陳李，復旦大學經濟學博士，曾擔任申銀萬國證券研究所首席策略分析師、嘉實基金首席策略師，2010年重返瑞銀證券，目前擔任瑞銀證券中國證券研究副主管兼首席策略分析師。

　　作為瑞銀證券的首席策略分析師，陳李幾乎每年都要在瑞銀的年會上與投資人、記者見面，發表他對市場的觀點。但最近幾個月見面的頻繁度超過以往，2個月內陳李已經4次與記者見面，談的主題只有一個，就是滬港通。陳李的研究觀點受到了A股市場尤其是國內資産管理機構的廣泛關注。

　　今年7月17日，陳李首次提出市場低估了滬港通的影響，結果，滬深股市的一輪行情就從7月22日展開，而這波行情市場普遍認為是滬港通行情，證明了陳李的前瞻性。由此，陳李幾乎成了滬港通行情的“代言人”。不久前，瑞銀證券在上海舉辦了滬港通專題研討會，陳李再次闡述了對滬港通的一些看法。

　　滬港通帶來資金是持續性的

　　在此次的滬港通研討會上，陳李首先説了一組數據，證明滬港通的重要性。第一組數據，截止到今年7月底QFII和RQFII持有A股市值的規模是3500億元人民幣，滬港通投資A股額度是3000億元人民幣，所以從股票投資的規模來看，相比于目前海外投資人持有的股票來説增加了幾乎一倍。

　　第二組數據是QFII、RQFII、QFII每個月大約增加10億美金的額度，一年增加120億美元的額度，大約是700至800億元人民幣。再看RQFII，香港市場RQFII可用額度是2600億，目前只用了900億，還有1700億的RQFII額度未來可以被使用。除了香港以外，在首爾、新加坡、法蘭克福、倫敦和巴黎，還有5個海外城市有4000億RQFII額度，這些額度在未來一年都可能被使用。

　　如果QFII未來一年增加700到800億元人民幣的額度，RQFII增加1600億到1800億的額度，加上滬港通的3000億額度，那麼，到2015年底，海外投資人持股規模可以達到9000億元人民幣，相比于現在的3500億持股市值，增加5500億的規模。9000億元的持股規模相當於9%的所有A股的自由流通市值，也相當於75%的全部國內公募基金的持股規模。所以，未來一年，海外投資人會成為A股市場非常重要的一個投資方，會對A股大盤股和一部分股票産生重要的影響。

　　不過，陳李認為滬港通實施的初期，因為一些交易細節和技術上面的挑戰、困難，可能一開始一些大型的公募基金不一定能夠迅速通過滬港通投資A股，投資A股可能更多是一些小規模的、靈活的對衝基金。這個投資主體和QFII是不一樣的，QFII主要投資主體是主權基金、大型公募基金，但是滬港通一開始很可能是一些偏小型的、更靈活的對衝基金。投資主體的差異，可能會造成選擇股票的差異。至於滬港通開通之後可能受益的股票，陳李認為是那些比香港便宜的股票，高股息率的股票，在香港市場上買不到的、受益於中國經濟增長的股票。

　　滬港通還具有另一個更重要，更有意義的事情，就是明年5、6月MSCI會不會把A股納入它的指數，這種可能性是存在的，當初制約MSCI把A股納入指數兩個最重要的約束，一個是有沒有足夠多的額度，第二個是關於稅收的法律規定，這兩個問題都有可能在未來短期內獲得解決，不管是滬港通擴大了額度還是滬港通實施中可能會厘清一些稅收和法律問題，一旦解決額度和法律稅收的問題，陳李認為明年5月份MSCI再討論A股是否納入指數，就顯得順理成章了。一旦A股納入MSCI指數，那麼，那些全球很大的對衝基金將不得不被動地考慮投資A股了。

　　因此，陳李認為滬港通不是一個結果，只是一個開始，把A股慢慢地推向全球的資本市場。從這個意義來看，滬港通帶來的資金是持續性的，可能在一開始並不一定有非常多的資金，但是不遠的將來會有持續不斷的資金借助滬港通進入A股市場，這對A股的定價會有非常大的影響，會使得整個A股投資風格更加的平衡，而不像現在只偏重於小盤股和成長股。

　　同時，滬港通是一個資本市場開放的前奏，陳李認為按照央行的目標，到2020年底，人民幣初步實現可兌換，人民幣的資本賬戶全面向全球開放，所以到那個時候既不存在QFII、RQFII，可能也不存在滬港通之類的什麼通了，因為人民幣資本市場全面向全球所有投資者開放了。A股將會是一個完全的國際資本市場，市場的博弈雙方、博弈主體都會發生很大變化，各種投資風格都可能存在於這個市場上，帶來更加均衡的發展。

　　市場怎麼看 對滬港通預期較為混亂

　　7月中旬，陳李就預測了滬港通行情的出現，的確，7月底以來滬深股市出現了一波近幾年表現最好的行情，上證指數從7月21日的2054點起步，到9月底上漲了300點，2個月漲幅為15%。

　　但是，這波行情一開始由於滬港通的預期，推動了一部分大盤股和藍籌股的上升，但很快從8月中開始表現更搶眼的是中小盤的股票，特別是中盤的股票。9月份表現最好的既不是滬深300指數，也不是創業板指數，而是中證500指數。最大的原因，是8月份開始進入市場的資金主要是大散戶的資金，是規模較大的個人投資者在積極進入市場，他們進入市場最主要的手段是融資融券，他們買的股票可以用融資融券買到的最小市值的股票，因為融資融券只能買入，融資融券標的物中最小市值的股票，恰恰就是中證500指數的股票。

　　這部分股票的上漲，與滬港通沒有關係。所以，陳李認為目前整個市場對滬港通的預期比較混亂，肯定有滬港通預期在裏面，但真正市場上最主要的買入點跟滬港通是沒有關係的。

　　陳李認為，在滬港通開行之前可能會有一些資金獲利了結。一方面滬港通這個利好已經兌現；另一方面，10月份、11月份是非常敏感的時間，很多追求絕對回報的投資者會在這兩個月鎖定全年收益率。

　　當然，滬港通真正開通後市場走勢需要觀察，現在誰也不知道開通之後，每天的額度是多快被用掉，有多少資金會連續不斷的進入A股……如果流入資金比較多，陳李相信對於A股會有支撐；如果不多的話，會出現一定的調整幅度。但到明年年初，一些大型的公募基金，還會慢慢流入，中期來看大盤股都是有支撐的。滬港通一開始可能是對衝基金進來，之後會有更大規模的公募基金會進來，特別要關注的是MSCI會不會把A股納入全球指數，如果納入的話，將成為全球大的公募基金配置A股的重要機會。

　　未來怎麼走 與全球市場波動更接近

　　滬港通儘管還沒有開通，但對於投資者的吸引力已經增加了，有兩個標誌，一是融資融券餘額的增速非常驚人。從7月到9月，融資融券的餘額從差不多3000多億的規模到現在5800億，每月凈增加1000億的融資買入，這些錢全部來自於個人投資者。

　　第二個標誌是，過去兩個月新開戶數量大增。過去兩個月，10萬元以上新開戶的數量幾乎是每一週增加2000人到3000人，這個數量增加得非常快的。這些數據都表明確實有一些居民，特別是富裕的居民開始把他們興趣點轉移向了股票市場，而這些居民在過去的三年主要的興趣點都是買賣房地産和買賣信託産品。

　　這些現象顯示，滬港通對市場的影響是積極的，海外資金還未進來，國內的投資者已經行動了。

　　滬港通正式實施後，進來的將是真正的海外資金。陳李表示，根據他接觸的情況來看，目前希望通過滬港通投資A股的投資者，絕大多數都是海外投資人，是迄今沒有渠道來投資A股的投資人，是真正的海外資金。至於他們會不會立即進入，當然還要看價格，如果價格上漲很多，可能這些股票對海外投資者的吸引力就下降了。

　　滬港通開通後，如果大量海外資金進入A股，佔A股比例提高，那麼，陳李認為海外市場的波動可能直接影響中國市場，尤其是遇到一些重要事件，A股的波動性可能會加大。比如，匯率問題本來對滬港通影響不大，因為離岸人民幣可以通過滬港通來投資A股。即使美聯儲加息，應該對A股影響不大，因為近期美元走勢相當強勁，可是人民幣也跟上來了，人民幣沒有表現為對美元明顯的貶值。

　　但是，如果境外資金大量賣出股票，A股所遭遇的市場波動要比我們現在大得多。因為滬港通機制下，境外資本雖然買A股每天有130億的額度，可是賣出股票沒有額度限制，可以累計到一段時間，突然一天或者幾天內，出現大規模的撤離，這就會加大A股市場的波動。

　　記者問陳李，這樣的話，A股市場是否與海外股市的走勢更一致，波動性更接近？陳李表示結果會這樣。滬港通開始之初，海外資金可以買500多只股票，如果進展順利，以後不僅額度會擴大，而且股票範圍也會增加。如果到2020年人民幣實現自由兌換，那麼，境外資金建中國股票的倉位就會比較重，考慮問題不會只考慮中國的情況，而是會根據全球的情況進行調整。

　　比如，一個全球的股票基金，有80%的股票倉位，遇到美聯儲加息，該基金要把倉位從80%降到60%，會賣美國、歐洲的股票，也會賣中國的股票。原來的QFII、RQFII進來買股票要申請額度，過程很複雜，獲利了解把額度還給證監會、外管局，前後要6個月，很不方便。滬港通機制下股票流通性大很多，這種事情是可能發生的，這就會對A股産生較大影響。

　　由此，陳李認為滬港通推出後，國內的投資者需要更多地了解全球市場，否則由於海外一些事件造成A股波動，會感到莫名其妙。只有做好準備，才能適應市場的新變化。