管理”機構矽谷天堂為例，2011年簽訂的大康牧業應是其最早的一單涉及“市值管理”業務的案例，同時也是市場“PE+上市公司”開山之作。2011年9月，由大康牧業與天堂矽谷共同發起設立平臺公司天堂大康，其以畜牧業及相關領域企業項目為主要投資方向，具體投資管理業務委託天堂矽谷管理。矽谷天堂將為公司資本運作提供豐富經驗和資源，與之組建合夥企業能減少投資風險、增加融資實力。在該平台下，矽谷天堂為大康牧業尋找到一系列的並購項目。

　　大康牧業之後矽谷天堂還與萬馬電纜、齊星鐵塔、長城集團、華數傳媒、沃森生物等等數十家上市公司開展了類似的合作，而矽谷天堂的運作模式也在不斷升級，從最初的簽訂諮詢業務協議，到與上市公司共同設立並購基金，再到通過定增同時分享一二級市場收益，直至最新的通過多種二級市場操作工具參與上市公司資本運作及市值管理。

　　在矽谷天堂參與項目的示範作用下，一大批機構和上市公司開始模倣“PE+上市公司”這一模式。不過由於沒有相應的市值管理監管辦法，各路機構使用的市值管理手段更是五花八門。前述深圳PE人士表示，“一些機構純粹把並購當作項目套現的工具，爛項目也會以高溢價的方式被上市公司並購。”

　　“有些機構做市值管理，不如説是坐莊、操控股價，其實是老套坐莊的變種，在和上市公司簽訂合同的時候，雙方就已經談好大致的做股價框架，什麼時候做並購、什麼時候接大宗、股價做到多少等等都已經談好。”上述深圳PE人士舉例，比如當某公司股價在10元的時候，上市公司層面負責出利空消息，打壓股價，以方便參與機構吸籌；在完成吸籌之後，上市公司再不斷出利好，新項目、並購等等消息就會不斷披露出來。

　　由於“PE+上市公司”模式存在的弊病，相關部門已經其納入監管範圍，上交所上市公司監管一部總監盧文道近日公開表示，目前市場盛行的“PE+上市公司”創新投資模式存在三方面問題，主要為市場操縱、內幕交易和資訊披露。上交所在日常監管工作中，已經把PE與上市公司的這種合作納入了監管重點。

　　整合後遺症開始顯現 “市值管理”泡沫瀕臨破裂

　　值得注意的是，監管的壓力僅僅只是老李們退出市值管理業務的外力因素之一，火爆的市場下，“市值管理”的泡沫一觸即破的前兆已經相當明顯。

　　並購是市值管理的主要手段之一，從刺激股價的效果來看相當明顯。統計顯示，2014年A股上市公司漲幅中，排名前十的上市公司涉並購概念的佔比為60%，排名前十五的上市公司涉並購概念佔比為66.7%，排名前五十涉並購概念上市公司佔比達到58%。

　　以“並購”這一市值管理的主要手段觀察來看，行業的泡沫已經相當嚴重。據安信證券報告統計，2007年-2013年並購後凈利潤增長1倍的上市企業佔比從2007年的53%下降到2013年的38%，凈利潤增長5倍的上市企業佔比則從2007年的21%下降到2013年的14%，降幅較為明顯。從並購後凈利潤增長的企業數量佔比來看，2012年-2013年，佔比呈下降趨勢；其中，2012年，並購後凈利潤增長的企業數量佔比下滑3個百分點，2013年下滑4個百分點。

　　安信證券統計顯示，2013年並購標的首年及次年的承諾盈利增速分別為37.7%和23.4%；2014年首年承諾增速略有下滑至23.4%，次年增速則增加至29%。安信證券認為，並購標的品質下降、並購標的交易價格的上升、並購對於盈利提升作用的放緩，都表明當前紅火的國內並購市場背後不利因素在積累。雖然當前這種危險狀況尚處於可控範圍，危險佔比尚小，但一旦趨勢形成，一旦遭遇股票市場較為大幅的震蕩，可能帶來的負面影響不容忽視。

　　從2015年定增解禁的情況看，“市值管理”的難度也明顯增加，比如2014年定向增發中，其中有75%的增發股票將在2015年面臨解禁壓力，中金公司表示，如果股價上漲多是一種概念的炒作，或者情緒的推動，缺乏基本面的支援，向下回調的風險也很大。2013年和2014年是A股上市公司並購的大年，並購效應在2015年將進一步凸顯出來，風險不可視而不見。

　　對於市值管理的泡沫，華泰聯合證券總裁劉曉丹認為，並購追求短期股價提升進而追逐市場投資熱點，收購標的與收購方主業或發展戰略風馬牛不相及、“囫圇吞棗”同時並購多個標的、簽署瘋狂對賭協議、通過分倉一致行動等偽創新來規避監管等現象並不鮮見，甚至還出現了“光説不練”靠簽署市值管理協議就能忽悠兩個漲停板的現象。這種沒有戰略純屬投機、缺乏實際協同效應的收購在2014年受到瘋狂追捧，但並購成長最終要體現在公司的績效上，沒有業績支撐的所謂市值管理終歸是水中花、鏡中月。可以預見的是2015年將會陸續有很多公司的並購績效不達標，對賭無法實現，整合後遺症開始顯現。