伴隨降息利好的兌現，銀行間債券市場在經歷了短暫的歡愉之後，再度陷入調整，整體利率曲線重心有所走高。

　　業內人士普遍認為，在年末收官之際，投資者心態將更為謹慎。債市短期內趨勢性行情難現，當前仍建議投資者適度降低久期和杠桿，落袋為安。

　　現券收益率震蕩盤整

　　可以看到，當前現券收益率繼前期大幅回落之後，短期調整壓力開始顯現，尤其是在股市情緒高漲的情況下，機構對信用債、利率債的拋壓均較為沉重。

　　就利率市場而言，降息前10年期金融債的收益率落在4.10％附近，降息後最低一度下探至3.80％，可目前又回升到了4.00％；1年期金融債降息前利率在3.70％左右，降息後最低下探到3.60％，目前又回調至3.65％左右。

　　在分析人士看來，受中期借貸便利注資、非對稱降息、央行多次調降正回購利率等政策利好推動，短期內債券收益率的下行已基本上“一步到位”，交易戶中普遍存在縮短久期、落袋為安的調倉衝動。

　　不僅如此，就最近一級市場的招標情況分析，機構的配置熱情同樣有所降溫。比如，本週招標的280億元7年期固定利率附息國債僅獲得了1.43倍的認購，招標利率為3.6040％，大幅高於二級市場水準和預期。

　　“考慮到目前國債利率僅處於歷史均值附近，配置價值一般，因此交易資金做多動力不足，總體需求趨淡並不出人意料。”一位商行交易員告訴記者，“跟隨央行意外降息的步伐，上周收益率下行較多，當前交易盤獲利了結情緒加重，在年末臨近之際，繼續做多動力不足，債市在偏弱的一級市場帶動下，收益率料逐漸上行。”

　　當然，投資者亦無需過於悲觀。

　　華龍證券固定收益研究員牟治陽表示，鋻於政策寬鬆尚在持續，則拉長時間跨度考量，後續收益率應該仍會有下行空間，短期調整並不足慮。

　　資金面寬鬆有望延續

　　隨著打新資金的陸續解凍，以及央行暫停公開市場正回購操作的延續，本週銀行間資金面較上周整體趨緩。

　　中債提供的數據顯示，截至12月3日收盤，銀行間回購利率小幅波動。其中，隔夜、7天和14天品種分別行至2.631％、3.440％和4.060％的位置。

　　“參照當前的時點、政策出臺的背景和相對領先的貨幣政策操作，我們認為，央行短期內繼續暫停正回購或提供少量逆回購的可能性都非常大。”東莞銀行金融市場部分析師陳龍指出，“如果未來進行逆回購操作，由於當前正回購中標利率很低且資金利率環境與年初不可同日而語，則預計逆回購的中標利率可能也將在上次的基礎上大幅度下調，幅度或將超過100BP。”

　　來自興業證券的研究觀點亦認為，央行暫停正回購操作，其實釋放出了基礎貨幣不再收緊的信號。基於降息需要數量型工具配合，則未來不排除將重啟逆回購，釋放短期基礎貨幣的可能。

　　此外，記者還注意到，當前業界對降準的預期開始逐漸升溫。

　　特別是近期海外市場大宗商品價格的暴跌，令國內面臨著輸入性通縮的壓力。包括油價、基本金屬在內大宗商品價格的持續下跌，將通過進口原材料和影響國內期貨市場的方式進行傳導，加劇國內PPI的下滑，並帶來通縮壓力。無疑，從遏制通縮壓力的角度而言，現階段有必要通過降準來提供流動性。

　　多位受訪的一線交易員普遍判斷，在寬鬆貨幣政策的呵護引導下，貨幣市場流動性不存在系統性風險，預計後續資金利率中樞仍有下行空間。

　　短期建議防禦為主

　　毋庸置疑，現階段貨幣政策結構性寬鬆為債券市場創造了良好的利率環境。尤其是在央行引導融資成本下行趨勢依舊不變的背景下，顯然，目前僅靠降息和降低正回購利率等價格型工具來降低社會融資成本遠遠不夠，必須加以數量上的配合。

　　光大證券方面認為，降低實體利率、刺激經濟需要更多政策的配合，需要更長的時間。政策放鬆仍在上半場，債券牛市雖在下半場，可仍有機會。儘管短期的負面因素會導致市場出現一定調整，但這並不代表債市收益率築底，牛市終結。

　　另外，由於當前宏觀經濟舊的增長驅動因素不足，而新的增長驅動因素尚未成熟，經濟增速在轉型過程中經歷著換擋期，因此經濟總體較為低迷，這一格局也對債券形成一定支撐。

　　部分券商認為，在當前風險偏好繼續提升的背景下，風險資産的表現整體會好于無風險資産，因此建議投資者增加高收益債和轉債等資産的配置。

　　不過，需要提醒的是，對於低等級債券，雖然降息會改善市場對於信用面的預期，但是由於需求回升尚有時日，且包括“銳01暫停”和“11賽維MTN1”在內的部分重點債券即將面臨回售或到期考驗，因此信用風險依舊不可小覷。

　　國泰君安債券研究團隊分析師徐寒飛表示，儘管基本面和供需關係支撐風險偏好維持高位，但面臨年末因素、問題券兌付風險以及年末城投甄別大考，短期內局部衝擊仍可能顯現。

　　有鋻於此，具體到債市投資的策略上，徐寒飛認為，目前仍應多看少動，以防禦為主，建議投資者埋伏2015年初的機會。